第二章 信用与利率机制.ppt

借贷资金供求状况 作为一种特殊的商品，资金的价格——利率决定于资金的供给与需求。 供大于求：利率下降 供不应求：利率上升 政府预算赤字 正相关：挤出效应 国际利率水平 我国有机利率体系的构建 2007年第一期凭证式国债发行公告 2007年第一期凭证式国债发行期为2007年3月1日至2007年3月31日。 发行期内如遇银行储蓄存款利率调整，尚未发行的2007年第一期凭证式国债票面利率，在利率调整日按3年期、5年期银行储蓄存款利率调整的相同百分点作同向调整，提前兑取分档利率另行通知。 2007年3月17日，中国人民银行决定上调金融机构人民币存贷款基准利率，金融机构一年期存、贷款基准利率均上调0.27个百分点，分别由现行的2.52%提高到2.79%、6.12%提高到6.39%；其他各档次存贷款基准利率也相应调整。 为何要相应调整未发行的国债利率？ 维持利率格局的均衡。 均衡的利率格局 微观经济学中均衡的概念：边际收益相等 资本的边际收益：综合考虑期限、风险、流动性等因素，资本用于任何用途的边际收益应该相等，此时实现帕累托最优。 假设当前均衡的利率格局为：存款利率5%，国债利率4%，企业债券利率7%。（相同期限，如3年期） 中央银行宣布上调存款利率：从5%上调到6%，利率均衡格局被打破，则会出现资本从低利转向高利套利行为最终使利率格局恢复均衡。此即帕累托改进过程。 推论1：决定资金流向的是资金的相对收益水平，而不是绝对收益水平。 推论2：各种类型的利率之间存在一个有机的利率体系，维持利率均衡格局。 推论3：利率市场化的前提是基准利率的培育与有机利率体系的构建。 现象解读：央票收益率的异象 2006年9月，中国央行在近两周内保持着巨额回笼的力度，从月初的净投放转向净回笼，两周净回笼资金已经达到1030亿元。但与央行增强的回笼力度不相对应的是，央票收益率却在持续走低。 杜艳，“流动性过剩依旧，央票收益率持续走低”，《经济观察报》2006年9月23日 中央银行增强货币回笼力度是一个金融紧缩的信号，中央银行票据收益率应该是上行的，而现在的票据收率却走低。 过剩的流动性带来对债券需求的大幅增加，在同样的收益率情况下，商业银行愿意购买更多的中央银行票据，导致债券需求曲线右移。 P Q Bs1 Bs2 Bd1 Bd2 i A B C 假定原来债券供求的均衡点为A点，中央银行加大中央银行票据的发行，体现为债券供给曲线的右移，新的均衡点变为B点，债券价格下降，中央银行票据收益率上升。 问题的关键在于，事情到此并未结束，在流动性过剩甚至泛滥的背景下，对债券的需求也增加（不是因为债券价格的下降），使债券需求曲线右移，新的均衡点变为C点，此时，债券价格高于A点，因此，收益率相应降低。 预期通货膨胀率所引起的利率变化 P Q Bs1 Bs2 Bd2 Bd1 i 2 1 P1 P2 预期通货膨胀率的提高导致债券需 求曲线的左移和债券供给曲线的右移，均衡点由1点移动到2点，均衡债券价格由P1下降到P2，均衡利率上升，债券的均衡数量的变化不一定。 结论：预期通货膨胀率的上升会引起利率的上升——费雪效应 利率与股市：正相关VS负相关 一般而言，利率是一个顺周期的经济变量，即经济景气上行时，利率也相应上升。另一方面，股市是经济的晴雨表，经济景气上行，股市趋于上涨由此，我们可以得出一个推论：利率与股市之间正相关，即较高的利率对应着较高的股票价格。 而按照金融资产定价的经典理论，股票价格与利率负相关，即利率升高，股票价格下降，利率下降，股票价格上升。这毫无疑问与上面的推论形成了一个明显的矛盾。 如何理解这一矛盾？利率与股市之间到底是正相关还是负相关？ 金融资产定价的经典公式：持有该金融资产所能实现的未来现金流， 以利率作为贴现率，按照对应的期限进行折现所得的现值总和，即为金融资产的内在价值。 利率的顺周期性：利率作为外生变 量与内生变量的解释 股市是经济的晴雨表：经济景气与 上市公司的未来盈利预期 利率与股市之间正相关的推论阐述的是股价与未来现金流的关系，股价与未来现金流成正相关，即上述公式的分子方面。即经济景气上升时，利率会相应上升，同时企业未来的预期收益上升，而股价恰恰是未来现金流的反映，因此，股价会上升，由此使得利率上升伴随着股价的上升。 利率与股市之间负相关阐述的是另一层面即上述公式的分母方面，即利率的升高，使得上述公式中使用的贴现率变大，由此按照既定的现金流，其现值总和必然变小。或者说上述结论是以未来现金流不变作为假设前提的。 因此，上述两个结论分别阐述的上述公式的两个方面，即分子和分母方面，本身并不存在矛盾。 1996年我国以放开同业拆借市场利率为突破口，正式启动了利率市场化改革。 2004年贷款上浮范围扩大到基准利率