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（二）实体现金流量模型的应用（P285）1.永续增长模型 实体价值= 下期实体现金流量/（加权平均资本成本-永续增长率） 2.两阶段模型实体价值=预测期实体现金流量现值+后续期价值的现值 3.三阶段模型 实体价值=高增长阶段实体现金流量现值+转换阶段实体现金流量现值+永续增长阶段实体现金流量现值 【例10-5】D企业刚刚收购了另一个企业，由于收购借入巨额资金，使得财务杠杆很高，2000年年底净资本总额6500万元，其中有息债务4650万元，股东权益1850万元，净资本的负债率超过70%，目前发行在外的股票有1000万股，每股市价12元；固定资产净值4000万元，经营营运资本2500万元；本年销售额10 000万元，税前经营利润1500万元，税后借款利息200万元。预计2001年至2005年销售增长率为8%，2006年增长率减至5%，并且可以持续。预计税后经营利润、固定资产净值、经营营运资本对销售的百分比维持2000年的水平。所得税税率和债务税后利息率均维持2000年的水平。借款利息按上年末借款余额和预计利息率计算。企业的融资政策：在归还借款以前不分配股利，全部多余现金用于归还借款。归还全部借款后，剩余的现金全部发放股利。当前的加权平均资本成本为11%，2006年及以后年份资本成本降为10%。企业平均所得税税率30%，借款的税后利息率为5%。债务的市场价值按账面价值计算。要求：通过计算分析，说明该股票被市场高估还是低估了。 2006 利润表项目（年度）: 营业收入 10000 税后经营利润 1500 减：税后利息费用 275 税后净利润 1225 减：应付股利 725 本期利润留存 500 加：年初未分配利润 4000 年末未分配利润 4500 资产负债表项目（年末）： 经营营运资本净额 1000 经营固定资产净额 10000 净经营资产总计 11000 净金融负债 5500 股本 1000 年末未分配利润 4500 股东权益合计 5500 净金融负债及股东权益总计 11000 （2）以2007年和2008年为详细预测期， 2007年的预计销售增长率为10%，2008年的预计销售增长率为5%，以后各年的预计销售增长率稳定在5%的水平。 （3）假设H公司未来的“税后经营利润/营业收入”、“经营营运资本净额/营业收入”、“经营固定资产净额/营业收入”可以维持预测基期的水平。 （4）假设H公司未来将维持基期的资本结构（净金融负债/净经营资产），并持续采用剩余股利政策。公司资金不足时，优先选择有息负债筹资；当进一步增加负债会超过目标资本结构限制时，将选择增发股份筹资。 （5）假设H公司未来的“净金融负债平均利息率（税后）”为5%，各年的“利息费用”按年初“净金融负债”的数额预计。 （6）假设H公司未来的加权平均资本成本为10%，股权资本成本为12%。 要求： （1）编制价值评估所需的预计利润表和资产负债表（结果填入表中，不必列出计算过程）。 表1 预计利润表和资产负债表 （单位：万元） 年份 2006 利润表项目（年度）: 　 营业收入 税后经营利润 减：税后利息费用 税后净利润 减：应付股利 本期利润留存 加：年初未分配利润 年末未分配利润 资产负债表项目（年末）： 经营营运资本净额 经营固定资产净额 净经营资产总计 净金融负债 股本 年末未分配利润 股东权益合计 净金融负债及股东权益总计 （2）计算2007年和2008年的“实体现金流量”、“股权现金流量”和“经济利润”。 （3）编制实体现金流量法、股权现金流量法和经济利润法的股权价值评估表（结果填入表中，不必列出计算过程）。 表2 实体现金流量法股权价值评估表 （单位：万元） 年份（年末） 2006 2007 2008 实体现金流量 资本成本 折现系数 预测期现值 后续期现值 实体价值合计 债务价值 股权价值 股数 每股价值 表3 股权现金流量法股权价值评估表 （单位：万元） 年分（年末） 2006 2007 2008 股权现金流量 股权成本 现值系数 各年股权现金流量现值 预测期现金流量现值 后续期现值 股权价值 每股价值 表4 经济利润法股权价值评估表 （单位：万