董事会结构的均衡观与非均衡观的辩证分析..doc

董事会结构的均衡观与非均衡观的辩证分析. 【摘要】 董事会结构的均衡观认为存在一个适合所有公司的最优董事会结构，在此之下公司会取得最佳的经营绩效。而非均衡观则认为公司董事会结构是公司对其面临的经营环境或契约条件所作的一种权衡，要基于成本效益原则来设定。本文首先对这两个概念进行了详细论述，然后对其关系做了进一步分析，并辩证分析了实践中最优董事会结构的存在性。 　　【关键词】董事会结构 均衡观 非均衡观 　　 　　目前，国内外对董事会结构的研究大多集中于董事会做了什么、董事会如何影响公司管理层的决策等问题，这些都是董事会结构均衡观的重要论题。但如果研究董事会结构的运行效率时不考虑董事会结构的决定因素，就可能会忽略掉其中最根本的经济因素，因为董事会做了什么以及他们是怎样达到现在的状况这两个问题总是相互关联的。正如George J. Stigler和Claire Friedland（1983）所言，在对现行公司治理状况进行严厉批评之前，有必要对市场力量如何导致这种状况进行全面的理解。近几年，关于董事会结构决定因素的研究越来越多，由此逐渐形成董事会结构非均衡观的主要观点，并提供了大量的实证证据。 　　 　　一、董事会结构的均衡观 　　 　　早在20世纪70年代，Jeffrey Pfeffer（1972）就认为董事会结构是“理性”公司用来处理与外部组织相互依赖问题和环境不确定性的一种工具，他在控制了行业影响后发现，越偏离“最优”董事会结构的公司越会出现显著的较少赢利。也就是说，董事会结构是一种被用作处理环境的工具，当公司不能够恰当使用这种工具时，公司的利润就会减少。Core et al.（1999）研究结果表明，当公司的CEO兼任董事会主席、董事会规模越大以及董事会中外部独立董事的比例越大时，CEO的报酬越高；当外部独立董事年龄更大以及服务超过三个其他公司董事时，CEO的报酬也会更高。 　　这类研究可能存在着内生性的问题：如果把董事会特征作为内生变量，公司业绩与董事会规模或构成之间可能就不存在显著关系。Boone et al.（2006）的研究结果表明，董事会规模和构成可能内生决定于公司价值最大化行为所作出的选择的方式。实际上，研究公司治理与公司业绩关系时大多都隐含着这样一个假设，即单个公司治理机制与公司业绩之间存在必然的因果关系。当这个关系处于非均衡状态时，公司的业绩就会比较差，而通过改变治理机制的内容，就可以使公司的业绩得到改善。比如，很多对董事会结构的研究中，都隐含着一个假设，即存在一个最优外部独立董事比例，而研究的目的就是要找到这个最优董事会结构。进一步地说，即使独立董事的比例、董事会规模和董事会领导权结构确有其最优水平，这个最优水平可能也要由很多复杂因素共同决定。这些因素在不同的环境下，即使董事会构成和规模相同，其所对应的公司业绩可能也不尽相同。实际上，公司治理结构和公司财务业绩之间关系的研究一直无法得出满意的结论。不论是理论模型还是实证结果，都很难证明存在一种公司治理模式能够适应不同国家、不同制度背景下的不同公司。正如人们总是提出这样的疑问：“别人的鞋能适合自己的脚吗？” 　　 　　二、董事会结构的非均衡观 　　 　　与董事会结构均衡观点不同的是，持董事会结构非均衡观点的研究者并不探究最优董事会结构的问题，而是认为观察到的公司治理结构代表着公司最优的契约安排，这种契约安排由公司面临的契约环境内生决定。从代理理论的角度来说，董事会结构作为解决代理问题的一种治理机制，每个公司都会从最基本的成本效益原则出发，并要最大化公司价值，因而会选择一个适合本公司的最优董事会结构。这种结构决定于为解决公司的代理冲突而应用的公司替代治理机制，因此观察到的董事会结构能产生最优的CEO契约和公司业绩。 　　Art Durnev和E. Han Kim（2005）通过一个简单模型描述了一个控股股东在面临转移公司资源的私人成本时，如何选择转移资源的最优化程度。作者通过27个国家的数据发现：有更好的投资机会、更高的股权集中度、对外部融资有更大需求的公司拥有更好的公司治理，并且其市场价值也更高。Bushman，R.、Qi Chen、Ellen Engel和A. Smith（2004）研究发现，当公司的盈余及时性越低以及公司复杂程度越高时，公司越会拥有更高比例的外部独立董事，包括更多声誉高的外部独立董事以及更多专业化强的外部独立董事，以实现更高效率的董事会监督。在以我国上市公司为样本的研究中，储一昀、谢香兵（2008）研究发现公司经营复杂程度、股权结构与公司董事会结构的形成显著相关，这说明上市公司是根据其经营环境和内部治理机制来选择适合公司发展的董事会结构的。因而，对于上市公司来说，可能并