Ch12-衍生品市场及其工具范例.ppt

FTDB交易双方收益 卖方：承担较高的杠杆来获得高收益。 只要资产池中资产的违约相关性不等于1，则违约篮出现一个资产违约的概率要高于单个资产出现违约的概率。 因此，违约保护的卖方可以获得比单个资产违约互换更高的保险费。但其最大违约幅度仅是首次违约资产的本金额，与单个资产违约遭受的损失相当。 资产池中各资产的违约相关性越高，对首次违约保护的卖方越有利。 如果首次违约篮互换的交易价格低估了基础资产之间的违约相关性，则可以通过卖出首次违约保护来博取投机收益。 * FTDB交易双方收益 买方：FTDB提供了一个较低成本对冲多个资产信用风险的途径。 如银行可以将多个贷款的信用风险予以转移，大大降低其资本金要求 持有信用债券组合的投资者通过买入一个基于这些资产的首次违约保护，相当于只持有了债券组合的高级信用部分。 * 总收益互换（TRS） 投资者A将特定基础资产的总收益支付给投资者B，获得浮动的现金流。 * 基础资产： 单个债券 债券组合 特定指数 总收益： 持有基础资产的所有收益 利息 红利 资本利得 总收益互换交易 TRS交易者收益 投资者B 不用支付现金购买基础资产就能获得预期相同的所有收益 通过加大信用风险杠杆达到提高投资回报的目的 通过这种互换间接投资一些监管政策限制的领域，如保险公司和基金通过互换获得银行的贷款收益 投资者A 在不出售基础资产的情况下，将资产的所有风险转移，获得基于LIBOR的浮动利率 规避利率风险 反映信用风险的利差也是固定的 如果基础资产出现违约，违约造成的收益损失完全由B承担。而在资产互换中，如果基础资产违约，投资者A仍需向B支付约定的固定收益，没有达到转移信用风险的目的。 * 信用利差期权（CSO） CSO的标的资产是信用产品，如企业贷款或者企业债等。期权的买方有权按照一个约定的信用利差水平来购买或出售标的资产。 标的资产是浮动利率资产。执行价格主要取决于约定的信用利差的大小，确定了执行的信用利差水平，也就确定了资产的执行价格。 标的资产不是浮动利率资产，则需要先将影响资产价格的利率因素消除，通常需要结合资产互换协议，将固定利率转换成浮动利率。这样，期权的执行价格指的是互换协议中浮动利率支付的利差。 * 信用利差看跌期权交易 CSO交易双方收益 期权卖方：利用期权提高投资收益 期权买方：对冲信用利差变动给投资组合带来的风险。 信用资产多头+信用利差看跌期权 信用资产空头+信用利差看涨期权 CSO劣势： 定价和对冲策略复杂（与CDS相比），不易被投资者接受 企业债等常用的标的资产流动性差，价格容易被操纵，造成利差波动偏离正常水平。 CSO对这种期权产品有所保留。 * 信用联结票据（CLN） 表内融资，同时捆绑了其他信用衍生品。 具体过程如下： 发行人发行票据给投资者，获得发行收入 将收入投资于部分低风险债券（如短期国债）作为担保品 发行人通过信用违约互换卖出违约保护，获得保险费 * 信用联结票据典型结构 CLN投资者收益 如果互换的参照资产和担保品都没有违约，则： 发行人到期时变现国债，加上保险费；把这些资金偿还给CLN债券投资者。 投资者获得的收益 担保品的利息收入 违约互换的保险费 * CLN投资者收益 如果发生违约事件： 发行人立即变现担保资产，获得资金 用这笔资金完成CDS的交割工作（假定采用实物交割） 把CDS基础资产转给CLN的投资者，作为未来票息和本金支付的替代 投资者获得 CDS的违约资产 违约事件发生前CLN的累积票息 担保品的变现价值超出违约资产面值的部分 如果担保品变现后的价值低于违约资产面值，那么违约互换的买方将减少转移给投资者的违约资产数量，使其面值与担保品的变现价值相当。 * CLN中担保品的作用 担保品的作用有两个： 为投资者提供基本的投资回报 为CDS提供担保 担保品需要具备如下特征 必须容易被投资者和CDS对手都接受 与CDS基础资产的相关性必须很小，以免同时违约 一般担保品是CDS的对手发行的债务或政府支持的、AAA级的、资产支持商业票据（ABCP）（收益率高于LIBOR，比国债更具吸引力） * CLN对投资者的意义 CLN的优势： 无需真正购买信用资产就能享受到较高的收益率，尤其是当CDS价格高估了基础资产信用风险的时候。 票据的计价货币、期限和票息结构都可以按照投资者的要求量身定做，满足其特定的信用风险敞口。 部分机构受监管要求，无法参与信用衍生品这种表外业务，但可以投资CLN来间接进入衍生品市场。 CLN的不足： 规模比企业债小，流动性较差 发生违约事件后，进行实物交割的违约资产可能是市场价格最便宜的 CLN的发行涉及很多固定成本，如SPV的建立，这些都会反映在发行价格上，所以CLN更适合中线投资，而不是短期炒作。 * 担保债务凭证（CDO） 担