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* 企业估值基本方法——自由现金流（FCFF）模型 确定折现率 由于历史风险并不一定等于未来风险，所以有时也采用调整后的β作为β的预测值： 调整原理： β具有均值回归的特性，就长期而言，β会越来越接近于1 0.35与0.65是经验值 βt = 0.35+0.65*βt-1 功家嫡式沂债性蔚择德灌谩醉仿这睛观阔忌匙镣哨汽耗数蓖俊勒平呕窘颈企业估值基本原理与方法企业估值基本原理与方法 * 企业估值基本方法——自由现金流（FCFF）模型 确定折现率 估算非上市公司或新股β的计算方法 1、获得一组可比上市公司的β系数，即有杠杆的β系数 2、将有杠杆的β系数转化为无杠杆的β系数 3、根据行业的无杠杆β和目标公司的资本结构，计算目标公司的有杠杆β系数 βu = βl D*(1-t)+E E βl = βu D*(1-t)+E E * 注意：此处的D和E均为可比公司的实际资本结构 注意：此处的D和E均为目标公司的目标资本结构 丑猿摧韵显蚤濒立琼帖婶硕格啤屿腑赐裴拨孩痴孙耻胚乙苏绕懦膏赘初三企业估值基本原理与方法企业估值基本原理与方法 * 企业估值基本方法——自由现金流（FCFF）模型 确定折现率 风险溢价（ERP）= Rm - Rf Rm是市场回报率， Rm与无风险利率的差就是风险溢价 ERP的参考来源： Morning star Ibbotson 每年发布的手册中会公布当年的ERP 美国市场的风险溢价一般用：“标普500的收益率－10年期国债收益率”来计算。美国股市70多年的历史平均风险溢价为5－7%。但近二十年来，隐含的风险溢价大致在4.5-5.5％左右 亚洲市场的平均风险溢价是5% 中国市场的风险溢价：封闭式市场，高度波动的市场，使得风险溢价很难估算。在估值水平最低的2005年，中国隐含的风险溢价超过7％。但随着2006－2007年股市上涨时期，风险溢价大幅度下降。建议估值时使用合理水平5％ 疥收剧钟漆萤凤底紧得崔配绽媚除毡帚木蛀棘飘左纳懊牌詹味亦郭龋贺轮企业估值基本原理与方法企业估值基本原理与方法 * 企业估值基本方法——自由现金流（FCFF）模型 确定折现率 公司特有风险 对于非上市公司或新股的股权回报率，可能会有公司特有风险（Company specific premium），可将其添加到Ke中 公司特有风险反映了公司内部独有的风险状况（如与同行业其他公司相比应收账款周转天数长，或其他经营风险比较高的情况） 但是公司特有风险的判断带有主观色彩，不容易提供支持论据 规模风险溢价 由于规模不同，可能会存在规模风险溢价 Ibbotson每年公布规模风险溢价数据 规模越小的公司，规模风险溢价越高 豌迪巾让牵悬寿感浆燕茬厘扬玻交饮巳缝佳卞现孺刘拜瞳水侮宁磺氏巫凹企业估值基本原理与方法企业估值基本原理与方法 * 企业估值基本方法——自由现金流（FCFF）模型 可明确预测期的价值 ＝ 可明确预测期的价值 FCFF t （1＋WACC）t ∑ 讹桓榔疙唱游掂基讶环倾个硬聂矣状啪曝辱咐贼厕裕眼淬士魂烫赡椒涌衷企业估值基本原理与方法企业估值基本原理与方法 * 企业估值基本方法——自由现金流（FCFF）模型 连续价值 其中：g —— NOPLAT预期的永续增长率，可以用长期GDP增长率（长期通胀率）来近似替代（在中国g大约为2-3％） ROIC —— 此处实际上指投入资本的预期回报率 g WACC ROIC g t - - + ) 1 ( NOPLAT 1 ＝ g WACC t t - + FCFF 1 ＝ 连续价值 颠诊淬涧跟姐试膀紧席虞砧全侄例磷招欧尝钠控道痢些课英澎饰捅哈为实企业估值基本原理与方法企业估值基本原理与方法 * 企业估值基本方法——自由现金流（FCFF）模型 企业经营价值＝可明确预测期的价值＋连续价值 股权价值= 企业经营价值+非经营资产-债务价值 企业经营价值 = FCFF t （1＋WACC）t + g WACC - FCFF t+1 （1＋WACC）t ∑ 蔫萎拌峡久位馁钾简银橙杯靴镊涎苫睁嗅惯糙讨杀迸汁臆唆瑰氮梯见厚篷企业估值基本原理与方法企业估值基本原理与方法 * 企业估值基本方法——经济利润法 如果企业的总收入超过了全部的经济成本，剩余部分归企业所有，这一剩余被称为经济利润。经济利润不同于会计利润，因为它考虑了成本中的机会成本而非会计上计算的实际发生成本 企业价值=投入资本额+每年创造的经济利润现值 经济利润=NOPLAT－IC*WACC =IC*（ROIC-WACC） 用WACC作为折现率 经济利润反映了企业创造价值的能力，但由于会计调整要求较高，一般不常采用 涛沮宪拒戏