第十章完全市场中的资源配置与资产价格.pptVIP

（＊）由来 * * 除了单调性以外，我们对于分享规则并没有更多一般性的结论。分享规则本身可以具有多种形式。 但是，在特定的偏好条件下，分享规则可以取简单的形式。 我们现在考虑一个可以求出分享规则显示解的例子。 而且，他是线性的，也就是说，对于所有的k，fk,1是C1的线性函数。为了记号的简化，在这一小节中，我们省略分享规则的时间指标1. 10.4 加总 定理证明 在定理10.9考虑的情形中，代表性参与者的效用函数与个体参与者的效用函数具有相同的形式，这使我们不用求解均衡就可以得到均衡价格。 10.4 加总 基于消费的定价关系 基于消费的实利率理论 风险的测度及其溢价 给定市场均衡，进一步分析资产的均衡价格和经济基本面的关系，如经济的总体风险、市场的风险厌恶程度等。 10.5基于消费的资本资产定价模型 ——本节内容 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 考虑具有确定支付为1的无风险证券（债券）。则（10.16）式给出： 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 如果没有风险，证券的价格是它预期支付的现值，以rF折现 支付存在风险，证券价格会因此进行调整，该项给出风险的经济定义以及风险和资产价格之间的关系。 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 在完全市场情形下，参与者未来的边际效用完全由未来的总消费/禀赋决定，因此，未来边际效用的不确定性来自于未来总消费/禀赋的风险，所以，我们可以把由未来边际效用的不确定性所反映的风险称为总体风险（aggregate risk）,而把与之不相关的风险称为个体风险（idiosyncratic risk）。 由此，资产的定价只与总体风险有关，而与个体风险无关。 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 资源 充裕 稀缺 额外消费价值 低 高 证券支付 高 低 对于参与者而言，这种支付所带来的风险是他所不希望的。 由（10.18）式，价格中相应的风险调整项（第二项）是负的，即这个证券价格含有折价以补偿它所带来的总体风险。折价大小取决于协方差的绝对值，即支付与参与者边际效用的协方差为负且绝对值越大，证券风险越大且所要求的风险折价也越大。 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 定价关系（10.18）式使得我们对风险的经济含义有了更明确的认识： 1）风险分两部分：总体风险和个体风险。 2）一个资产的价格与它所承担的总体风险有关，而与它的个体风险无关。 3）一个资产所承担的总体风险依赖于它的支付与边际效用的协方差，而它的风险溢价则与它所承担的总体风险的大小成正比。 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 因为（10.16）式中的定价模型是用支付与参与者的消费的边际效用的关系来度量风险并为它定价的，因而被称为基于消费的资本资产定价模型（Consumption-Based Capital Asset Pricing Model，CCAPM）。 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 CCAPM常用收益率来表述。 证券的风险溢价与它的收益率和代表性参与者的相对边际效用之间的协方差成负相关关系。当协方差为正时溢价为负。 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的定价关系 （10.22）是著名的现值（present value）公式，它表示证券价格就是证券的期望支付对一个风险调整后的折现率折现。对于无风险证券，它的折现率就是无风险利率rF，而rF反映了市场中货币的时间价值，对于风险证券，折现率则包括时间价值和风险溢价两部分。 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的实利率理论 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的实利率理论 (10.24)式给出了无风险利率与经济基本面之间的关系。 基本面因素包括： 1）总消费/禀赋 2）参与者偏好 10.5基于消费的资本资产定价模型——基于消费的实利率理论 由（10.24）式可知， 1）利率与预期的消费增长率成正比。 当参与者预期到未来消费的增长较多时，他们的储蓄动机则较弱，因此，市场的均衡利率应该较高。 2）利率与参与者总体的时间折现系数ρ呈反比关系。 参与者的时间折现系数越小，他们对未来的消费越是看轻。因此，市场利率应该较高，这样才能吸引他们的储蓄并平衡他们增加目前消费的欲望。 当R较大时，给定未来消费的增长，相应的边际效用较低，也即