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简述对赌协议 　　摘 要 对赌协议作为一种商事法律行为，在我国的民商事法律中并未明确规定，但是在经济活动中却被广泛实践，因此对该商事法律行为的研究亦意义重大。本文希望通过对实际发生在我国商事活动中的事例进行分析，以明确对赌协议本身存在法律风险，然后通过对对赌协议本身存在的各个法律风险的分析，以期寻找有效的法律风险防控方法。 　　关键词 对赌协议 事例 法律风险 风险防控 　　作者简介：李松松，北京市朝阳区人民检察院。 　　中图分类号：D922.29 文献标识码：A 文章编号：1009-0592（2016）05-101-02 　　一、概述 　　对赌协议又被称为估值调整机制，是指投资者（委托方）与融资者（代理方）对于企业未来某些事项的不确定性“暂不争议”，而是约定根据运营的实际情况调整企业的估值，从而重新划定双方的利润边界。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使另一种权利。对赌协议意在通过激励被投资方去实现投资方所设定的目标，以达到投资方利益最大化。对赌协议最早在我国成功适用的案例是摩根士丹利等机构对蒙牛集团的投资。 　　由此成功的案例引发了中国大陆在随后的一段时间内大量对赌协议的出现，但是种风险投资并不是总是成功的，同样作为经营奶制品的太子奶公司就是这些不成功的案例中的一个，下面，笔者将会从蒙牛和太子奶的成败上进行一些法律思考，希望能够从中得到一些启示。 　　二、蒙牛和太子奶的比较 　　此部分，笔者将会先对蒙牛、太子奶签订对赌协议的过程及背景进行一些比较，希望从中得到一些他们各自胜负的经验和教训，并希望从中总结出一些法律经验。 　　如上所述对赌协议最早为人所知，是源于蒙牛的成功崛起。2003 年摩根士丹利等投资机构与蒙牛签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股文据”，向蒙牛乳业注资3523 万美元（折合人民币2.9 亿元）。二者所签署的“可换股文据”实际上就是股票的看涨期权，其价值最终取决于蒙牛乳业股票未来的涨落。双方约定从2003 年到2006 年蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。如果实现不了合同约定的条件，摩根士丹利等外资投资方将会赢得蒙牛乳业公司管理层约6000 万-7000 万股的上市公司股票，如果实现了合同的约定条件，蒙牛管理层亦将赢取摩根士丹利等机构相应股份作为奖励。2004 年6月，蒙牛业绩增长达到预期目标。蒙牛乳业业绩增长惊人，摩根士丹利等三家外资战略投资者最后提前终止了对赌协议，这个对赌协议的结果是3 家外资投资者获得了超过了4 倍的投资回报率，蒙牛管理层也取得了6000 多万股蒙牛股份的奖励，二者通过对赌投资实现了双赢。接下来我们看一看太子奶集团的失败对赌。 　　2007年初，太子奶集团更名为“中国太子奶（开曼）控股有限公司”，与英联、摩根士丹利、高盛等投资机构约定引进风险投资 7300万美元，占离岸合资公司30%股权，同时，双方还签了一份对赌协议：在收到7300万美元注资后的前3年，如太子奶集团完不成30%的业绩增长，太子奶集团创办人李途纯将会失去控股权，如果超过50%，就可调整注资方股权。截至2008年7月28日，太子奶全国销售只完成了年计划的26.75%。到最后，太子奶集团不仅未能完成其在对赌协议中的任务，反而负债累累，太子奶集团的创办人李途纯被迫放弃自己的控股权，太子奶集团的风险对赌以失败告终。 　　为什么同样行业的两家企业与基本上相同的相对方签订了同样为吸引资金的对赌协议后却产生了不同的后果呢？当然事后很多学者从当时的经济、社会状况、经营等诸多非协议方面对该不同结果的原因进行了探讨，认为蒙牛在签订对赌协议时和协议的一段时间内，国际市场尚比较稳定，且国内经济正呈蓬勃发展之势，特别是奶制品市场需求大量增加，总体上外在的条件对蒙牛发展是极为有利的，同时蒙牛的高层在对吸引入投资后的经营却更加谨慎，最后内外兼得，蒙牛成功完成了在协议中自我规制的任务，取得了双赢的结果。但是太子奶集团在签订对赌协议时，国际国内市场与蒙牛签订对赌协议时已经发生了巨大的变化，此时国内的奶制品需求虽然在持续增长但是奶制品行业的竞争却更加激烈了，而协议签订后，国内却接连发生雪灾、地震、金融动荡以及三鹿奶粉事件，加上国家宏观经济调控的影响，国内出现了对奶制品市场发展极为不利的状况，太子奶的销量因此受到了影响，在此情况下，太子奶集团的高层却做出了一系列极不明智的经营策略，加剧了太子奶集团的困境，最后在内外兼不利的情形下，太子奶集团在博弈中以失败告终。虽然以上分析都极具合理性，很大程度上解释了二者胜负的原因，但是笔者以为，抛开协议而谈论得失并不能完整的解答二者不同后果的原因，协议本身的优劣不可不重视。 　　根据上述两个公司与外方投资人签订对股协议的具体经历来看，他们签