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第5章 利率期限结构理论 到期收益率(yield to maturity)：使债券的支付现值与债卷价格相等的利率。(平均回报) 短期利率(short interest rate)：给定期限的利率。 远期利率(forward interest rate)：由当前市场上的债券到期收益计算的未来两个时点之间的利率水平。 持有期回报：投资人持有债券的某一时期获得的收益。 零息票债券：没有息票利息，必须以价格升值的形式提供全部收益，仅在到期时为持有人一次性提供现金收益。 5.1 利率期限结构的内涵 到期收益率与期限间的关系. 未来短期利率与到期收益率、远期利率 收益曲线 描绘了收益与期限间的关系. 解释经验收益曲线的三大理论. 利率期限结构：债券的到期收益率（Yield to maturity）与债券到期日（the term to maturity）之间的关系 把利率表示为到期日的函数，用以体现不同到期日利率的方式——利率的风险结构 到期收益率与未来短期利率有关系 5.1.1 未来的利率期限结构 2.求零息债券当前合理的价格假设零息债券面值为100元，则由表1可得该债券的合理价格，如表2所示 5.1.2 远期利率 未来的短期利率在当前时刻是不可知道的，所以以短期利率的期望值E(ri)作为未来短期利率的无偏估计（假设条件）。 短期利率的期望值可以通过远期利率基于三种不同的理论来估计。 市场期望理论 流动性偏好理论 市场分割理论 远期利率（Forward rate）：由当前市场上的债券到期收益计算的未来两个时点之间的利率水平。 两种n年期的投资策略，使收益满足相同的“收支平衡关系”的利率：（1）投资于n年的零息债券；（2）先投资于n－1年的零息债券，然后紧接着投资1年期的零息债券 注意：远期利率可以从当前债券的市场价格来估计，它不一定等于未来短期利率的期望值，更不一定未来是短期利率。 5.2 利率期限结构理论 市场期望理论（the market expectations theory） 未来短期利率期望值＝远期利率 流动性偏好理论（the liquidity perference theory) 长期债券必须有流动性溢价（liquidity premium） 市场分割理论（the market segentation theory) 长期债券和短期债券分别适应于不同的投资者 5.2.1 市场期望理论 假设条件： 投资者风险中性 仅仅考虑（到期）收益率而不管风险。 或是在无风险的确定性环境下。 所有市场参与者都有相同的预期，金融市场是完全竞争的； 在投资人的资产组合中，期限不同的债券是完全替代的。 在上述的假定下，投资于两年到期的债券的总报酬率，应等于首先投资于1年到期的债券，随后再转投资于另一个1年到期的债券所获得的总报酬率，即 利率期望理论的结论 若远期利率（f2,f3,….,fn）上升，则长期债券的到期收益率yn上升，即上升式利率期限结构，反之则反。 有没有可能是水平式的结构？有没有可能是驼峰式？ 若从实际来看，长期投资更具有风险，那么这意味着风险溢价为0 长期投资与短期投资完全可替代： 投资于长期债券的报酬率也可由重复转投资（roll-over)于短期债券获得。 5.2.2 流动性偏好理论 Long-term bonds are more risky. Investors will demand a premium for the risk associated with long-term bonds. The yield curve has an upward bias built into the forward rates because of the risk premium. Forward rates contain a liquidity premium and are more than expected future short-term rates. 例子：比较两个理论 由上面的例子推广 1.不变的流动性溢价（l1=l2=,…ln)，预期短期利率不变（上升）：上升式 2.不变的流动性溢价（l1=l2=,…ln)，预期短期利率下降：驼峰式 3.上升的流动性溢价（l1l2,…ln)，预期短期利率下降：上升式 4.上升的流动性溢价（l1l2,…ln)，预期短期利率上升：急剧上升 5.微小的流动性溢价，预期短期利率下降：下降式（缓慢） 总结：流动性偏好的收益率曲线 若收益率曲线是上升的，并不一定是预期短期利率曲线上升引起的。 若收益率曲线下降或者驼峰式，则预期短期利率一定下降。 问题：短期投资者有没有可能投资长期债券？长期投资者有没有可能投资短期债券？ 5.2.3 市场分割理论 前两个理论都暗含着一个