股权分置改革-地方财政研究.doc

财经活页 2005年第15期(总第39期) 辽 宁 省 财 政 学 会 辽宁省财政科学研究所 2005年8月15日 本期主题：股权分置改革 [按]2005年4月29日，中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布启动股权分置改革试点工作。此后确定了四家进行股权分置改革的试点公司，即三一重工、紫江企业、金牛能源和清华同方。2005年5月9日四家试点公司宣布停牌并推出了各自的试点方案，股权分置改革试点工作拉开序幕。本来股权分置改革试点是为了清除目前资本市场发展的重大障碍，是为国内资本市场发展创造基础性条件与环境，然而，当市场盼望已久的股权分置改革试点正式启动后，面对一系列的不确定性，市场的反应并没有如设想的那样，股市指数反而跌到了8年以来的新低。股权分置改革也因此成为资本市场发展至今人们最为关注的热点问题之一。 何谓股权分置 股权分置，是指上市公司的一部分股份上市流通，另一部分暂不上市流通。股权分置问题是由于我国证券市场建立初期，改革措施不配套和设计上的局限所导致的制度性缺陷。股权分置的形成有许多历史原因，从我国证券市场设立之初的相关规定来看，对国有股流通问题既没有明确的禁止性规定，也没有明确的制度性安排，总体上采取的是搁置的办法，由国有企业股份制改造产生的国有股事实上处于暂不上市流通的状态，其他公开发行前的社会法人股、自然人股等非国有股份也做出了暂不流通的安排。这在事实上形成了股权分置的格局，而通过配股、送股等孳生的股份，仍然根据其原始股份是否可流通划分为非流通股和流通股。截至2004年底，我国上市公司总股本为7149亿股，其中非流通股份4543亿股，占上市公司总股本的63.55%；国有股份占非流通股份的74%，占总股本的47%。 股权分置造成上市公司的股权结构极不合理、不规范，表现为：上市公司股权被人为地割裂为非流通股和流通股两部分，非流通股包括国家股、发起法人股、外资法人股、募集法人股、社会法人股、中小非流通股等，通常处于控股地位。结果是，上市公司治理结构存在严重缺陷，容易产生“一股独大”、甚至“一股独霸”现象，使流通股股东特别是中小股东的合法权益遭受损害。 作为历史遗留的制度性缺陷，股权分置在诸多方面制约中国资本市场的规范发展和国有资产管理体制的根本性变革。而且，这一问题随着新股发行上市不断积累，对资本市场改革开放和稳定发展的不利影响也日益突出。股权分置的弊端主要表现在：一是扭曲证券市场定价机制。股权分置格局下，股票定价除了包含公司基本方面因素外，还包括2/3股分暂不上市流通的预期。这客观上导致单一上市公司流通股本规模相对较小，股市投机性强，股价波动较大和定价机制扭曲。二是导致公司治理缺乏共同利益基础。非流通股股东的利益关注点在于资产净值的增减，流通股股东的利益关注点在二级市场的股价波动，客观上形成了非流通股东和流通股东的“利益分置”。三是不利于深化国有资产管理体制改革。国有股权不能实现市场化的动态估值，形不成对企业强化内部管理和增强资产增值能力的激励机制。四是不利于上市公司的购并重组。以国有股份为主的非流通股转让市场是一个参与者有限的协议定价市场，交易机制不透明，价格发现不充分，严重影响了国有资产的顺畅流转和估值水平。五是制约着资本市场国际化进程和产品创新。六是不利于形成稳定的市场预期。 股权分置改革的目标 解决股权分置问题在一定程度上是恢复资本市场的固有功能，即价格发现功能和对上市公司行为的市场约束功能。同时，解决股权分置问题也有利于国有资产的保值增值以及国有资产管理体制改革的深化，有利于稳定市场预期，有利于资本市场创新和国际化进程。 从宏观上，股权分置改革的目标是稳定市场预期，完善价格形成基础，为其他各项改革的深化和市场创新创造条件，谋求资本市场的长期稳定发展。 从微观上，改革的目标是完善公司治理结构和资本运营机制。解决股权分置问题将改变非流通股股东与流通股股东利益取向不一致的公司治理状况，有助于巩固全体股东的共同利益基础，促进上市公司治理进一步完善，减少公司重大事项的决策成本，同时，有利于高成长型企业利用资本市场进行并购重组，有利于从整体上提高上市公司的质量，增强社会公众股东的持股信心。 解决股权分置本质上是推动资本市场的机制转换，消除非流通股与流通股的流通制度差异，强化市场对上市公司的约束机制，并不解决包括国有股在内的非流通股减持变现问题。现有的非流通股转为可流通后是不是实际进入流通，不仅取决于股东的策略选择，而且要受到相关制度的约束。2004年初国务院发布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》明确指出：“积极稳