宏观经济人民币贬值,关注美元债——换了美元买什麽.PDFVIP

2015 年8 月21 日 宏觀經濟 人民幣貶值，關注美元債—— “換了美元買什麼”系列專題之一 中國美元債基本特徵概覽：1 ）發行量不斷攀升，整體規模仍有限。中國美元債共存續2170 只， 代償餘額3370 億美元，約合2.15 萬億人民幣，約占我國在岸債券總量的5.14% 。在全球美元債市 場上占比2.07% ，低於英國、法國、瑞士等。2 ）發行條件逐漸放寬。我國對海外發行債券從餘額 控制發展到資格審批制，儘管如此，通過有關部門的審核過程依舊漫長。3 ）增信多採用“維好協 定+回購協定”。當發行人通過特殊目的子公司發債時，為繞開國內對內保外貸的漫長審批流程， 境內母公司常使用“維好協議”+“回購協定”方式為子公司提供增信。4 ）發行方式：私募發行為 主流，上市首選香港。存續的離岸美元債中，沒有選擇上市的債券數量占78% 。在已經上市離岸美 元債中，港交所上市占比最高，達62% ，其次是新加坡。5 ）發行人主要集中在銀行、地產。金融 業（銀行、保險、券商等）美元債總額1410 億，占比約42% ，銀行為絕對主力。非金融業發行人 主要集中在房地產、勘探及生產、公用設施等行業。存續美元債中有104 只地產債，總餘額436 億 美元，占比約12.93% 。6 ）發行期限、利率與評級情況。評級來看，投機級占比11% ，投資級占 89% ，A+級占比最高，達54.2% 。投機級以 3-5 年期為主，而投資級以 1 年期以內的短期債券為主。 投機級利率範圍分佈較廣，有接近一半的投機級美元債利率在7-10%之間。 投機級美元債：投資價值上升，擇優配臵。1 ）流動性較好。投機級美元債共存續211 只，約540 億美元。發行人多為港股上市公司，未上市的僅占3% ，流動性相對較好。2 ）美元強勢，人民幣匯 率彈性加大。美國經濟一枝獨秀且即將加息，美元相對人民幣仍將強勢，投資美元債的匯率對沖成 本將有所下降，甚至有可能因美元升值而享受正收益。3 ）境內高收益資產稀缺，離岸高息債吸引 力上升。境內信用債利率大幅下降，而離岸債市相對獨立，部分高票息美元債吸引力提升，國際評 級BB 的發行利率約6%左右，國際評級B 的發行利率約在7%-10% ，遠高於國內AA 、AA-等中低等 級債券的發行利率。4 ）地產美元債相對價值上升。地產美元債境內外利差較大，同一發行人境內 外債券利差在150BP-400BP （國際評級BB 大致對應國內AAA ，國際評級B 大致對應國內AA ，一般 相差3 大檔9 小檔），可比發行人境內外利差亦達300BP 。 地產美元債受佳兆業事件拖累持續低迷，而房企受益於境內融資放鬆，流動性壓力下降，信用資質 實質改善，境內外利差高企下，離岸債相對價值提升。5 ）供給趨勢性下降，配臵美元資產意願上 升，供需層面有利。美元升值和境內地產融資放鬆將致美元債發行動力下降，而居民購匯意願上升， 助推美元資產配臵熱情。 1 投資級美元債：相對吸引力有限。投資級美元債多由四大國有銀行發行，目前共存續1694 只，總 額2564 億美元，多數未上市。投資級美元債利率較低（今年以來銀行所發1 年期美元債平均利率 0.67% ），且受即將到來的美元加息的衝擊更大（更類似於美國國債），對於境內投資者來說投資 價值不高，但對國際投資者來說仍具有一定配臵價值。 風險提示：美元加息在即，美元債或遭衝擊；境外債券無剛兌，更需防範信用風險；匯率波動性加 大，對沖難度提高。 哈薩克大貶，又有黑天鵝！ 哈薩克斯坦於昨日起取消匯率波動區間限制，隨後該國匯率貶值30%以上。哈薩克斯坦外匯儲備僅 約200 億美元，同時外債規模超過1500 億美元，令該國在聯儲加息、人民幣貶值的衝擊下難以為 繼。美聯儲7 月會議紀要顯示年內加息概率仍大，而新興市場貨幣持續承壓，過去3 個月巴西雷亞 爾兌美元已貶值16% ，馬來西亞貶值14% ，泰銖6.5% ，印尼盾4.5% ，阿根廷3.1% 。上周人民幣貶 值黑天鵝衝擊全球，之後央行發佈會穩定預期，加之中國外儲充足，短期貶值或告一段落。但中美 利率趨勢逆轉，意味著外儲或持續流失，衝擊匯率穩定，也意味著貨幣政策空間受限，短期利率或 難再降，以防止資金大規模流出。 大市導航 通信設備：電信業歷次改革回顧與聯通大漲點評 近兩日中國聯通連續大漲14.62% ，