第15章节行为财务学.pptVIP

西安交通大学管理学院杨淑娥 MPAcc 高级财务管理理论与实务 MPAcc高级财务管理理论与实务 西安交通大学管理学院杨淑娥 第十六章 行为财务学 【本章重点内容】 行为财务学（Behavioral Finance，BF）是一个较新的研究领域，综合财务学、心理学和社会学等多种学科的研究成果，以经济学的有限理性和认知心理学为基础，从一种新的视角研究人们如何解释信息和采取行动，尤其是投资决策。 该理论在80年代开始受到重视，其后发展迅猛，主要应用于资本市场和公司理财。 本章主要介绍行为财务学的基本理论、主要模型，以及与传统财务理论的比较，并对行为财务理论近年来的实证研究结果进行了归纳总结。 作为一个新兴的研究领域，行为财务学至今还没有一个为学术界所公认的严格定义。 比较一致的看法是：行为财务理论是利用行为经济学的分析框架，通过对行为主体在金融市场上真实行为的观察，探索行为主体在决策过程中的心理因素和行为特征，并以此来解释和预测其在金融市场中的真实行为。 它将心理学、决策学、经典经济学等学科的理论融合于财务学中，以试图解释资本市场中投资者的实际决策与现代财务理论相违背的异常现象，研究投资者是如何在决策时产生系统性偏差的。 Haugen认为其分界是1960年。 现代传统财务理论主要包括Markowitz的均值方差模型和资产组合理论(1952)，Sharpe(1964)、Lintner（1965）和Mossin（1966）的资本资产定价模型(CAPM)，以及Black-Scholes-Merton的期权定价理论(1973)。这些理论的基础是Fama的有效市场假说(EMH，1970)。EMH认为：投资者是完全理性的，证券价格能够充分地反映人们所获得的信息集合，已知的信息对获利没有任何价值。EMH是理性财务学发展到极致时所获得的重要结论。学术界对EMH的研究在70年代达到顶峰。 行为财务学的产生以1951年美国俄勒冈大学的Burrell教授发表的“以实验方法进行投资研究的可能性”一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1969年，Bauman和Burrell发表了《科学投资方法：科学还是幻想》。 行为财务学认为：投资者并不是完全理性，而只具有有限理性，投资者在现实决策中存在诸多的认知偏差，这些偏差不可避免地要影响到人们的投资行为，进而影响资产定价。股价对新信息的反应不是反应过度（Overreaction），就是反应不足（Underreaction），而不是如EMH所言的总是能够迅速且准确反应。由于行为财务学能够较好地解释这些现象，逐渐受到越来越多学者的关注，使行为财务学成为目前财务学研究的显学。 继KT提出预期理论以来，三十年间，行为财务学以预期理论为基础，综合心理学和行为学，以及实验经济学等相关领域的研究发现，形成行为财务理论。此外，代理理论、信息经济学的运用也极大地促进了行为财务学的深入发展。行为财务学已经对传统财务学乃至整个经济学的理论形成了重要的补充和完善，关注行为财务学的研究进展对于财务理论的建设和实务的发展具有重要意义。 行为财务理论也存在着诸多不足： 1、解释的普遍性问题。 2、理论的系统性问题。 2002年，美国普林斯顿大学心理学和公共关系学教授Daniel Kahneman被授予诺贝尔经济学奖。他遵循1978年诺贝尔经济学奖获得者Herbert A.Simon的“有限理性”理论和启发式的思想，把心理学的、特别是关于不确定条件下人的判断和决策的研究思想，结合到了经济科学中，提出3种常见的启发式：代表性、可得性以及锚定和调整。Kahneman发现人类的决策行为常常是非理性和有偏差的，这与传统经济学理论（期望效用理论）的预期不符，而且这种偏差是有规律的。鉴于此，他提出预期理论以解释人类在不确定条件下的判断和决策行为。 （一）理性人假设和有限理性 （二）不确定性判断：启发式与偏见 预期理论是行为财务学的重要理论基础。KT(1979)通过实验对比发现，大多数投资者并非是标准金融投资者而是行为投资者，他们的行为不总是理性的，也并不总是风险回避的。预期理论认为投资者对收益的效用函数是凹函数，而对损失的效用函数是凸函数，表现为投资者在投资账面值损失时更加厌恶风险，而在投资账面值盈利时，随着收益的增加，其满足程度速度减缓。 （一）期望效用 “期望效用模型”（Expected Utility，EU）是现代经济学在风险决策(不确定性决策)问题上著名的理论模型,1947年由Von Neumann和Morgensten1经过严格的公理化阐述后提出，长期占有统治地位。EU理论认为，决策者一般选择期望效用值最大的选择方案。期望效用值可以