公司金融-第四讲资本结构研讨.ppt

* * * * * 公司金融 第四讲 资本结构 * 本章学习目标 理解完善市场下的MM理论 了解财务杠杆对收益和公司价值的影响 掌握无税和有税情况下资本成本和公司价值的计算 理解财务困境成本和代理成本对资本结构的影响 * 资本结构 资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。 广义的资本结构是指企业全部资本的构成及其比例关系。企业一定时期的资本可分为债务资本和股权资本。 决定了企业的偿债、再融资能力和未来的盈利能力，是企业财务状况的一项重要指标。 合理的融资结构可降低融资成本，发挥财务杠杆的调节作用，使企业获得更大的自有资金收益率 * 传统理论 公司在一定限度内进行债务融资，会使得权益融资成本有所上升，但不会抵消债务的节税收益，使得公司的加权平均资本成本下降，公司价值上升 债务融资额度超过了一定限度，会使得公司的加权平均资本成本上升，公司价值下降 * MM理论 请参看“资本结构与MM定理” MM1：财务杠杆、套利与公司价值 MM2：财务杠杆、风险与资本成本 第二节 债务和税收 有杠杆和无杠杆公司的现金流 By increasing the cash flows paid to debt holders through interest payments, a firm reduces the amount paid in taxes. The increase in total cash flows paid to investors is the interest tax shield. (Figure assumes a 40% marginal corporate tax rate.) 公司税对WACC的影响 We compute the WACC as a function of leverage using Eq. 15.5. Without taxes the WACC is constant, as shown in Figure 14.1. With taxes, the WACC declines as the firm increases its reliance on debt financing and the interest tax shield grows. The figure assumes a marginal corporate income tax rate of ?c 5 35%. * 含个人税的MM理论(米勒模型) 考虑个人所得税时，债权人和股东都需缴纳税金 杠杆公司股东所获得的现金流 杠杆公司债权人所获得的现金流 此时的杠杆公司价值为 * 所有投资者得到的税后现金流为 = =税后无杠杆公司现金流+节税收益 税后无杠杆公司现金流应使用个税后的无杠杆公司的权益资本成本 ； 总节税收益应使用个税后的债务资本成本 来折现 * 有效税率 在有公司税和个人所得税时，有效税率为 T= * 当债权人和股东的个税率相等时，个税不影响公司价值 当 时，杠杆公司价值等于无杠杆公司价值，此时较低公司税使得债务的节税收益与个税抵消 当 时，债务的节税收益就减少；反之，其节税收益会增加 * 第三节 财务困境成本和代理成本 财务困境成本：当公司未能履行对债权人的承诺或出现偿债困难时，就产生了财务困境成本 一是按事前成本来定义，John Kose 认为：财务困境成本是“使资产流动化的成本， 包括营业收入和永续经营价值的减少， 以及其他非直接成本如研发费用等” 一是按事后成本来定义，例如“ 资产重组 或债务重组成本即为财务困境成本” ； 完美市场中的资本结构 完美资本市场中，所有投资者的总价值不取决于资本结构，即使高杠杆导致破产，公司的总价值都将等于最初从投资者筹集到的资本 * 财务困境成本和公司价值 财务困境成本降低了有杠杆公司的总价值，此时，MM第一定理不再成立 公司价值=Vu+利息节税收益-财务困境成本的现值 * 例：某公司在全权益融资情形下，若新产品成功，公司价值为150万元，若失败公司价值为80万元；公司在有100万元债务下时，新产品成功，公司价值为150万元，失败时为60万元。假设无风险利率为5%。问 1）公司在无杠杠和有杠杆时的价值是多少？ 2）财务困境成本为多少？ 3）假设年初时公司有10万股流通股，无债务。宣布发行为期1年的100万债务，并用所筹资金回购股票。回购完成后，新股票的价格为多少？ *