储蓄过剩与资产重估.PDFVIP

宏观经济研究 储蓄过剩与资产重估 光大证券研究所 高善文 莫倩 2006 年11 月 29 日 内容提要：本文是 2003 年 8 月以来系列季度主题报告的继续，是我们迄今 为止的第十三份主题报告，也是 2006 年 4 季度的主题报告。 在 2006年 2-3季度的主题报告中，我们讨论了中国收益率曲线的形成过程， 分析了它与资产重估的内在联系，考察了外部需求波动与中国通货膨胀变化之间 的关系，并结合新近披露的 OECD 工业增长及其领先指标的变化调整了我们对于 未来几个季度内企业盈利的看法。 在本报告中，我们更全面地梳理了资产重估的理论基础，分析了我国资产重 估的基本状态，并对其未来趋势进行了预测。 我们的看法是：迄今为止的绝大多数证据显示，中国资产重估过程远未结束； 对于 2007 年的情况来说，就资产谱来看，可能出现 “债市小涨、股市中涨、地 市大涨”的格局。 就宏观经济的周期性因素看，2007 年上半年，企业利润增速将明显放慢； 存在初步的迹象暗示，2007年下半年的利润增速会重新反弹。 2006 年 11 月 29 日 高善文 莫倩 宏观经济研究 引言 本报告主要讨论支持资产重估的基本力量，资产重估的现状及未来趋势。在 开始之前，我们首先回顾今年前两次主题报告的主要内容。 今年第一份主题报告(2006年 3 月)的基本思想是：中国从 2005 年 10 月份 以后连续加速的货币供应量将主要表现为各种资产价格的全面重估；其中资产的 定义包括股票、债券、房地产、土地和古董等。 今年第二份主题报告（2006年 6 月）的基本思想是：中国的资产重估过程 远未结束，债券市场将继续上涨；考虑全球经济周期变动的原因，中国周期性行 业和公司盈利的同比增长率将会大幅度上升，保守地估计，今年四季度到明年一 季度其利润增长率应该不会低于 30%。 这两份报告在当时受到了很多的质疑。分析员一般地强调货币增长将主要导 致 CPI的激烈上升，由于通货膨胀预期的上升，债券市场将大幅度下跌。目前， 坚持 CPI将激烈上升的看法已经明显退潮。 在这个报告中，我们希望更全面地梳理一下资产重估的理论基础，以更好地 把握现在我国资产重估过程处在一个什么阶段，是否会很快结束；如果资产重估 结束的话，它所需要的充分必要条件应该是什么。我们还试图对2007年的资产 市场变化做出预测。 2006 年 11 月 29 日 第 2 页 共 50 页 高善文 莫倩 宏观经济研究 我们的看法是：迄今为止的绝大多数证据显示，中国资产重估过程远未结束； 具体到 2007 年的情况，就整个资产谱来看，用很形象的话来做结论，可以说有 三头牛，即“债市小牛、股市中牛、地市大牛”。 明年中国的债券市场将会继续上涨。尽管债券市场会继续受到准备金率调 整、公开市场操作加码、利率调整等负面等因素的冲击，但这不会动摇中国债券 市场上涨的基本方向，其上涨的主要表现将是收益率曲线长端继续下移，收益率 曲线进一步平坦化；同样可以确定的是债市上涨的幅度不会很大。 明年的“中牛”应该是中国的股票市场。之所以说是它是“中牛”，是因为 这个市场有一点问题。从现在的情况来看，全球主要经济体工业增长的