大股东侵占和“以股抵债”从法学视角分析中国股市治理.docVIP

PAGE PAGE 1 大股东侵占和“以股抵债”——从法学视角分析中国股市治理 「内容提要」股权分置是我国股市由于历史原因而形成的一个契约安排从法理上来看这个契约安排是一个建立在不平等基础之上的不可谈判型契约或称附合型契约是契约双方由于地位不平等而致的产物内部人控制而为上市公司的高管滋生道德风险提供了制度温床要解决中国股市上出现的这些制度性弊病和系统性风险必须先打破股权分置的旧局对中国股市的契约安排进行变革、重塑把旧的不可谈判型契约（附合型契约）变为新的可谈判型契约（合意型契约）而以股抵债则是多种方案选择中具有必要性、可行性、现实性、操作性的一种　　「关键词」中国股市治理契约安排法经济学股权分置以股抵债监管一、旧局中国股市治理的契约安排之分析“股权分置”是我国股市由于历史原因而形成的一个“契约安排”从法理上来看这个契约安排是一个建立在不平等基础之上的“不可谈判型契约”或称“附合型契约”是契约双方由于地位不平等而致的产物在这个契约中非流通股股东被安排在“强势地位”上而流通股股东被安排在“弱势地位”上在这个契约缔结的过程中处于弱势地位的流通股股东只能被动地接受只能对处于强势地位的非流通股股东已经单方决定的“不可谈判型契约”进行“附合”要么接受要么走开（Takeitorleaveit）而没有进行谈判、改变契约的可能性也就是这种契约具有明显的“不可谈判性”在我国的上市公司中不象发达国家那样同股同价、同股同权、同股同法而是人为地区分为两种类型的股权一种是非流通股权一种是流通股权这两种不同股权的价格不同、权利不同、适用的法律也不同一般而言社会公众所持的是流通股在整个上市公司的股本结构中只占较小的比例无法在股东大会上取得多数表决权往往只能“用脚投票”；而国有机构以及很少一部分民有机构所持的是非流通股在整个上市公司的股本结构中占据较大的比例能够控制股东大会上的多数表决权能“用手投票”从而成为控股股东在股权分置的契约安排下上市公司通过高溢价发行股份（包括首发、配股、增发等）使控股股东获得巨大的收益控股股东利用手中的非流通股以极低的价格（常常是流通股股价的十几分之一、甚至几十分之一）就能轻易地取得对上市公司的控股权不仅如此控股股东以如此低的成本取得控股权之后还在利益分配上享受着特权；更严重的是控股股东还利用自己对股东大会的控制使上市公司的董事会、监事会、经理层等全套机构都变成自己的“内部人控制”从而为这些上市公司的高管滋生“道德风险”提供了“制度温床”在股权分置的制度背景下中国的上市公司普通出现了控股股东侵占上市公司法人财产权的现象上市公司成了控股股东的“提款机”这些被侵占的资金表现在法律上就是控股股东所欠上市公司的债务下面是一组惊人的统计数字近半数的上市公司存在大股东或关联方侵占现象资金被占用总额高达约1000亿元越来越多的上市公司不堪重负被掏空到ST、甚至PT的困境在ST的上市公司中70％存在控股股东侵占行为；在已经被PT的15家中其经营失败的重要原因之一就是大股东的侵占行为二、变局中国股市治理的路径选择之比较要解决中国股市上出现的这些制度性弊病和系统性风险必须先打破股权分置的旧局而要打破这个旧局从法理上来看就是要对中国股市的契约安排进行变革、重塑要把旧的“不可谈判型契约（附合型契约）”变为新的“可谈判型契约（合意型契约）”而以股抵债则是多种方案选择中具有必要性、可行性、现实性、操作性的一种我国股市的治理问题错综复杂在以股抵债之前曾有过多种路径选择比如现金还债、以资抵债、国有股减持等但这些措施最终都以失败而告终为什么因为它们都只能解决中国股市症结的某“一个”具体层面的问题而没有解决“四个”层面的问题从法学的视角我们可以看到我国股市治理中四个法学层面的问题之所在在微观层面上是控股股东侵占上市公司的资金；在中观层面上是控股股东侵犯上市公司的独立法人财产权；在宏观层面上是股权分置的宿疾根源；在极观层面上是中国股市契约安排的不可谈判性、缔约双方的不平等性变局路径选择之一现金还债与这四个层面相对应现金还债解决的只是微观层面上的表象问题连中观层面的问题都无法解决更不能解决宏观层面、极观层面上的终极问题因为当这次所欠的债务还完之后虽然在财务上上市公司的应收债款的确是收回来了但是在法律上由于股权与债权是性质完全不同的两种法律权利那么由于控股股东所拥有的上市公司的股份一点都没减少仍然牢牢地掌握着对上市公司的控股权所以就不可能从制度上、从根本上、从源头上禁绝以后不再发生控股股东侵占上市公司资金、侵犯上市公司独立法人财产权之行为变局路径选择之二以资抵债实际上现实中的大多数控股股东一没能力、二没压力、三没动力去进行现金还债这种情况下“以资抵债”作为又一种解决工具就被提了出来所谓以资抵债就是在控股股东无法以现金还债的情况下用其资产作为对价来抵偿所欠上市公司的债