浅谈中国信用违约掉期 (CDS) 市场【金融衍生产品定价】.docVIP

浅谈中国信用违约掉期 (CDS) 市场【金融衍生产品定价】 浅谈中国信用违约掉期 (CDS) 市场 一、CDS的定义 信用违约互换(credit default swap，CDS)，是指CDS的买方在有抵押下借款给第三方(欠债人)，而又担心欠债人违约不还款，就可以向CDS的卖方购买一份有关该债权的合约。买方会定期向卖方支付一定的费用，卖方则承诺在合约期间，若所指定资产出现信用事件时，会向买方赔付相应的损失。CDS是国外债券市场中最常见的信用衍生产品。在信用违约互换交易中，违约互换购买者将定期向违约互换出售者支付一定费用(称为信用违约互换点差)，而一旦出现信用类事件(主要指债券主体无法偿付)，违约互换购买者将有权利将债券以面值递送给违约互换出售者，从而有效规避信用风险。 CDS，credit default swaps，信用违约置换。从字面理解一下这个用于借贷，简单说就是为市场提供更好的流动性。可以从三个方面来简单说明：信用：本质上是为了解决借款人的信用不足，简单说，就是让本来不满足借款信用的人也能借款。违约：通常情况下，通过CDS的借款，借款人违约的可能性很大。置换：为了降低风险，保险公司给借款人担保，一旦借款人违约，保险公司负责理赔。 二、CDS的发展历程 1、CDS国外市场发展简介 在美国银行监管趋严和不良资产压力加大以及当时的低利率的背景下,CDS在1995年诞生于摩根大通。1995-2002年是CDS平稳发展时期;2002-2008年经济形势好、企业违约率低,CDS市场进入过度投机迅速发展期,而2008年次贷危机引发市场回归理性;随着CDS监管和交易的加强和规范,2009年至今是CDS市场进一步规范发展期。 截止2016年6月底全球存量CDS名义金额达12.1万亿美元,我们对存量CDS特征进行梳理,一是以单名称CDS为主,且参考实体以政府为主,其次是金融和消费行业;二是参考实体评级以A/BBB级为主;三是剩余期限集中在1-5年,其次是低于1年以内期限,超过5年的CDS占比最少。 成熟CDS市场参与者主要包括银行、对冲基金、券商、投资公司、养老金、企业、政府机构和评级机构。一般来说,在信用衍生产品市场发展初期,商业银行 是最主要市场参与者;随着市场的不断发展,对冲基金等投机型机构越来越多地参与信用衍生产品交易,并逐渐成为主要的市场参与者。 2、CDS国内市场发展简介 2010年7月16日,中国银行间债券市场推出了一款总面值6亿元的“可选择信用增进债券”,它包括两个品种,其中一个品种为 5 年期中期票据,另一品种为中期票据与“中债合约Ⅰ号”的捆绑产品,开启了中国探索信用衍生产品的序幕。交易商协会于2010年10月29日发布了《指引》,正式推出了信用风险缓释工具,即CRM,但CRM市场在几年来发展十分缓慢。2016年9月23日,在《指引》的基础上修订成《业务规则》,“中国版CDS”再起航。2016年推出的《信用风险缓释工具试点业务规则》是在2010年《信用风险缓释工具试点业务指引》的基础上修改而成的,修改的基本原则落在推出新产品、减少不必要的市场管制和进入门槛、防范风险等方面。 三、CDS的定价 CDS是一种信用衍生品，其定价属于信用风险定价。信用风险有两类问题，一是P测度下的度量和管理，二是Q测度下的定价。CDS定价是Q 下的问题。 信用衍生品有两大类，一是单标的信用衍生品，比如CDS和可违约债券（比如公司债券），二是多标的信用衍生品（又称为组合信用衍生品），比如CDO。多标的信用衍生品要考虑标的实体之间的违约相关性，这是个令人头疼的问题。 谈 CDS的定价，先从一般的单标的信用衍生品定价谈起。有两类定价方法。 第一是结构化方法（structural model），核心是将公司股票看作公司价值的看涨期权，而公司债券的价值就等于公司价值减去股票价值（当然，在理想的假设条件下）。在 Q 下，公司价值过程类似Black-Scholes 公式中的股价过程，这样信用风险的定价就变成了Black-Scholes 问题，利用公司股票的信息，可以获取公司价值的信息，进而得到 Q 下公司违约时间的概率分布，进而可以定价CDS。 第二种是简约方法（reduced-form approach），或称为基于强度的方法（intensity-based model），该方法把信用实体的违约时间看作某个（强度随机的）Poisson过程跳跃的时间，很容易得到违约时间的分布。 四、关于CDS的个人观点 首先，通过材料数据明白了信用违约互换的基本结构是,寻求信用风险保护的 当事人(CDS买方),为避免参照实体发生信用