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股市反应未来经济预期 股市反应未来经济预期 　　中国的宏观政策在过去几周里维持平静。这似乎出乎多数人意料，尤其是存款准备金率没有发生调整。 　　总的来看，近期的政策面消息寥寥无几。只是在1月6日-7日举行的第四次全国金融工作会议上，温家宝总理发表讲话，但仅表示政府将维持稳健的货币政策立场和合理的社会资本流动性。 　　当然，会议中提振股市信心的言词无疑是引人注目的亮点，但并无任何细节。即便如此，亟待喜讯的市场依然在几天内作出了积极响应。 　　如果将股票市场看作未来经济走向的一种预期，那么宏观经济的前景不容乐观。银行间利率似乎预示着经济进一步恶化的信号去年12月下旬收益率曲线短期极限值急速上扬，7日回购利率从12月中旬的3%猛增到两周后的6%以上。这预示着2012年将继续维持去年紧缩的货币政策，并可能成为经济增长放缓主要因素。 　　比起受中国央行管制的一年期存贷款利率，较为市场化的银行间利率更适用于判断货币政策状况。然而银行间利率也并本文由论文联盟http://www.LW收集整理非完美无缺：存贷款比率期末审核等监管行为亦会影响银行间利率。 　　1月上旬，银行间利率出现显著回落。去年第四季度初期遭遇的存款短缺在12月得以告终。毫无疑问，这主要归功于央行年底财政存款季节性流动，去年12月，银行存款增加了1.4万亿人民币，态势健康。 　　去年12月，除了银行贷款明显反弹，存款的增加有效地将整个银行体系的存贷款比率压制到69.6%。12月，本币贷款增长6410亿人民币，高于2010年除1月和4月的所有月份，同比增长为4800亿人民币。我们估计，扣除通货膨胀因素，银行信贷增长幅度从7月的8.4%上涨到12月的近14%。 　　诚然，多数新增贷款为短期贷款，因此不太可能有力推动新投资项目（对于固定资产投资更重要的是，中长期贷款从11月的810亿元降至12月的720亿元，是2008年以来最小升幅）。然而，去年，营运资本的压缩尤其让人惊心。短期来讲，一些营运资本补给应该有益于活跃经济活动。 　　但近期经济数据似乎并未收到负面影响。上个月，采购经理指数（PMI）止跌回升，从49和47.7增至53.3和48.7。MNI商业景气调查中急速下滑的订单部分于12月发生扭转。 　　当然，这些都不能断定经济前景看涨。PMI指数的新订单部分已经连续两个月低于50，这种情形仅在2008年发生过。麦格理钢铁行业分析师Graeme Train认为，宏观信号还不足以鼓励交易商激进地建仓，也无法指明农历新年过后的需求复苏是否将好于预期。 　　这些数据充其量意味着需求增长维持平稳，而不意味着反弹。无论12月如何风雨交加，这都不是最糟糕的情况。由于2011年应收账款用量增加，传统的农历新年正是偿债之时，年关恐怕尤其难过。去年实施的紧缩货币政策，尤其是针对房地产的政策将继续拖累经济。 　　值得关注的是，尽管面临诸多不利因素，至少相对于我们的预期来讲，需求指数仍保持稳定。当然，该数据的再次下行也许只是时间问题已故的经济学家 迪格多恩布希的格言依旧振聋发聩问题酝酿的时间往往比人们想象的更长，而爆发的速度则比人们的想象更快。大概股市信号就是经济恶化的前兆。但是需求弹性则暗示无需过度悲观。 　　A股投资人对经济增长的担忧源于两点。 　　第一，从短期来看，政府政策过紧。我们也有这样的 担忧，但同时认为随着通胀减弱，这个问题便会迎刃而解。商务部数据显示，食品价格通胀率从11月的10.3%上涨到12月的12.3%。但是，随着中国农历新年的临近，这种结果也在情理之中。从基本面角度看，更多的担忧来自通胀反弹的预期，中国人民银行节前公布的数据显示，通胀在第四季度已经有所下降。 　　第二，从长期、结构性角度来看，经济增长来源的一个重要驱动力应为保障性住房建设，可惜中国这方面的政策尚不足以鼓舞人心。去年12月23日，政府宣布保障性住房目标调整为700万户，低于此前800万户的市场预期。 　　当然，全国金融工作会议为改革道路创造了机遇。每五年举行一次的全国金融工作会议旨在探讨长期问题。会议在大政方针上产生了积极影响，但尚无具体方案出炉。 　　因此，如果A股投资者期望改革，他们恐怕要再等上一阵子了。毫无疑问，结构改革至关重要，但是，目前增长探底的信号已让人不堪重负。我们认为，数据的进一步下挫可能引发政策松动。近期一些相关指标的弹性，至少暗示了失去利好政策支持的经济风险。 1