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从融资视角探讨可转换债券问题 摘　要： 2006 年 5 月 8 日， 中国 证监会发布了《上市公司证券发行管理办法》，其中对可转换债券的规定更合理、更完善，明确规定了上市公司可以公开发行可分离交易的可转换公司债券，改变了可转债品种的单一性。可转债市场在经历股改带来的转股冲击之后，将再度迎来扩容高潮。毫无疑问，可转换债券现已成为我国资本市场不可或缺的投融资工具，但从实践来看，上市公司利用可转换债券融资中仍存在的一些 问题 严重阻碍了证券市场的 发展 。因此，从上市公司融资的角度通过对可转换债券快速发展及在发展中存在的相关问题的 研究 、提出完善可转换债券融资方式的一些建议与对策很有必要。 　　关键词：资本市场；上市公司；可转换债券；再融资；分离交易式可转债 　　一、可转换债券在资本市场融资中的快速发展 　　自 1843 年美国纽约 Erie Railway 公司发行世界上第一只可转换债券开始，可转换债券融资已有 100 多年的 历史 ，在资本市场上发挥着重要的作用。而中国可转债融资历史较短，进入 20 世纪 90 年代以后，随着股票市场的建立才开始出现。 　　 1992 年 11 月深宝安集团发行了我国首例可转换债券，但由于其转股的失败，中国可转换债券的发展几乎处于停滞状态。直到 1997 年 3 月有三家非上市公司先后发行可转换债券。 2000 年虹桥机场和鞍钢新轧可转换债券发行，是继“深保安”之后上市公司又一次被允许发行可转换债券。 　　截至 2001 年 6 月，中国债券市场上仅仅只有 5 只可转换债券，发行总额只有 47 亿元。而到了 2001 年 7 月，深沪两市共有 15 家上市公司发行或拟发行可转换债券；截至 2002 年 8 月 22 日，已有 34 家上市公司提出发行可转换债券，计划融资 260 亿元人民币。 2003 年沪深两市共发行了 16 只可转债，募集资金总额达 185.5 亿元，占再融资总额的 49.87 ％。 　　 2004 年共发行了 12 只可转债，累计规模 209.03 亿元，占再融资总额的 46.54 ％，比配股和增发所占份额都要高。 2003 和 2004 年是可转债市场快速发展的两年。 　　进入 2005 年，由于股权分置改革，再融资停止，一级市场没有新券发行，二级市场交易清淡，集中转股使可转债市场进入低迷时期。尽管如此，在低迷的市场下，可转债仍将成为比较有吸引力的融资选择。 　　 2006 年 7 月 26 日，柳州化工公布发行可转债的招募说明书，融资规模为 3.07 亿元。仅化又重新拉开了可转债融资的序幕，这将为可转债的二级市场提供新鲜血液，有助于可转债市场的健康发展。 　　随着《上市公司证券发行管理办法》出台，上市公司可发行可分离交易式可转债 ( 附认股权证的公司债券 ) 。 目前 除马钢股份外，还有新钢钒、唐钢股份、武钢股份、中化国际、云天化、深高速等 6 家公司将采用这一创新方式进行再融资，其中，新钢钒、唐钢股份均是将原可转债方案调整为分离式可转债。 7 家公司预计融资金额将达到 234 亿元，为目前可转债市场余额 103.81 亿元的 2.25 倍。 　　可以预期的是，可转债市场在经历股改带来的转股冲击之后，将再度迎来扩容高潮。而且，在新的管理办法出台以后，有将近 60 家公司提出了可转债再融资的议案，预期总融资规模超过 400 亿元，在柳化转债发行之后，这些可转债融资项目将陆续上市。 　　可分离交易式可转债和普通可转债将共同促进可转债市场的发展，可转债又将迎来一个快速发展的阶段。 　　二、利用可转换债券融资中存在的问题 　　尽管我国的可转换债券市场近几年发展极为迅速，但与西方发达国家相比，我国的可转换债券在融资实践中仍存在着诸多缺陷，这对我国上市公司融资以及转债市场的发展都起到了严重的阻碍作用。主要存在以下几个方面的问题： 　　 ( 一 ) 上市公司利用可转换债券融资存在盲目跟风，无风险意识 　　上市公司将可转换债券发行规模定得很大，主观上希望投资人按期转股的意思表示很明显，没有还本的打算。几乎所有发行可转换债券的公司都把可转换债券看作是股权融资的替代品。综观我国上市公司利用可转换债券融资的目的，大多不是从改善公司的资本结构，降低融资成本出发，而是为了逃避资本市场的 法律 管制和严格的融资规定，视可转换债券融资为“免费的午餐”，而没有意识到若股价下跌转股失败，将是“昂贵的午餐”，没有充分考虑其蕴涵的风险性。公司一旦发行转债，就会面临诸如利率风险、回售风险、股价下跌风险、转股失败风险等。否则，虽然融资成功了，却有可能将公司拖下泥潭，这方面的教训是深刻的。