金融工程课件（宋凌峰）CH5 期货交易.pptVIP

* （三）短期国债期货 短期国债也被称为贴现债券(discount instrument)。期间它不单独支付利息，在到期日投资者收到债券的面值。 在期货合约到期日之前，标的资产可看作是比期货合约期限长90天的短期国债 例如，如果期货合约在160天后到期，标的资产就是250天的短期国债。 * 为进行一般性的分析，我们假定现在是0时刻，期货合约的到期期限为T年，作为标的资产的短期国债的到期期限为T*年(T*和T之间相差90天)。 我们进一步假定到期日T和T*的无风险连续复利率分别为r和r*。假定期货合约标的短期国债的面值为$100，其现值V*为： * 由于在此期间短期国债没有支付收益，因此，我们得出期货的价格F为： 又因为： * 所以， * 套利机会 如果短期国债期货价格中隐含的远期利率不同于短期国债（现货）本身所隐含的远期利率，就存在潜在的套利机会。 假设：45天期短期国债的年利率为10％，135天期短期国债的年利率为10.5％； 45天到期的短期国债期货价格对应的隐含远期利率为10.6％。 在45天到135天中，短期国债本身隐含的远期利率为： * 这就高于短期国债期货价格中隐含的10.6％远期利率。套利者应在45天到135天的期限内以10.6％的利率借人资金并按10.75％的利率进行投资，这可通过以下的策略来获得： 1.卖空期货合约。 2.以10％的年利率借人45天的资金。 3.将借入的资金按10.5％的利率进行135天的投资。 * 我们将以上策略称之为第1类套利(Type one arbitrage)。该策略的第一个交易确保在45天后，能够卖出收益率为10.6％的短期国债。实际上，它将这一段时间内的借款利率锁定为10.6％。 该策略的第二个和第三个交易在这一段时间内，收益率为10.75％。 * 如果情况与此相反，即短期国债期货的隐含利率高于10.75％，则可以采用如下的相反策略： 1.买人期货合约。 2.以10.5％的年利率借人期限为135天的资金。 3.将借人的资金以10.0％的利率进行为期45天的投资。 我们将以上策略称之为第2类套利(Type two arbitrage)。 * 四、股指期货价格计算 大部分股价指数可以看成是支付红利的证券，若假定红利的支付是连续的，则有 F= Se（r-q）(T-t) (4) * 这里，F:股票指数期货的合理价格(期货指数) S:相应的现货股票指数的当前价格(现货指数) r:无风险利率 q：红利收益率 T-t＝截止期货合约到期的天数除以365 * 图2是当收益率曲线向上倾斜时的零息票收益率曲线、附息票债券的收益率曲线和远期利率曲线。 远期利率曲线在零息票收益率曲线之上，而零息票收益率曲线又在附息票债券的收益率曲线之上。 图3说明了当收益率曲线向下倾斜时，附息票债券的收益率曲线在零息票收益率曲线之上，而零息票收益率曲线又在远期利率曲线之上。 * 图2 当收益率曲线是向上倾斜时的情况 * 图3 当收益率曲线是向下倾斜时的情况 * 零息票收益率曲线的确定 实际中，零息票收益率并不总是能够直接观察到的。能够观察到的只是附息票债券的价格。 因此，一个重要的问题是如何从附息票债券的价格得出零息票收益率曲线。 一个通常的方法就是所谓的息票剥离方法(bootstrap method)。 * 为说明这个方法，考虑表1中6个债券价格的数据。 第一个债券3个月期限，价格97.5，其收益率为2.5/97.5，可得连续复利的3个月期利率是： 即每年10.12％。 * 表1 息票剥离方法的数据 * 补充：连续复利 记连续复利的利率为rc ，rm 是与之等价的每年计m次复利的利率，则由无套利分析法可知： * 类似地，6个月期利率是：每年10.47％。 1年期利率是每年10.54％。 第四个债券期限1.5年，支付方式为： 6个月期后 $4 1年期后 $4 1.5年后 $104 * 从前面的计算中，我们知道在6个月末支付所用的贴现率是10.47，1年末支付所用的贴现率是10.54％。 我们也知道债券的价格$96必须等于债券持有人收到的所有收入的现值。设r表示1.5年期的即期利率，应有： * 解得：r=0.1068，即1.5年期的即期利率是10.68％。 同理可得：2年期的即期利率为10.81％ * 第六个债券与零息票收益率的换算 第六个债券的现金流如下： 3个月期后 $5 9个月期后 $5 1.25年后 $5 1.75年后 $5 2.25年后 $5 2.75年后 $105