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第七章 有效市场假说 (EMH)Efficient Market Hypothesis 问 题 * 市场有效意味着什么？ * 市场为什么有效？ * 市场真的有效吗？ * 如何解释市场的“非有效”现象？ 学习要点 有效市场的定义、类型及意义； 市场有效性与理性预期均衡； 市场有效性的检验； 有效市场理论的争论。 第一节 EMH的理论渊源、假设内容与条件 第二节 有效市场假说的类型 第三节 有效市场假说的检验及相关争论 引子---价格 * 证券是特定权益合约 * 不确定性下的决策 * 信息分散的市场 * 市场价格 – 资源的稀缺程度 – 汇总、传递私人信息的指示器 引子---市场效率 * 配置效率（Allocative efficiency ） – 金融市场是否能够最有效地配置资本资源 * 运行效率(Operational efficiency) – 衡量市场的参与者是否能公平竞争，从而降低 交易成本、提高交易速度 * 信息效率(Informational efficiency) – 衡量证券价格是否能够反映相关的基本面信息 约翰·缪斯(John Muth)在60年代初提出的理性预期理论则认为：人们对未来的预期不仅依赖于过去的经验，而且与所有可以收集到的信息有关，即人们对未来的预期和人们依据一切可以收集到的信息所做出的最优预测相同。 有效市场假说是理性预期理论在金融学中的平行发展，也就是说，有效市场理论是金融市场中的理性预期。 一、随机游走 Kendal(1953)表明，股票价格变化完全无规律可循，无法进行事前预测。 随机游走意味着：价格变化相互独立，每次价格升降与前次无关，对下次价格也毫无影响。（象抛硬币） 证券市场的必然选择。如果该规律确实存在并且可以为发现、学习，那么它在短期内就会失去意义。 一般来说：分析师是通过各种信息预测股价的未来变化，任何可能用于股价预测的信息都已反映在股价上。 一、 随机游走 –SP500 一、 随机游走 –SP500 SP500指数期货是由美国标准普尔公司(Standard Poor Co.) 所提出的，美国成交量最大与最具指标意义的指数期货契约。 SP500指数期货是在CME交易的股指数期货契约，是美国市场中交易最热络的指数期货商品，特别是机构法人常将SP500指数期货做为投资部位避险的重要工具。合约标的物是Standard Poor 500股价指数，大约占纽约证交所上市股票80%的市值。 一、 随机游走 –SP500 合约价值为250乘以指数，以指数位於1500左右计算，约在375,000美元。一档是0.1x250，也就是25美元。交易月份为三、六、九、十二，四个季月，交易时间为台湾时间晚上9:30~4:15。原始保证金目前为23500美元，维持保证金则是19000美元。由於交易所需资较多，波动也大，Standard Poor 500股价指数期货以前一直都是国内期货高手的重要战场，在本土指数期货商品出现后成交量才渐渐变少。 一、随机游走---IBM 价格的不可预测性：价格是反映价值的最好指标，对新的信息反应迅速并且没有偏倚。 * 无论个人还是机构，都不能期望一直能战胜市场 ； * 积极的投资者的期望业绩并不比消极的投资者更好 二、有效市场假说（EMH） * Louis Bachelier （1900 ） – 首次提出了股价随机游走的概念 * Paul Samuelson （1965 ） – 首次提出了有效市场的概念 * Eugene Fama （1970，1991 ） – “有效市场理论之父” – 完整的讨论有效市场假说 Eugene Fama * 芝加哥大学金融学教授 * 大学本科：法语 * 结婚之后，挣钱变得更为 迫切，- “我意识到靠法语 不足以满足生活需要” 在一个市场预测的杂志工作， 在那里他发现试图战胜市场 的投资策略并不成功 1960年到芝加哥大学求学 有效市场假说（1） 假说认为：在一个充满信息交流和信息竞争的市场中，一种特定的信息能够在证券市场上迅速被投资者知晓，随后，股票市场的竞争将会驱使证券价格充分且及时地反映该组信息，从而使得投资者根据该组信息所进行的交易不存在非正常报酬，而只能赚取风险调整后的平均市场报酬率。 有效市场