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风险投资中逆向选择的解决信号传递和信息甄别 郑辉 (复旦大学，上海200433) [摘要】 信号传递模型和信息甄别模型用来解决风险投资中，风险投资家和创业家之间的不对 称信息所导致的逆向选择。创业家首先行动，以投资建议书为信号载体传递创业家个人能力及项目质量 的双信号；之后风险投资家行动，提供含有投资额和剩余索取权的合同供创业家选择，进一步辨别创业 家的类型。在信息甄别模型中，本文提出了“二倍原则”，以甄别创业家类型及决定有无必要制定惩罚 约束。 [关键词] 逆向选择信息不对称信号传递信息甄别 [中图分类号]砖30[文献标识码]A l 引 言 一 企业的控制权和剩余索取权)，就会离开风险投资市场， 在风险投资的投资阶段，作为委托人的风险投资家 选择其它形式的融资方式。这样，留在市场中的往往是 和作为代理人的创业家之间存在着严重的信息不对称 能力较低的创业家、质量不高的投资项目。一旦风险投 资家意识到这一点，其投资积极性会严重挫伤。导致风 (Gompers和Lemer，1999)。创业家掌握创业企业更多、 更真实的信息，具有信息优势；而风险投资家拥有很少 险投资市场萎缩甚至消失。 关于项目、技术、市场前景、创业家能力等方面的信息。 因此，在风险投资的投资阶段，逆向选择问题的解 两者之间的信息不对称主要表现在以下两方面t 决十分关键，信号传递模型和信息甄别模型是最常用的 1，1创业家能力的信息不对称 解决逆向选择问题的工具。以往的研究将信号传递模型 低能力的创业家往往会通过隐瞒其真实的能力或夸 和信息甄别模型孤立地看成两个模型(石树琴，2003， 大自身的能力，来吸引风险投资家的投资。风险投资家 等)，并分别作为两套工具来讨论逆向选择的解决。有别 对风险企业经营能力强弱的真实信息也难以掌握，只能 于此，本文认为，在信号传递模型中，创业家首先行动， 通过投资建议书及为数不多的交往来做出大致的判断 传递其个人能力及项目质量的信号；风险投资家之后行 (王景涛，2005)。 动，提供一组含有甄别信息的合同供创业家选择，进一 1．2有关投资项目的质量和市场前景的信息不对称 步辨别创业家的类型。因此，在研究如何解决逆向选择 创业家一般都是某个领域的专家，相对于风险投资 的问题上，信号传递模型和信息甄别模型体现了同一博 家，他们对项目的创新程度、技术含量等项目质量很清 弈的两个步骤，而不是两个彼此之间毫无关联的解决方 楚，而风险投资家要获得这方面的信息，需要的时间成 案。为此，我们将在博弈论的委托代理框架下，研究如 本往往较高；对于创业企业的市场前景，创业家往往比 何用信号传递和信息甄别的方法来解决创业家和风险投 风险投资家清楚得多：投资项目生产出的产品能否产生 资家之间的信息不对称。 良好的市场反应，是否会带来预期的高额回报，创业家 2信号传递模型 因为对其专业领域、项目质量以及替代产品和互补产品 为获得风险投资家的资金，创业家一般都将自己的 的了解，往往能比风险投资家做出更准确的预测(Gom．产品、生产计划、经营理念、市场前景等形成投资建议 pers，1995)。 书递交给风险投资家，这实际上就相当于给风险投资家 风险投资家和创业家之间的信息不对称，往往导致 传递了其项目质量和前景的信号。风险投资家收到的投 在投资行为发生之前风险投资家的逆向选择(Akerlof，资建议书远远超过他能够或者愿意投资的，通常每1000 1970)。风险投资家原本希望选择最有能力的创业家、质份投资建议书或可行性报告中，只有100份左右会引起 量最高市场前景最好的投资项目，但是