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電子商務第八章 價值評估 問題與討論 ?如何利用現金流量折現分析法來評估穩定成長的公司價值？ ?如何與何時適合使用實質選擇權的方法，來評價新興成長中的公司價值？ ?我們應該如何評價一家新創立的公司？ ?評價的方法應如何操作? ?在什麼階段用何種評價方法比其他方法更合適? 本章重點 許多網際網路公司擁有龐大的價值，但卻尚未真正獲利。本章試圖解開價值評估的謎底，說明此現象的存在理由、檢視許多評估價值的方法。另外，針對那些認為網路公司被過度的高估價值的說法，本章也會對此作出一套合理的說明；透過本章所提及的工具，投資者將能避免過度評價的謬誤。 公司成長生命週期 萌芽期的公司 此一類型的公司規模小，但銷售會迅速成長，通常預計在幾年內沒有利潤，但確能夠以幾百倍於營業額的價錢被買走 新興成長期的公司 此類公司經營面雖小但通常有高度發展性與彈性，其成長性可利用實質選擇權的方法來對其多種不同構面進行分析 穩定成長期的公司 公司成為大型組織，但仍快速成長，並能以銷售收入的15~25倍賣出 成熟期的公司 了解網路公司價值的架構 穩定成長期的公司 價值評估關鍵要素： 市場分析師預測此類公司主要的價值動因 公司資金成本如何隨時間改變 未來十餘年的產業競爭模式 評估分析方式： 單一經營模式的選擇權分析無法有效評估其全面價值 利用現金流量折現分析方式來解釋其各種價值 美國線上與亞馬遜書店的價值評估 基本假設─美國線上 營收成長緩慢 WACC 下降 因改變企業矩陣而增加營業淨利 馬卡爾夫定律中長期ROICWACC 基本假設─亞馬遜書店 營收成長緩慢 WACC 下降 因規模經濟使得營業淨利增加 因長期缺乏進入障礙以致ROIC與WACC約相等 負營運資金 穩定成長期的公司 美國線上的價值評估 2000年起五年內的銷售額每年會成長25.4% 2005~2009成長幅度降為13.2% 2009以後營收成長為9% 穩定成長期的公司 美國線上銷售成長率預測 減低訂購費用，並將因此減少部份的總收入 訂戶數將成長，但單一訂戶的金額卻將減少 廣告與電子商務所帶來的收入將迅速補足訂購費用的損失 美國線上資金成本與資金結構 貝他值(beta)：1.69 貝他值被用來反映市場投資報酬率的風險，一般股票的beta值介於0.5~1，超過1表示高風險股票 債券評比：B1 A2~A3：安全性極高的債券 B3~A1：投資等級債卷 B2或B1以下：投機等級的債券 加權平均資金成本(WACC)：15.6% 當公司要再度籌款時，WACC定義為現今負債及權益的邊際成本之加權平均數。 持續經營的價值或結束清算的價值 馬卡爾夫定律 使用者間的連結數目以使用者數目的平方增加。一般來說，N個使用者就有(N2 - N)/2條連結 穩定成長期的公司 亞馬遜書店價值評估 未來五年內成長有40.5%的成長率 2005~2009年的成長率為25.9% 2009年之後成長率為9% 營業淨利 2000年：-5% 2001年：1.4% 2002年：9.1% 之後：12.2% WACC：1999年的16%，十年後降至10% 現金流量折現(DCF)分析法 優點 與分析家預測者十分接近 經深入地了解長期產業結構而獲致 提供股票的市場價值大概落在股票交易的實際價格區間 步驟 定義公司的自由現金流量(FCF) 將自由現金流量折算為現值的折現率或WACC 對持續經營價值進行討論 現金流量折現(DCF)分析法 個體評量法 評量企業個體的價值或整體營運價值，加上任何超額有價證卷的價值，再減去負債和其他金融負債。 營運現金流量 與財務流量的值相等，且互相對應 稅後現金減去使資產負債表增加所需的現金 公司在對外籌資前的自由現金流量 首要步驟：計算稅息前盈餘(EBIT) 現金流量折現(DCF)分析法 稅息前盈餘(EBIT) 計算營運自由現金流量的首要步驟 收入減去變動營運成本、折舊、管銷費用。 營運的總現金流量 EBIT減去營所稅 之後加上利息稅盾並減去利息收入的稅 下一步，加上遞延所得稅的任何變動與折舊費，即可得到公司的營運總現金流量 營運的自由現金流量 將營運的總現金流量減去資本支出與營運資金的變動，如此一來即可得到公司的營運自由現金流量 現金流量折現(DCF)分析法 WACC 運算式：WACC=kb(1-Tm)(B/V)+ks(S/V) kb：負債成本 B/V：負債比率 S/V：權益比率 Ks：權益資金成本 持續經營價值 持續經營價值 = EBIT5(1-T)(1+g)(1-g/r)/(WACC-g) 現金流量折現(DCF)分析法 評估結果的權益市值 自由現金流量加上持續經營價值 然後再加上超額有價證卷現值 得到公司整體價值 將整體價值減去所有負債 所得餘數即為公司權益市值 新興成長期的公司 特性