堵住非流通股转让的四个“管涌”.docVIP

堵住非流通股转让的四个“管涌” 刘纪鹏 　 　　一、股市持续下跌的主要症结所在 　　中国资本市场正处在十二年来最困难的时期。不仅现实中股市大盘持续下跌，走出与国民经济良好的向上势头截然相反的走势，更重要的是人们对未来预期十分茫然。导致这一问题发生的原因，绝非一个正常股市供求关系的影响，而是受到来自一个非正常的股市中历史遗留问题的压抑所致。承认不承认这一原因，能否从中国的历史实情和切实保护中小投资人的利益出发，制定出公平合理的解决方案又直接决定着人们对股市的信心能否得以恢复。 　　中国资本市场最大的历史遗留问题，是国家股减持和全流通问题。 　　国家股按市价减持问题的提出是在2001年6月，其目的：一是打压股市泡沫，二是筹集社保基金。它是导致中国股市长达两年半不正常下跌的主要原因。从某种意义上说，这一问题无论是在提出的时间还是减持的方式都是错误的。2002年6月，监管部门及时叫停了国家股的市价减持，并提出国家股减持将不在证券市场内进行，转而采用场外协议转让的方式。尽管及时终止国家股错误的减持方式当时被认为是市场的利好，但人们很快就发现，国家股减持不在场内进行而在场外用协议转让，是更错误的方式。它不仅回避了按净资产价向流通股股东减持并进而实现全流通的正确选择，而且在场外转让中，国家股股东的变更会给未来全流通时给股民进行公平补偿的希望变得更加渺茫。 　　国家股减持和全流通是中国股市的特殊情况决定的。由于涉及新兴转轨时期国有产权的重大变革和市场化体制财富的重新分配，因此，如何保证市场经济条件下，财富重新分配的过程公开、公正而又透明，就不仅要看到与市场化对接的大方向，还要看到这一问题是其他国家资本市场所没有的，必须遵照国情，实事求是，妥善解决。国家股减持和全流通无论是从中国经济体制改革涉及到所有制的推进上看，还是从中国资本市场最终要实现国际化、市场化、规范化的大目标看，已成为当前压抑中国资本市场的一座大山。这座大山不推翻，中国资本市场就不能迅速进入健康发展的轨道，股市就处于一种长期与市场供求和上市公司业绩挂钩的下降走势。这一问题如果长期搁置不解决，会阻碍我国资本市场其他一系列环节改革的推进。因此，必须尽快解决。 　　当然，解决这一问题需要资本市场的有关各方团结一致、协同作战、提出切实可行的解决思路。一方面监管部门要看到这是中国资本市场的特殊国情决定的，历史上由于国家股等2/3非流通股的不流通导致流通股股东以较高的价格进入了股市，更重要的是在1200多家上市公司的任何一份招股书中都未明示非流通股在今后流通的风险，使投资人没有意识到这一风险。它是导致中国目前资本市场IPO价格过高，发起人创业利润过大的症结所在。这实际上是误导投资人。解决这一问题，如果不采取任何保护股民的措施，于情于理于法都说不过去。但由于非流通股数量过大，解决难度大，要求股民对监管部门解决这一重大遗留问题采取配合支持的态度，要给监管部门以充足的时间，推出能够保护流通股股东权益的方案。这当然是需要时间的。 　　对国家股减持和全流通的推出，我们一直在进行着探讨和争论，即究竟用什么样的方式进行解决。一种方式是提强调市场化、规范化，强调股民风险自负，提出按市价减持。这无疑于在中国股市的长江大堤上硬性的掘开一道口子，它会冲垮大堤，使流通股股价以暴跌的方式向非流通股股价靠拢。第二种方式是强调建立在净资产价基础上，从中国的国情出发，从保护投资者利益出发，以疏导的方式缓解股市长江大堤巨大的价差。但由于上述两种思路的争论至今还没有一个结论，究竟是按所谓国际规范和市场化硬性并轨，还是考虑中国国情公平式并轨?至今悬而未决。 　　中国的股民在等待出台一个能够保护他们的利益，同时又能够和国际市场规范相对接的全流通方案。在这样的一个重大历史遗留问题未解决之前，其他任何不利于这一问题解决的金融创新和改革思路，都应暂停。但目前有两个原因导致国家股频繁转让：其一，上市公司国有股一股独大导致质量低劣，需要通过购并替换国有股大股东，提高上市公司质量;其二，国有资产管理体系改革，各地方政府急于通过售出国有股体现国退民进，筹集地方资金。从局部的角度看，这些做法无可厚非。但从中国股市解决这一重大历史遗留问题的全局看，则非流通股股东的更换是不利的，会制造新的矛盾。不仅如此，我们在解决全流通和对外开放的先后顺序上，也发生了问题。如中国资本市场需要国际化，增加各种各样的品种。但如果不解决全流通，就搞海归股回境内增发，红筹股在境内发行CDR以及非流通股向外商和私营企业转让，都会直接影响到中国股市大堤的稳固。 　　二、堵住国家股减持的四个“管涌” 　　现实中，尽管叫停了国家股以市价在场内的减持，似乎是使股民最担心的问题停止了下来，但由于我们对资本市场改革、发展、开放的先后顺序并未进行认真的分析和科学的排序，事实上，先后出现了在场