资本投向与控制权私有收益攫取的实证研究.pdfVIP

工费量组金融. 2009年第4期总第120期 金融论坛. 资本投向与控制权私有收益攫取的实证研究 杨江涛刘星 {摘要} 文章暴于资本投资形成控制性资源，为获取控制权私有收益创造基础的理论阐述，以 2005…2007 年在沪深两市A 股市场的公司为样本，对我国上市公司投资决策中资本投向与控制权私有收益的关系进行 了实证检验。研究结果表明:(1)不同投向的资本投资与控制权私有收益攫取水平正相关。 (2)就固定资产、 股权并购、无形资产三种资本投向而言，股权并购方式取得控制权私有收益的代价较低，但控制性股东占有 被并购公司控制权私有收益的比例也较低。 (3)不同投向下的资本投资，在形成控制权私有收益的同时并没 有通过提高公司业靖而增加控制权共有收益，很大程度上是形成控制权私有收益的自利行为。 {关键调] 资本投向控制权私有收益怂司价值 [中回分类号】 萨的 {文献标识码1 A 利益(Johnson 等2ω0)。由此可见，大股东通过资本 一、引|窗 投资决策所获取的推制性资隙，不仅是大股东控制 许多公司泊理的学者研究发现，世界上除美国 权私有收益形成的重要来獗，而且是实现企业内部 外的大多数国家，公司股权结构都比较集中，在股权 资源转移、利益输送和侵占的基础。 集中模式下，大股东控制权私有收益的形成及其对 以西方的公司治理和控制权理论为基础，我国 中小投资者利益的侵占不仅是公司治理中的主要代 学者目前在该领域的研究主要沿着控制权私有收益 理问题，也是现代公司治理下财务决策研究所关注 的度最(庸宗明和蒋位 2∞2、施东晖 2003 、叶康涛 的焦点。由于公司所有权和控制权差异所导致的现 2ω3、赵品文 2004)和大股东利益侵占(李增泉和孙 金流舰和控制权分离，大股东应间外部中小股东共 铮2ω4)这两条主线展开。对于控制性资服的获取 事现金流收益的同时，通常会得到高于其所持股份 与控制机私有收益形成中的财务决策行为，现有文 比例的额外收益，这部分额外的收益来源于大股东 献仍、滞留于股权结构下的公可非放率投资行为这一 控制权所产生的经济价值井由大股东独白，即控制 较为泛化的理论和规戒研究层面(刘朝晖 2∞2 ，潘 权私有收益(PBC) (Demsetz 1985 ,Shleifer and 敏2∞3 ，欧阳凌 2005) ，更缺少在控制性资糠的获取 Vishny 1997 等)。在控制权私有收益的驱动下，居于 时，从不间的资本投向视角来研究控制权私有利益 公词主导地位的大股东，…方面从中小投资者手中 攫取的经验证据。 融入资本，通过金字塔式的股权投资和追求自利目 本文将遵循控制权私有收益攫取动机一一控制 标而非公司价值目标的资拥性投资扩张，取得了大 性资源的获取→一资本投向差异这…理论脉络，通 幅超过现金流价值的控制性经济资源(Claessens 等 过我国沪深两市 A 股市场的公司数据实证研究:我 2002); 另一方面则是在既定的企业规模和控制性资 国公词股权结构下，资本投向是否与控制权