公司债权再融资对公司投资影响实证分析——以短期融资券.PDF

公司债权再融资对公司投资影响的实证分析 —— 以短期融资券和公司债券为例 刘耀中 （西南财经大学中国金融研究中心，成都，610074） 摘要：本文通过以2007年至 2010年发行公司债券和短期融资券的上市公司为研究对象， 基于公司发行公 司债券和短期融资券是体现公司债权再融资方式的重要假设前提下，将公司债券和短期融资券的推行和不 断发展视为中国金融发展带来的金融创新的重要表现，进而依据学术界的金融发展与经济增长相互关系的 “金融发展能够促进经济增长”的相关研究成果为理论基础，通过设定中国上市公司的欧拉方程投资模型， 实证分析上市公司债权再融资对公司投资的影响效果。 关键词：公司债权 再融资 短期融资券 公司债券 引言 我国上市公司形成具有上述特征的资本融资结构与我国特殊的国情密不可分。伴随着 我国金融体制改革不断深化，我国企业债券市场的改革步伐从未停滞下来，回顾中国企业债 券市场发展历程可以看出：我国债券市场起步晚，发展缓慢。我国企业债券融资始于 20 世 纪 80 年代初期，1987 年《企业债券管理暂行条例》由国务院颁布并实施，其后一直到 1992 年间属于我国企业债券市场发展的萌芽阶段；1993 年,中国宏观经济开始“过热”，通货膨胀 率居高不下，为遏制企业债券市场乱集资和乱拆借等不良现象, 国务院修订了《企业债券管 理条例》，将企业债券发行计划修改为新增银行贷款的方式进行,这期间我国几乎停止了企业 债券这一债券品种的发行，此后几年，我国企业债券市场步入了市场低迷阶段。但是随着我 国宏观经济发展逐渐趋于平稳，自 1996 年开始，我国企业债券步入了恢复和平稳发展的时 期。特别值得指出的是，2005 年 5 月中国人民银行颁布并实施了《短期融资券管理办法》， 该管理办法规定具有法人资格的非金融企业依照相应条件和程序，能够在银行间债券市场上 面向机构投资者发行企业短期融资券；随后证监会于 2007 年 5 月 30 日颁布实施了《公司债 券发行试点办法》，该办法旨在规范公司债券的发行，以此为标志，中国企业债券发展进入 了快速发展的快车道；中国人民银行于2008 年 4 月颁布了《银行间债券市场非金融企业债 务融资工具管理办法》，与《管理办法》相配套的《银行间债券市场非金融企业中期票据业 务指引》规定了具有一定资质的企业，可以发行中期票据这一债务融资品种。至此，中国资 本市场上的各种类型的债券发行非常活跃，我国债券市场迎来了发展的良好历史机遇。从上 几点可以看出，随着短期融资券、公司债券和中期票据等相继出现，中国上市公司通过债权 方式进行融资和再融资已初具规模。 一、文献回顾和评述 基于引言部分的理论研究假设，这里需要对金融发展和经济增长之间的相关理论做出 回顾和评述。 经济学家们对金融发展和经济增长的关系的研究兴趣绝不仅仅是因为它们对经济发展 的政策含义，这也是与金融体系和金融中介在经济发展中的地位越来越重要密切相关。究竟 是金融发展带来了经济增长，还是经济增长带来了金融的发展，二者之间的因果关系如何， 一直是文献中争执、辩论的焦点。弄明白这个问题的现实意义不言而喻，它可以为发展中国 家制定与金融发展相关的政策提供依据。 文献中研究金融发展和经济增长二者之间的相互关系可以追溯到熊彼特（1912）的工作， 他认为金融中介所提供的服务对于技术创新和经济增长有着至关重要的作用。John Hicks (1969) 认为通过便利资本的自由流动，金融中介在英国工业化道路中起到了重要的作用。 之后的相关文献，无论是理论性还是实证性的研究，主要通过研究二者之间是否存在相互关 系，二者因果关系的方向以及二者相互传导的机制和主要途径等来试图加深对二者之间关心 的认识。 以Goldsmith (1969)、McKinnon (1973)、Shaw (1973)、Kapur （1976）、Galbis （1977）、 Fry （1978）和 Mathieson （1980)等人为代表的金融抑制主义的理论认为，他们强调金融自 由，政府对银行体系干预过多，从而