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行业动态 研究报告 2010 年12 月1 日 化工 研究部 关滨 年末出口受阻，来年希望犹存 分析员，SAC 执业证书编号：S0080210030004 guanbin@ 高峥 分析员，SAC 执业证书编号：s0930209090222 gaozheng@ 行业近况： 今日海关总署宣布从2010 年12 月1 日至12 月31 日上调尿素和磷肥出口关税，由原先的淡季税率7%上调至旺季限 制出口的税率110%。该项关税调整符合国务院11 月20 日提出的稳定物价措施中关于“控制化肥出口，调整化肥出 口关税”的政策。 评论： 2010 年12 月的化肥关税上调符合我们此前预期，但政府此次仅对十二月单月进行了调整，后续政策变数仍然存在。 此前我们估计，在最坏的情况下，政府可能一次性限制出口直至明年六七月份。但即便如此，我们预计国内尿素和 磷肥价格出现大幅回落的可能性并不大。主要原因：（一）依往年数据测算，被限制的出口量占国内总消费量比例不 高，国内市场潜在尿素供应增加少于10%，磷肥在10%-15%之间；（二）目前国内库存处于低位，特别是东北等地区 尿素缺货现象严重，而全国二铵库存量只占冬储需求的约 1/4；（三）冬储和春耕需求也将支撑国内价格。低位库存 将迫使经销商入市采购，为满足冬储市场约350-400 万吨的二铵需求，估计工厂维持2-3 个月高开工率才能满足需求； （四）国内现金生产成本曲线上移趋势未变，由于国外价格高于国内，出口商机其实拉动了国内部分高成本产能的 开工，国内价格大幅下降必然再次压制这部分产能，高成本尿素和二铵产能分别占总产能的约60%和10%；（五）在 较长时期内禁止出口将可能迫使营运资金不足的企业降低开工率。我们预计尿素可能由2000 元/吨左右回落至 1800 元/吨左右（下跌幅度约10%），DAP 价格由3100 元/吨左右回落至2900 元/吨左右（下跌幅度约6%）。 投资建议： 我们认为，此次单月调整关税，表明政府意图，重在保证国内供应，而非打压价格。由于行业成本曲线上移的压力 加大，打压价格可能事与愿违，反而压制产量。化肥行业的特殊性可能迫使政府持一种“有保有压，压中有保”的 心态，本质是“优先国内，平价供应；少量出口，高价创收”。基于这一理解，如果国内“冬储”顺利展开，政府出 台后续严厉政策的可能性也不大，出口窗口在明年上半年短期打开的可能性仍存在。 中国化肥出口的变数，可能对投资者心理产生负面影响。但究其本质，不会改变价格逐步提升的长期趋势，建议逢 低吸纳。建议特别关注具有成本优势的一体化氮磷生产企业中海化学。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1) 中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2) 中国国际金融（新 加坡）有限公司提供于符合Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations 定义下的accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投 资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之Financial Advisers Act 第36 条就任何利益及/ 或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。 本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 化工：2010 年12 月1 日 图表1：调整前，尿素出口