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碳交易机制下可再生能源投资价值及投资时机探究 　　摘要 中国承诺2017年启动全国性碳排放交易系统，在碳交易机制下，可再生能源项目可以通过CCER交易获得额外收益。由于碳价格是随着市场条件而随机波动的，碳价波动性使得可再生能源发电项目投资具有了期权性质的权利，即未来不确定性可能包含更高的价值。可再生能源企业在做投资决策时，可以选择立即投资，也可以选择推迟投资，等待更多信息来提高项目收益，而立即投资的项目回报必须足够高以克服等待期权的蕴含价值。为了研究碳价波动下可再生能源项目投资，本文采用实物期权法的三叉树模型，测算了三类可再生能源发电项目投资的npv及其实物期权价值（ROV）。根据延迟实物期权决策规则，三类项目均执行期权延迟投资决策。本文还计算了在无政府补贴和有政府补贴两种情形下，三种可再生能源项目在不同时点的栏杆价格，以确定项目的投资时机。栏杆价格随着政府补贴的增加而逐步下降，说明政府补贴会促进可再生能源项目投资；栏杆价格随着时间的推移而逐步上升，意味着时间跨度越大，不确定性越大，需要更高碳市场价格来确定投资时机。本文对影响可再生能源项目投资因素敏感性进行了分析，结果表明碳价波动率与可再生能源发电项目的栏杆价格呈现正相关的关系，说明碳价波动性增加了企业投资的期权价值，却推迟了企业开展投资的时间。随着中国碳交易体系的不断完善，碳价波动幅度会趋于平稳，从而促进发电企业进行可再生能源发电项目投资 关键词可再生能源；三叉树模型；碳交易；碳价波动 中图分类号F062.1文献标识码A文章编号1002-2104（2017）03-0022-08doi：10.3969/j.issn.1002-2104.2017.03.003 气候变化背景下，温室气体减排是影响人类生存和发展的重大挑战[1]。目前能够实现温室气体减排的途径主要包括采用节能减排技术提高能源利用效率、大力发展可再生能源、碳捕捉与封存技术（CCS）以及植树造林等。其中，可再生能源投资和利用是十分有效的节能减排途径，已经成为现阶段中国应对能源安全和气候变化双重挑战的重要抓手。然而，随着可再生能源产业规模的不断扩大，行业发展面临的诸多问题和障碍逐渐显现，例如市场相对狭小，开发利用周期较长、见效慢、效益不好、对投资者缺乏吸引力；同时自主创新能力和配套能力有待提升、并网难、行业管理松散等问题突出。中国承诺2017年启动全国性碳排放交易系统，碳交易机制为可再生能源投资与利用带来了新的契机。中国已有一些可再生能源项目通过国家发展改革委自愿减排项目（CCER）备案审核会审查，可以获得自主减排量交易权。开展可再生能源行业与国内温室气体减排交易体系的融合，利用市场手段可以发掘巨大的减排和增收双重效益。而碳价是随着时间和市场变化而不断波动的，碳价波动性使得可再生能源发电项目投资中具有了期权性质的权利，即未来不确定性可能包含更高的价值。可再生能源投资企业在做决策时，可以选择推迟投资，等待更多信息来提高项目收益，而立即投资的项目回报必须足够高以克服等待期权的蕴含价值。因此，本文拟探究在碳交易机制下可再生能源投资的期权价值，并探讨在延迟期权和政府补贴条件下的可再生能源项目投资临界条件，最后研究碳价波动幅度对项目投资临界条件的影响 1文献综述 1.1??物期权理论 传统项目投资决策主要采用贴现的现金流（DCF）方法，这种方法的缺陷在于没有充分考虑项目未来现金流的不确定性和项目执行过程中的灵活性。实物期权的概念来源于Black Scholes[2]，Merton[3]和Cox等[4]发展起来的金融期权理论。按照Amram和Kulatilada[5]的观点，实物期权就是项目投资者在投资过程中所用的一系列非金融性选择权，如推迟或提前、扩大或缩减投资以获取更多新信息的选择权。因此，实物期权的标的资产不再是金融资产，而是某个投资项目或者实物资产，如对应的设备、土地和厂房等。除了考虑现金流时间价值，实物期权方法还充分考虑了项目投资的时间价值和管理柔性价值，从而能更完整、客观地对投资项目价值进行科学评估 公丕芹等：碳交易机制下可再生能源投资价值与投资时机研究中国人口2017年第3期关于实物期权定价方法，Mason和Merton[6]认为，实物期权可以按照期权定价模型进行估价。目前，主要的实物期权定价方法的基本思想包括BlackScholes定价方法、蒙特卡洛模拟方法、二叉树方法、有限差分方法等。其中二叉树方法是由Cox和Ross[4]提出，其基本思想是把期权的有效期分为若干个足够小的时间间隔，在每个时间间隔内假定标的资产的价格从初始价格运动到两个新标的资产价格，随后学术界延伸出三叉树模型 实物期权最早应用在石油天然气等矿产资源的开发利用领域，主要源于矿产资源较大的价格波动性以及较长的