控制权_租金保护和组织形式.pdfVIP

主题文章 控制权、租金保护与组织形式* ○ 张 锐  陈启杰  江若尘 摘要 本文首先扩展了Bennedsen和Wolfenzon的 更佳的股权结构改善公司的治理效率成了理论界和实务 模型，分析了多个大股东并存的股权结构达到稳定性需要 界共同关注的问题 ；这也使得他们自然而然地把目光落 的条件，并发现了在法律制度不是很完善的情况下低成本 在了介于上述两种股权结构之间的多个大股东并存的公 的替代治理机制的存在才可能促进该种股权结构实现稳 司治理结构及其对公司业绩的影响。在这样的公司里， 定。然后结合士兰微从建立至今12年股权结构演变的深 每个股东都拥有公司一定份额的股权但又不足以单独控 度案例证明了适当的替代治理机制可以使得多个大股东并 制企业，因此任何股东要想达到控制企业的目的，都必 存的股权结构达到稳定的状态这一结论；但是，这种机 须寻求其他股东的支持，于是在股东之间就形成了一种 制的选择也受到我国的制度背景和法律环境的影响。 相互制衡的状态。近几年，国外的理论模型和经验研究 关键词 控制权；租金保护；组织形式；控制权私 均发现这种股权结构能够有效地改善公司治理，提高经 人收益 营业绩。因此，这种能起到股权制衡作用的股权结构一 * [ 10] 本文受教育部新世纪优秀人才支持计划（NCET-07-0001） 度受到国内外学者的“追捧”。 然而在欣喜之余，人 资助 们却遗憾地发现该股权结构具有内在的不稳定性，虽然 控制权的私人收益是可分的，能够在几个大股东之间分 引言 享，但在巨大的控制权私人收益的驱动下，每个股东都 在现代所有权和经营权分离的公司制度中，由于股 有夺取控制权从而占有所有的控制权私人收益的动机， 东和管理层以及股东之间的利益不一致，同时又存在着 这往往导致股权最后趋于集中。目前这种多个大股东并 不确定性和信息不对称，代理问题难以避免，治理问 存的股权结构在我国的民营上市公司中已非常普遍，同 题日趋重要。传统文献主要关注分散的股权结构和“一 时由于缺乏有效的制度安排，开始出现股权纷争的个案。 股独大”这两类公司的治理问题，这两方面的开创性文 因此研究这种股权结构内在不稳定性的原因，及其达到 献包括B e r l e 和M e a n s ，G r o s s m a n 和H a r t ，J e n s e n 和 均衡所需要的机制或制度安排，具有重大的理论意义和 [ 1-5] M e ck l i n g ，Sh l e i fer 和V i sh ny ，Bu r k ar t 等人的研究， 现实意义。 集中的股权结构被认为是一把双刃剑。绝对控股股东 本文首先通过扩展 B en n e d s en 和Wol fen z on 关于公 的存在能够对管理层起到有效的监督作用，较好地解决 司控制权争夺模型，说明了多个大股东共同持股的治理 了分散的股权结构下小股东之间的“免费搭车”行为造 [ 11, 12] 结构内在的不稳定性原因以及可能的解决办法。 然 成的有效监督不足、管理层机会主义行为空间过大而产 后以杭州士兰微电子股份有限公司（股票代码 60 04 60 ） 生的代理问题。然而“一股独大”的股权结构其弊端也 的历史沿革及其七大创始人股东股权载体的变更为例， ① 是显著的，由于控制权私人收益 的存在，控股股东能 结合不同组织形式下的控制权和控制权私人收益的变化 够通过“隧道挖掘”等方式把公司的资产和利润转移到 以及租金保护理论分析了七大股东采取这一变更的深层 自己的手上以攫取控制权私人收益。这又损害了中小股