第二章全球金融市场仍然依赖央行.PDFVIP

第二章 全球金融市场仍然依赖央行 回顾 2014 年中期至 2015 年 5 月底，宽松的货币政策仍然在抬高全球资产市 场的价格。随着投资者预期加息进一步推迟，以及进一步购买资产，投资者的风 险承受能力仍然很高。而这也导致债券价格攀升，股指不断刷下新高，其他风险 资产价格也在上涨。更关键的是，全球投资者的风险敞口在不断扩大。 由于央行仍然采取宽松政策，因此发达国家的债券收益率在回顾期大部分时 间内都在下滑。债券名义收益率低于零的现象出现了许多次，即使到期期限超过 5 年。这主要是由长期债券的长期溢价下降引起的，但这也同时反映了投资者对 未来政策利率的向下修正。截至报告期末，由于投资者越来越对未来资产的估值 感到不安，因此可以看到债券市场尤其是欧洲债券市场中出现明显的收益率倒挂。 同时，市场脆弱性的信号相比过去也明显更多。综观所有市场，市场剧烈波 动发生的频率越来越高，固定收益市场也开始出现流动性缺乏现象。由于金融危 机之后做市商减少了大量业务，资产管理机构成为了提供流动性的更重要来源。 这样的转变，以及监督管理机构的更多要求，可能导致了某些债券市场流动性的 下降和增加了流动性错觉。 对美国和欧元区越来越分化的货币政策的预期导致利差扩大，并进而导致美 元升值，欧元贬值。除了这些巨大的汇率变动，外汇市场见证了更多的汇率剧烈 变动。例如瑞士法郎在瑞士央行宣布取消其对欧元的汇率上限之后的暴涨，还有 多个能源生产大国货币的急速贬值。 在美元升值的同时，石油价格在 2014 年下半年急剧下滑，然后在 2015 年第 二季度稳定并有所反弹。尽管石油价格已经算是跌得比较多了，但是商品价格整 体跌得更多。商品市场价格的大幅下滑反映了市场上的需求不足，尤其是来自新 兴市场的需求不足，同时供应旺盛，比如石油。但这也同时反映了在商品市场当中， 金融投资者活动越来越活跃，而商品市场已经越来越融入全球金融市场整体当中。 这也同时反映了能源行业不断攀升的负债。 本章的第一部分首先描述了 2014 年中期至 2015 年 5 月底全球金融市场的主 要发展 ；第二部分主要聚焦于国债市场出奇低的收益率问题；第三部分探讨金融 市场不断上升的脆弱性，尤其是固定收益市场的流动性风险；最后一部分讨论商 品（尤其是石油）与金融市场的关系。 进一步的货币宽松，但是前景分化 过去一年宏观和货币政策分化加剧，这也决定了全球金融市场状况。尤其 国际清算银行第85期年报 23 是美国仍然在复苏，而在报告期内的大部分时间内，欧元区、日本及众多新兴 市场经济体面对暗淡的经济增长前景（见第三章）。在这样的背景下，实际及预 期货币政策继续分化。美联储结束了其大规模的资产购买计划，并且继续逐步 采取措施使市场对最终的加息做好准备。而由于全球通货紧缩的压力加大（很 大部分是由于石油价格下跌），绝大部分央行采取宽松政策（见第四章）。因此， 美国的远期利率走势与其他地区的远期利率走势分化，尤其是与欧元区（图 2.1， 左图）。 新一轮的货币宽松政策支撑了各类资产的价格。由于对长期零利率预期以 及实施的资产购买计划，许多发达国家的国债收益率创下历史新低（图 2.12， 中图）。更进一步，越来越多的主权债以负收益率水平成交（接下来将要讨论）。 欧元区债券收益率下跌始于 2014 年，由于欧央行扩大资产购买计划，在 2015 年早期加速下滑。这也导致了德国 10 年期国债在 2015 年 4 月跌到了 0.075% 的 水平。包括法国、意大利、西班牙在内的众多其他欧元区国家的 10 年期国债收 益率也创下历史新低。即使是债券收益率已多年维持在极低水平的日本，10 年 期国债收益率也在 2015 年 1 月达到 0.20% 的新低。但是，2015 年 4 月和 5 月 出现了显著的全球债券收益率倒挂，这表明投资者认为之前的债券收益率下滑 有点过度。 截至2015年4月，债券收益率的下滑主要是由长期债券期限溢价下降引起的 （见下面的分析）。此外，投资者预期零利率政策将会比之前预料的持续更久，这 也导致债券收益率下滑，尤其是对短久期债券。央行的国债购买行为和部分央行 的负利率行为进一步推动期限溢价和收益率的下滑。对美联储即将加息的预期使 不断宽松的政策支撑资产价格 图2