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权利救济的思考*证券法修订视野下公司债券持有人 官欣荣＊＊；赵 津＊＊＊ 摘要：我国当下证券法修订作业中，公司债券持 有人权利救济问题为一“短板”。自2014年3月4日 我国公司债券市场爆发首宗违约事件 （“11超日 债”）事件以来，2015年又有 “12舜天债”等多起违约 案例发生，标志着我国债券市场发展30多年来打破 了“刚性兑付”的神话，开始步入债券违约的“新常 态”，而且随着公司债发行注册制改革的全部兑现， 违约风险可能更加放大，公司债券持有人维权更显 紧迫而重要。为此，笔者以案例入手，通过考察美国 债券受托管理人制度、日本债券持有人会议制度和 “集体行动条款”以及新加坡“压迫救济”适用规则 等，为我国债券持有人权利救济制度的构建与完善 提出了建议，强调只有加强债民与股民同等保护，我 国证券市场才不至于跛足前进，方能行稳而致远。 完善关键词：公司债券持有人；权利救济；制度 *本文系中央高校业务费重点项目“证券法修改若干问题研 究”（编号：2015XZD23）成果之一。 华南理工大学法学院教授，研究方向为**商法、证券法。 华南理工大学法学院民商法专业研究生。 *** 当下我国证券市场正在进行一场 “哥白尼”式的革命，新股发行注 册制 “箭已上弦”及股民相关配套保护制度改革风生云起。相较之下， 公司债注册制推行的关注及债券投资者权益保护的呼声相对沉寂。但 我国债券市场近期违约事件的频频爆发及债券市场的做大、做强使命 不得不倒逼我们审视公司债券持有人权利救济问题。本文拟从案例人 手，通过域外规则考察，为我国债券持有人权利救济制度的构建与完 善、补齐证券法治的 “短板”提供镜鉴。 一、公司债券持有人权利救济的困境：从美国到我国 公司债券法律关系涉及发行人、承销商、债券受托管理人、债券担 保人、评级机构及债券投资者诸多主体，加之债券投资者具有流动性和 分散性的特点，公司债券包含 “一对多”的法律关系，不同于普通的债 权债务关系，而具有一定的公共性，债券持有人的利益不再是孤立的个 人利益，而是可以对社会产生显著影响的集体利益，因此公司债券较之 一般债权的法律结构更为复杂，同时债券持有人权利救济既可能因公 司债券发行人的违约行为引起，也可能因债券发行人虚假陈述等证券 欺诈行为产生，这都导致公司债券投资者维权之路充满坎坷。目前，各 国公司债权人权利保护水平极不均衡，其情况较股东权益保护更为严 重，[1]公司债券持有人权利救济的难题在法治相对成熟的外国资本市 场夙来已久，在我国证券法治欠发达的新兴市场转型国家也 日益凸显。 1．美国好事达保险公司及罗纳德 ·科文等人诉罗伯特 ·w．贝尔 德及相关公司案件 该案件发生在美国亚利桑那州，2005年普雷斯科特峡谷中的小镇 准备修建一座活动中心，为了筹集建设资金而发行债券，共募集资金 3500万美元。但是在还款时因活动中心营业收入不足而陷入支付困 [1] Siems, MathiasM.,TheWebofCreditorandShareholderProtectionin25Countries: A ComparativeLegalNetworkAnalysis（September10,2010）．AvailableatSSRN ： http ：// ssrn.corn/abstract＝1537564,2015年 12月29日访 问。 境。2013年，债券持有人将发行方、承销商以及其他从债券中获益的 经济体作为被告一并向地区法院提起诉讼，原告认为发行方所发布的 官方报告含有虚假陈述，误导了投资者的购买行为。 债券持有人声称，发行方在官方报告中承诺将以活动中心的净营 业收人和交易特权税收入作为偿还本息的资金来源，并以政府所得的 营业税作为担保。原告认为，这一承诺使债券评级机构给予了该债券 更高的评级 （A-），但是实际上活动中心的营业收入无法达到官方报 告所预估的水平，因此这一承诺对投资者产生了误导，众多投资者正是 基于这一较高的评级购买了债券，发行方应为其虚假陈述承担 责任。[2] 但是在诉讼过程中，代表个体投资者的债券受托管理人— 富国 银行工作效率低下，反应速度较慢。因其过晚地发放问卷收集债券持 有人信息，法院对其举证能力进行了限制。例如，禁止富国银行提供未 上交问卷的债券持有人的证词，禁