大股东特征与企业投资效率关系的实证研究.pdfVIP

公 司 治 理 FRIENDS OF ACCOUNTING 大股东特征与企业投资效率关系的实证研究* 湖南大学工商管理学院 陈共荣 徐 巍 【摘 要】文章基于2005—2007 年我国制造业上市企业年度横截面的集合数据，采用DEA 分析方法对我国制造业上市企业的投资效 率进行了测度。在此基础上，运用Tobit 模型研究了大股东特征与公司投资效率之间的关系，实证检验结果表明：第一大股东控股比例与企 业的投资效率之间呈现出一种“N ”型的曲线关系；第一大股东为国有属性的上市企业的投资效率要低于非国有属性的上市公司，非效率投 资的现象更严重；第一大股东受制衡的程度与企业投资效率成正向相关，股权制衡能够抑制大股东利益主导下的非效率投资行为。 【关键词】股权结构；大股东特征；投资效率 引言 的经济激励及能力，从而既避免了股权高度分散下的“搭便车” 近年来，我国上市企业在发展过程中普遍存在着以简单的 问题，又能有效地监督管理层的行为。然而，La Portal 却认为， 规模化投资、盲目的多元化投资等为特征的非效率投资现象， 当存在控股股东时，控股股东与小股东之间存在着严重的利益 较为严重地降低了我国上市公司的治理效率、损害了企业价 冲突，控股股东可能会以牺牲其他小股东的利益为代价来追求 值，并为大股东攫取利益提供了渠道，这已成为制约上市公司 自身利益的最大化。 质量提升和长期持续发展的重要因素。在公司治理过程中，企 因此，本文认为第一大股东控股比例对投资效率的影响呈 业价值的增加从根本上取决于企业的投资决策和投资效率，而 现区间特征。当第一大股东的控股比例较低时，控股比例的增 所有权结构被认为是企业投资决策和投资效率的主要驱动力。 加所产生的协同激励效应将激励大股东对管理者的经营活动 在我国上市公司所有权结构中，股权高度集中的特征非常显 进行积极的监督，从而能够有效制约管理者的非效率投资行 著，虽然这种所有权结构特征会给企业的投资效率带来控制权 为，提高投资效率。当第一大股东的控股比例增加到一定程度 的“激励效应”，但同时也存在“损耗效应”，这两种效应共同存 后，掌握足够多控制权的大股东已经可以左右公司管理层的任 在、相互作用。 命和重大投资决策，因而为其攫取控制权私有收益提供了便利 在已有的文献中，大股东特征及其治理的相关研究主要集 条件，受大股东控制的管理者会进行大量有利于大股东而损耗 中在上市公司大股东控制与公司价值或绩效的相关性研究，但 企业整体价值的非效率投资，从而使企业的投资效率下降。 却远没有达成一致的结论，造成这一现状主要是因为投资是连 如果股权集中度进一步提高，当第一大股东的控股比例增 接股权结构和公司价值或绩效的关键性环节，现有研究大都绕 加到能够绝对控制公司时，非效率投资将对控制性股东的控制 过了投资这一价值创造的环节，而直接检验所有权结构对公司 权共享收益带来较大的损害，因此，在“利益趋同效应”的作用 价值或绩效的影响，忽略了所有权结构与企业价值关系的内生 下，控制性股东利益主导下的非效率投资行为得到节制，控股 性问题。因此，本文将着眼于企业的投资行为，探寻我国企业的 比例的增加又将有利于投资效率的提高。 大股东控制行为及其治理特征对企业投资效率水平的影响关 基于上述的分析，提出如下假设： 系，对于如何监督和控制我国大股东控制条件下的企业非效率 H1 ：第一大股东的控股比例与企业的投资效率呈现一种 投资行为，提高企业价值创造的有效性，最终实现企业价值的 “N”型曲线关系。 最大化，有着现实的指导意义。 （二）大股东股权性质与投资效率 已有的大量经验证据表明，股权性质在代理问题的产生与 一、理论背景与