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外汇储备对通货膨胀传导机制再探析摘要：外汇储备的增加会改变基础货币和货币乘数导致货币供应量增加，进而加大一国通货膨胀压力。外汇储备对通货膨胀的传导机制以及外汇储备来源结构对二者之间的理论关系分析表明：外汇储备增加并不必然引起通货膨胀，它取决于外汇储备来源构成，其中经常项目顺差对通货膨胀影响较小，而资本项目顺差与通货膨胀关系密切；中国的外汇储备构成中由于资本项目顺差所占比重较小，对通货膨胀的影响不是很大。 关键词：外汇储备；通货膨胀；传导机制；中国异象 中图分类号：F822.5　文献标识码：A　文章编号：1003－3890(2011)03－0058－05 一、引言与文献回顾 近年来，由于贸易顺差、外商直接投资、汇率体制、人民币升值预期等因素的共同作用，中国的外汇储备一直处于高速增长状态。截至2009年底，中国的官方外汇储备已高达23991.52亿美元，稳居世界第一位。理论上讲，外汇储备的增加一方面增强了中国国家竞争力，提高了国际地位，而另一方面促使基础货币的被动投放，加大了潜在的通货膨胀压力。这一观点得到不少学者的支持。Khan(1979)、Mohsen和Janardhanan(1997)考察了外汇储备与通货膨胀长期之间的关系，认为“长期看外汇储备与通货膨胀是正相关的”，这种观点得到中国部分学者的认同。谢平、张晓朴(2002)认为，外汇占款是构成货币供给的重要部分，是造成20世纪90年代通货膨胀的直接原因之一；封建强、袁林(2000)t*认为，长期外汇储备增加会引起货币投放，从而引起物价上涨；方先明、裴平、张谊浩(2006)也考察了通货膨胀和外汇储备的关系，通过对2001年第一季度至2005年第二季度的统计数据进行实证检验后发现，2001年后中国的外汇储备增加具有明显的通货膨胀效应；赵振全、刘柏(2006)通过VAR模型和方差分解实证得出外汇储备通过外汇占款途径对通货膨胀产生影响，最终影响宏观经济的运行。然而，就中国物价水平的变动趋势来看，显然它并未随着外汇储备的增加而呈现趋势性的上涨。戴根有(1994)从1994年外汇储备大幅增加的原因人手，从现金投放、存款货币的角度指出外汇储备增加并不构成当时中国通货膨胀的原因；夏斌、廖强(2001)的研究也表明外汇占款并不一定会影响一国的通货膨胀水平，通货膨胀由很多其他因素决定；刘荣茂、黎开颜(2005)在《中国外汇储备对通货膨胀影响的实证分析》中指出，1981－1996年通货膨胀指标的波动与外汇储备数量的变动并没有明显的关系，外汇储备的变动并不是通货膨胀波动的原因之一。 无论是支持者或是反对者，在分析通货膨胀与外汇储备的关系时，都遵循了如下的思路：外汇储备的增减导致外汇占款的变化，从而使货币供应量发生变动，并最终影响物价。本文则认为，外汇储备的增加虽会加大一国潜在通货膨胀压力，但是否必然引发通货膨胀则取决于由外汇储备所导致的货币供应量增加是否进入流通环节，这受到外汇储备来源结构的影响。本文下面的安排为：第二部分对外汇储备与通货膨胀理论关系的传统观点进行阐述；第三部分结合中国的现状，指出传统分析对中国现象的不适用性；第四部分从中国外汇储备的主要来源渠道分别分析其与通货膨胀的理论关系；第五部分为本文的结论。 二、外汇储备影响通货膨胀的理论分析 一国的货币供应量由基础货币和货币乘数共同决定，即：Ms＝kMb，Ms为货币供应量，k为货币乘数，Mb为基础货币。外汇储备也将从这两个途径影响一国的货币供应量。 (一)基础货币途径 一国基础货币的创造来自于两个方面：国内信贷Dc和储备资产变化IR，储备资产主要由黄金储备、特别提款权、储备头寸和外汇储备Er构成。前三者一般数量较小且波动不大，因此储备资产的变动基本上由外汇储备的变动决定，一国的基础货币可以用下式衡量：Mb=Dc＋Er。此处笔者假定国内信贷不变，主要论及外汇储备变化对基础货币的影响。假定企业的外汇收入为A(以美元计价)，直接标价法下的即时汇率为f，外汇指定银行动用存放在央行的超额准备金为企业结汇，但由于中国外汇头寸上的限制，外汇指定银行也只能持有全部外汇收入中的一定比例a(0＜a＜1)，即外汇指定银行持有a×A外汇，其他的(1－a)xA的外汇只能由央行在外汇市场上收购，这样央行被迫增加投放(1－a)xA×f的基础货币，从而基础货币投放增加，这部分增加的货币即为外汇占款。 (二)货币乘数途径 完整的货币乘数公式表示为：k＝1/r＋c＋e，r表示存款准备金率，c表示现金漏损率，e表示超额准备金率，显然，任何影响r、c和e的因素都将改变货币乘数。沿用前面的假定，由于外汇指定银行动用了a×A×f的超额准备金，致使货币乘数因超额准备金率的下降而提高。设原来的超额准备金为E，存款总额为D，