规模效应与规模经济.pptVIP

規模效應與規模經濟 大同大學助理教授 陳瑞璽 異常現象 Sharpe (1964)、Lintner (1965) 及Black (1972) 所提出之資本資產定價理論 (capital assets pricing model, CAPM) 指出，風險與預期報酬呈正相關，同時，系統風險──即市場beta，是唯一會影響橫斷面證券預期報酬的因素。 除了系統風險之外的因子可解釋預期報酬，則資本資產定價理論就受到強烈地質疑 系統風險外之因子對預期報酬具有解釋的能力，這些因子統稱為異常現象 (anomalies) 規模效應 公司規模與股票報酬存在負向關係之現象，學者稱之為規模效應 (size effect) 美國: Banz (1981)、Reinganum (1981,1983)、 Keim (1983) 及Fama and French (1992) 日本與澳洲: Kato and Schallheim (1985) 及Brown, Klein, Kleidon and Marsh (1983) 規模效應 規模效應與季節間存在關聯性，如Keim (1983) 發現規模效應多集中在元月份，Bhardwaj and Brooks (1993)、Ibbotson and Sinquefeld (1995) 及Kim and Burnie (2002) 發現景氣與市場多空等因素會左右規模效應的結果 美國的實證如Bhardwaj and Brooks (1992)、Fama and French (1992，表六)、Siegel (1994, Ch. 5)、Jagannathan and McGrattan (1995)、Hawawini and Keim (1995) 、Dichev (1998) 及Horowitz, Loughran and Savin (2000) 則發現以1980年代為分水嶺，在此之後規模效應不復明顯 規模效應 胡星陽 (1998) 以1976-1994美國羅德島大學所維護的太平洋盆地資本市場資料庫（PACAP database）所作的實證顯示：台灣具有顯著的規模效應 Barry, Goldreyer, Lockwood, and Rodriguez (2002) 使用35個新興市場1985-2000年的資料，探討規模效應與淨值市價比效應是否存在。他們發現規模效應在未除去極端值及使用相對規模時，不論是否為元月皆具有顯著性 規模效應 Groot and Verschoor (2002) 以印度、南韓、台灣、馬來西亞及泰國亞洲五國1984-2000年資料實證，這段時間含蓋了這個地區所經歷的不同經濟狀況：持平成長、危機與復甦 (sustained economic growth, crisis and recovery) 三個時期。 只以單一變量所作的迴歸分析研究發現，五個國家皆具有規模效應 規模效應 股票市值與其報酬具有反向關係 當使用資本資產定價模型控制風險之後，以股票市值衡量的公司規模與未被資本資產定價模型解釋的報酬仍具有負相關。 規模效應的成因 規模效應是由小公司股票交易較不頻繁 (infrequent trading) 所引起 (Banz, 1981; Lustig and Leinbach , 1983) P/E差異 (Cook and Rozeff, 1984) 交易成本 (Stoll and Whaley, 1983) 稅損賣出 (tax-loss selling) (Reinganum, 1983) 訊息效果 ( information effect) (Barry and Brown, 1984) 規模效應的成因 規模效應代表在資本資產定價理論的系統風險之外，尚有未被衡量到的風險，亦即認為規模所衡量的是公司之財務風險 如Chan, Chen and Hsieh (1985) 發現多數的規模效應可被違約風險所解釋，Chan and Chen (1991) 發現規模效應是由於具有高槓桿及現金流量問題的無效率廠商所造成，其他研究如Chen, Roll and Ross (1986) 與Fama and French (1993) 亦皆以債券之違約風險解釋股票報酬。 規模效應的成因 Berk (1997) 指出公司市值是未來現金流量的現值，公司風險愈高時，其折現因子會愈大，因此會有較小的現在市值 Daniel and Titman (1997) 與Daniel, Titman and Wei (1999) 使用Fama and French (1993) 三因子模型的因子負載 (factor loading) 區分投資組合所作的實證不支持因子模型 Dichev (199