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贴现现金流量估价法 贴现现金流量法简介 贴现现金流量法认为企业的价值是与企业未来的现金流量密切相关的。 它的的原理是假设公司价值等于公司预期未来产生现金流量的现值之和。其基本公式为： 贴现现金流量法的两种类型 1 股权资本估价 公司股权价值可以通过股权资本成本对预期股权现金流量进行折现获得 2 公司整体估价 公司整体价值可以使用该公司加权平均资本成本对公司预期现金流量进行折现获得 自由现金流量的计算 1公司自由现金流量（FCF） 公司自由现金流量=经营性现金流量-资本 性支出-营运资本净增加额 经营现金流量（OCF）的计算 1逆推法 OCF=净利润+折旧 2顺推法 OCF=销售收入-成本-税 3税盾法 OCF=（销售收入-成本) ×（1-税率） +折旧×税率 2 股权自由现金流量（FFCF） 股权自由现金流量是企业向债权人支付利息、偿还本金、向国家纳税、向优先股股东支付股利，以及满足自身发展需要后的剩余现金流量 股权自由现金流量=净收益+折旧-债务本金偿还-营运资本追加额-资本性支出+新发行债务-优先股股利 如果公司的负债比率保持不变，仅为增量资本性支出和营运资本增量进行融资，并且通过发行新债偿还旧债，在不考虑优先股的情况下，上式可以写成： 股权自由现金流量=净收益-增量资本性支出×﹙1-负债比率﹚-营运资本增量×﹙1-负债比率﹚ 上述公式中增量资本性支出为本期资本性支出与折旧的差额，所以可以看出上式可以写成 股权自由现金流量=经营现金净流量-资本性支出×﹙1-负债比率﹚-营运资本增量×﹙1-负债比率﹚ 资本成本的估算 1股权资本成本 估算股权资本成本的方法最常用有股利增长模型、资本资产定价模型和套利定价模型 （1）股利增长模型 K=DPS／P+g P为当前的股票价格，DPS为下一年预计支付的股利；K为股权资本；g为股利的增长率 （2）资本资产定价模型（CAPM） R=Rf +β(Rm –Rf ) Rm为股票平均收益率， Rf为无风险收益率 资本资产定价模型（CAPM）中，关键是要确定无风险利率、计算风险溢价和β值。 第一步，确定无风险利率 需满足两个条件：一是不存在违约风险;二是不存在投资收益率的不确定性。这就意味着我们可以使用与所分析的现金流量期限相同的国债利率作为无风险利率。 结合我国情况，我国资本市场风险较大，所以使用长期国债利率作为无风险利率较合适。 第二步，估计风险溢价 风险溢价 是指股票平均收益率与无风险利率的差额。也指市场平均风险报酬率 第三步，估计β值 β系数描述了不可分散风险，每个企业都有自己的风险参数β值。它由三个因数决定：企业所处的行业、企业的经营杠杠比率及财务杠杠水平。 估计β值的一般方法是把这个公司的股票 收益率（Ri）与整个市场收益率（Rm）进行回归分析 Ri =a+βRm (3)套利定价模型 套利定价模型认为风险可由多个因素产生，而不像资本资产定价模型基于一个风险因素，。其基本表达式如下： 式中，R为股权成本; Rf为无风险利率； E(Ri)-Rf为i风险因素的风险补偿率； βi 为i风险因素的β系数，k为风险因素的数量。 2 债务资本成本 债务资本成本是企业在为投资项目融资时所借债务的成本。 债务资本成本是由三个变量决定的：一是当前利率水平；二是企业的信用等级；三是债务的税收抵减。 3 加权平均资本成本 加权平均资本成本(WACC)是企业为筹集资金而发行的全部各种有价证券的成本的加权平均值，包括股权资本成本和长期负债资本成本。公式如下： Ri为个别资本成本；Wi为该个别资本成本占全部资本的权重 自由现金流量估值 1 自由现金流量估值的稳定增长模型 这一模型假设公司以某一稳定的增长率保持增长，公式表达式为： V=FCF0×(1+g)/(r-g)=FCF1/(r-g) 公式中，V为价值，g为增长率，FCF0为当前的自由现金流量， FCF1为预期下一期的自由现金流量，r为折现率。 2 自由现金流量估值的二阶段模型 二阶段模型适用于增长率呈现两个阶段的公司，即初始阶段增长率很高，后续阶段增长率相对稳定，且持续时间长久。 通常做法是首先预测超常增长率（设为g）的时间段n年，以后公司则以一个相对稳定的增长率（设为gn）进行发展，则价值就等于超常增长阶段的现值加上永续增长阶段的现金流量现值。公式为： FCFn+1为第n+1年的自由现金流量，注意r的区别 案例 某百货公司2011年的息税前净收益为5.32亿元，资本性支出为3.10亿元，折旧为2.07亿元