期权与公司理财：推广与运用.ppt

期权与公司理财：推广与应用 §23.1 管理人员股票期权 管理人员的薪酬通常由基本薪金加上下列某些或全部元素来构成的： 1、长期报酬。 2、年度奖金。 3、退休金。 4、期权。 报酬的最后一个元素，即期权，对于许多高层管理人员来说是整个报酬中占比最大的部分。 期权面值等于期权数乘以当时股价。 §23.1 管理人员股票期权 但是，知道期权的面值并不意味着知道期权的市值。 我们无论是用Black-Scholes模型还是用二叉树模型估计期权都需要知道执行价格。然而，执行价格一般设置为管理者收到期权日时的股票市场价。 下面我们将在执行价格等于市场价的假设条件下评估期权。 §23.1 管理人员股票期权 使用期权的部分理由： 1、期权将使管理人员与持股人分享利益。 2、使用期权可以减少管理人员的基本报酬。 3、期权将管理人员的报酬置于风险之中，而不 是让报酬与公司的业绩无关。 4、期权可以给雇员带来节税效果。 §23.1 管理人员股票期权－评估管理人员薪金 评估管理人员的期权的工作是很困难的。期权的价值取决于标的股票价格波动性、授予期权的确切期限等等诸如此类因素。 让我们来评估表23－1所列出的管理人员持有期权的经济价值，为此我们将使用第7章的Black-Scholes定价公式。 当然，我们不知这些特定计划的许多特征，所以我们期望的最好结果是得到粗略的估计。 §23.1 管理人员股票期权－评估管理人员薪金 我们来看一个例题： 例：我们以花旗集团的CEO山迪·威尔为例，他获得6 868 400份期权。授予期权日时的股价为每股51.15美元。我们假设他的期权是平价的。无风险利率是7％，其期限为5年。这些信息确定了： 1、51.15美元的股票价格（S）等于执行价格（E）。 2、无风险利率是（r）等于0.07。 3、五年时间区间是t＝5。 此外，花旗集团股票的方差估计为（0.382 6）2＝0.146 4。 以上信息使我们能利用Black-Scholes模型估计山迪·威尔的期权价值。 §23.1 管理人员股票期权－评估管理人员薪金 §23.1 管理人员股票期权－评估管理人员薪金 下面我们来看看以下几个问题： 1、我们谈论的是谁的期权？ 2、它们是公司的期权成本吗？ 3、它们是管理人员的期权价值吗？ §23.1 管理人员股票期权－评估管理人员薪金 假设公司如我们在教材表23－2所做的那样计算期权的公平市场价值。为便于说明，我们假设期权是实值，每股期权都值25美元 。再设CEO持有100万股总值为2 500万美元的这种期权，这是该期权在金融市场交易的，且交易者与投资者愿意支付的金额。 若公司很大，将此值看成向CEO授予期权的成本是合理的。当然，作为回报，公司将期望CEO以高于此金额的价值提高股东的价值。正如我们已经看到的，或许期权的主要目的是使管理层的利益与公司股东的利益联系起来。然而，无论如何，2 500万美元并非必然成为衡量期权对CEO之价值的公平标准。 §23.1 管理人员股票期权－评估管理人员薪金 CEO拥有极其多样化的个人组合，按照现代投资组合理论的标准，当一种股票和它的期权占有你个人财富的25/30，即约83％，你承担不必要的风险。 当CEO按大多数标准看是富有的时候，股票价值的显著变动将对CEO的经济生活产生巨大的影响。 给予CEO期权和股票持有权的目的，即要使CEO与公司共命运。这就是为什么公司要求管理人员持有期权（至少在冻结期）且不能直接出售变现的缘故。 §23.2 评估创始企业 我们下面来看拉尔夫·西蒙斯的例子，他从少年时代起，就立志开一家卖鳄鱼肉的餐厅。 以下是他经过深思熟虑后提出的表8－3所示的项目： §23.2 评估创始企业 §23.2 评估创始企业 §23.2 评估创始企业 隐性期权处于经营的核心。 几乎对于每一个经营主意来说都有两种结果。 一方面，可能失败，且真失败了管理者可能以成本最少的方式关闭。 另一方面，经营可能欣欣向荣，此时管理者会努力扩张。 因此，几乎每一项经营都包含放弃和扩张的期权。 §23.3 续述二叉树模型 前面我们都使用Black-Scholes模型来估值期权，但它并不是期权定价的惟一方法。如前几章所述，二叉树是一个替代模型，在某些情况下甚至是一种更优的评估模型。 本章余下的部分探讨二叉树模型的两项运用。 §23.3 续述二叉树模型 例：取暖油的例子 一、双时点的例子 §23.3 续述二叉树模型 在上一章中，我们指出期权问题可以通过假设风险中性来易化处理。在此方法下，我们首先注意到油价从9月1日到12月1日或者上涨37％（1.37美元/1.00美元－1）或者下跌27％（0.73美元/1.00美元－1）。 可以把这两个数字当作取暖用油的可能收益，此外，我