金融去杠杆下各行业盈利对融资成本的覆盖水平普遍下降.PDF

金融去杠杆下各行业盈利对融资成本的覆盖水平普遍下降 研发部/孙田原 2017 年以来，因金融去杠杆及监管加强，货币市场和债券市场出现了一定程 度的流动性紧张，银行间同业拆借利率及债券发行利率纷纷走高。在债券发行利 率高企，融资成本急剧攀升的情况下，债券市场取消发行的规模明显增加。由于 贷款利率仍维持低位，显著低于债券发行利率，企业的融资模式逐步由债券直接 融资转向银行贷款类间接融资。但银行自身负债端资金成本上升明显且贷款额度 有限，预计未来银行贷款利率也将逐渐上升。在供给侧结构性改革推动下，产能 过剩行业盈利水平改善明显，盈利水平对融资成本的覆盖倍数有所提升，但仍处 较低水平，整体信用风险仍值得关注；除产能过剩行业外，其余大部分行业的盈 利水平对融资成本的覆盖倍数出现不同程度下降，财务负担明显加重，不利于企 业发展，同时也有可能在某些行业形成一定风险。 尽管近期央行加大资金投放力度，流动性压力有所缓解，但长期来看金融去 杠杆仍将持续推进，货币供给增速将长期维持较低水平，企业融资成本不会出现 明显的下降。另一方面，去杠杆将有利于降低系统性风险以及倒逼僵尸企业退出， 有利于盘活存量资金，提升资金效率，从而使得实体经济实现健康发展。 一、市场流动性偏紧，利率走高 近年来，商业银行体系内部同业业务大规模扩张，部分商业银行通过同业业 务大幅扩张了自身资产规模，并通过委外投资等方式向外投资，通过期限错配等 方式进行套利。而 2017 年以来，监管层加强金融业务监管，推进金融去杠杆， 商业银行难以继续通过同业负债增加杠杆来扩大货币乘数，同时央行也没有进行 大规模的基础货币投放，这使得市场上流动性逐步趋紧，M2 同比增速更是在 5 月份创历史新低，银行间同业拆借利率及信用债发行利率纷纷走高。 货币市场中，SHIBOR（上海同业拆借利率）自2017 年以来呈逐步上升趋势， 5 月下旬，1 年期 SHIBOR 利率较去年同期相比上升超过 100 BP，有史以来首次 高于 4.30% 的 1 年期贷款基准利率。 图表 1:1 年期 SHIBOR 利率走势（单位：%）  4.80 4.30 3.80 3.30 2.80 数据来源：Wind资讯，新世纪评级整理   1 / 7    债券市场中，2017 年以来，各类债券的月均发行利率整体上升趋势较为明 显,从平均发行利率上看，短期融资券、公司债、企业债及中期票据的平均发行利 率较去年同期均有 100-200BP 的上涨，上升幅度非常明显。以 5 年期及以上的 AAA 级评级的中期票据为例，其平均发行利率在2017 年5 月已上升至5.2420% ， 较去年同期的 3.5966%上升了 164 个 BP ，同时也明显高于央行公布的 5 年期以 上人民币贷款 4.90% 的基准利率。 图表 2:新发行债券平均发行利率走势(单位: %) 7.00 6.50 6.00 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 中期票据 短期融资券 企业债 公司债 数据来源：Wind资讯，新世纪评级整理 二、盈利对融资成本的覆盖水平普遍下滑 对于企业来说，在直接融资方面，债券发行利率逐步走高，较高的发行成本 将给发行主体带来较重的财务负担。据 Wind 数据显示，新发行短期融资券的平 均发行利率在 2017 年 5 月已上升至 4.90% ，而去年同期仅为 3.29%；而 5 年期 以上的较长期限的中期票据平均发行利率则也由去年 5 月的 3.60%上升至目前 的 5.24%。在间接融资方面，由于当前银行对优质客户的争夺较为激烈，为了争 夺客户，银行近期发放贷款的加权平均利率尚较为平稳，贷款利率未见明显上调， 而4.30% 的短期贷款利率及4.90% 的长期贷款利率相较于债券发行利率来说处于 较低水平。在当前银行