汇率市场波动下大陆及香港经济互动探究.docVIP

汇率市场波动下大陆及香港经济互动探究内容提要 2004年内地与香港开始实施一系列更紧密经贸关系的安排（CEPA），随后，人民币离岸业务也在港逐步开展。在这一市场变革中，价格作为最敏感的信号，理应对两地经济金融关系的变化有所反映。本文从货币的价格――汇率入手，对人民币兑美元与港币兑美元的名义汇率进行适当调整后，研究人民币汇率与港币汇率间的相互关系，对CEPA前后两个阶段分别建立VAR模型，进行Johansen协整检验和Granger因果检验。检验结果表明：在CEPA实施后，人民币汇率与港币汇率表现出长期稳定关系，并且人民币与港币之间存在相互引导关系。这说明香港特区成立10年来两地经济关系逐步协同，尤其是最近4年多来CEPA框架下，两地贸易、金融加速融合。 关键词 CEPA VAR 协整检验 Granger因果检验 一、引言 《内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排》（Closer Economic Partnership Arrangement，简称CEPA）于 2004 年1 月1 日正式实施。基于CEPA框架下，2004年2月25日香港银行业正式开办人民币存款、汇款和兑换业务，香港人民币离岸业务迈出了尝试性的一步。2007年1月，中央政府宣布允许大陆有资格的金融机构在香港发行人民币债券，香港银行的人民币离岸业务从支付结算的中间业务和吸收存款的负债业务扩大到购买人民币债券的资产业务范畴。 伴随内地与香港经贸和金融关系的深入，在这两个经济往来频繁的市场上，价格将成为最重要的信号，集中反映和传递着市场上的各种信息。而作为两种货币兑换价格的汇率，不仅行使价值尺度功能，反映单一市场上的经济情况，还是联系两个经济体最灵敏的变量。因此，本文以人民币与港币的汇率关系为切入点，探讨内地和香港的CEPA之后的经济金融关系的演变。 国内围绕人民币与港元关系的实证分析很多，代表性的研究有宏亮（1999）根据一般购买力平价假说（Generalized-PPP Hypothesis），运用Johansen协整方法，对1979年1月至1998年6月期间的港元和人民币能否形成最优货币区进行实证分析。结果表明人民币与港币还没有达到形成最优货币区的条件，但如果在模型中加入日元变量进行多变量协整检验，港元与人民币之间的协整关系便能够成立。当时香港与大陆对外贸易的30%来自于日本与美国，因此，香港与大陆的实际汇率在时间路径上表现为受日元因素的指引。丁剑平（2002）也同样进行了协整的实证分析，采用的数据是1990年到2000年的季度数据，使用的是同样模式，考虑到在离岸市场上存在中国人民币、港币资产等交易，需要加入资产调整，因此以利率变量作为资产调整的代理变量，进行协整检验，结果表明香港的一些经济变量与美国和中国的相应变量都有协整关系，只不过因为港币联系汇率制的缘故，与美国变量的协整关系较强罢了。谢赤、王岳（2005）对中国自2002年1月至2004年9月人民币对港币的实际有效汇率及交易量以及国家外汇储备进行实证分析，证明人民币对港币实际有效汇率、外汇市场港币交易量、外汇储备之间存在长期稳定的协整关系，并用误差修正模型描述了人民币对港币实际有效汇率的短期动态行为。 本文着重考察CEPA实施以及香港开始人民币离岸金融业务这一全新的历史背景和经济环境下，人民币与港币相互关系的变化和发展。文章首先回顾了人民币名义汇率和港币名义汇率的走势，之后进行实证分析。考虑大陆和香港的贸易自由化和金融一体化因素，首先以商品市场和资本市场上各种信息的集中体现――物价水平和利率水平，对名义汇率进行调整，再对调整后的汇率分阶段建立VAR模型，基于该VAR模型进行Johansen协整检验和Granger因果检验。最后探讨了人民币和港币相互关系变化的深层经济原因。 二、1994年以来人民币、港币汇率波动回顾 人民币自1994年汇率并轨之后，实行的是“有管理的浮动汇率制”，但在1994年至2005年这相当长时间里，人民币汇率只有从8.53到8.27的轻微调整(见图1)，大部分年份汇率走势稳定，只在个别年份经历了小幅升值。由图1可见，第一次明显的升值过程发生在1994年至1996年。当时国内经济过热，物价上升，人民币利率高达11%，比同期5%的美元利率高出6个百分点，国际投机资本绕过外汇管制进入中国，市场上表现为对人民币需求增加。在1996年12月1日，人民币实现经常项目下可自由兑换，人民币汇率小幅升值为1：8.3，之后，人民币汇率便固定在8.28兑1美元，上下浮动的幅度很小。直到2005年7月21日，人民币不再盯住单一美元货币，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，这是一次明显的跳跃升值，幅度达2% 。“汇改”