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利率互换的定价（3） 接着考虑浮动利率债券的价值。根据浮动利率债券的性质，在紧接浮动利率债券支付利息的那一刻，浮动利率债券的价值为其本金L。假设利息下一支付日应支付的浮动利息额为 （这是已知的），那么在下一次利息支付前的一刻，浮动利率债券的价值为 。在我们的定义中，距下一次利息支付日还有的时间 ，那么今天浮动利率债券的价值应该为： 根据公式（5.1），我们就可以得到互换的价值 例 假设在一笔互换合约中，某一金融机构支付6个月期的LIBOR，同时收取8％的年利率（半年计一次复利），名义本金为1亿美元。互换还有1.25年的期限。3个月、9个月和15个月的LIBOR（连续复利率）分别为10％、10.5％和11％。上一次利息支付日的6个月LIBOR为10.2％（半年计一次复利）。 在这个例子中 万， 万，因此 利率互换的定价（4） 因此，利率互换的价值为： 98.4－102.5＝－$427万 利率互换中固定利率一般选择使互换初始价值为0的那个利率，在利率互换的有效期内，它的价值有可能是负的，也有可能是正的。这和远期合约十分相似，因此利率互换也可以看成远期合约的组合。 （二）运用远期利率协议给利率互换定价 远期利率协议（FRA）是这样一笔合约，合约里事先确定将来某一时间一笔借款的利率。不过在FRA执行的时候，支付的只是市场利率与合约协定利率的利差。 只要知道利率的期限结构，我们就可以计算出FRA对应的远期利率和FRA的价值，具体步骤如下： 1.计算远期利率。 2.确定现金流。 3.将现金流贴现。 例5.2 我们再看例5.1中的情形。3个月后要交换的现金流是已知的，金融机构是用10.2％的年利率换入8％年利率。所以这笔交换对金融机构的价值是： 为了计算9个月后那笔现金流交换的价值，我们必须先计算从现在开始3个月到9个月的远期利率。根据远期利率的计算公式3个月到9个月的远期利率为  10.75％的连续复利对应的每半年计一次复利的利率为 所以，9个月后那笔现金流交换的价值为： 同样，为了计算15个月后那笔现金流交换的价值，我们必须先计算从现在开始9个月到15个月的远期利率。 11.75％的连续复利对应的每半年计一次复利的利率为 所以，15个月后那笔现金流交换的价值为 那么，作为远期利率协议的组合，这笔利率互换的价值为 -107-141-179=-427万美元 这个结果与运用债券组合定出的利率互换价值一致。 二、货币互换的定价 （一）运用债券组合给货币互换定价 在没有违约风险的条件下，货币互换一样也可以分解成债券的组合，不过不是浮动利率债券和固定利率债券的组合，而是一份外币债券和一份本币债券的组合。 假设A公司和B公司在2003年10月1日签订了一份5年期的货币互换协议。 如图5.5所示，合约规定A公司每年向B公司支付11％的英镑利息并向B公司收取8％的美元利息。本金分别是1500万美元和1000万英镑。A公司的现金流如表5.4所示。A公司持有的互换头寸可以看成是一份年利率为8％的美元债券多头头寸和一份年利率为11％的英镑债券空头头寸的组合。 11%的英镑利息 8%的美元利息 图5.5 A公司和B公司的货币互换流程图 A公司 B公司 表5.4　货币互换中A公司的现金流量表（百万） 日期 美元现金流 英镑现金流 2003.10.1 －15.00 ＋10.00 2005.10.1 +1.20 －1.10 2005.10.1 +1.20 －1.10 2006.10.1 +1.20 －1.10 2007.10.1 +1.20 －1.10 2008.10.1 +16.20 －11.10 如果我们定义 为货币互换的价值，那么对收入本币、付出外币的那一方： 其中 是用外币表示的从互换中分解出来的外币债券的价值； 是从互换中分解出来的本币债券的价值； 是即期汇率（直接标价法）。 对付出本币、收入外币的那一方： 例5.3 假设在美国和日本LIBOR利率的期限结构是平的，在日本是4％而在美国是9％（都是连续复利），某一金融机构在一笔货币互换中每年收入日元，利率为5％，同时付出美元，利率为9％。