主并公司治理机制对换股比例的影响.PDF

主併公司治理機制對換股比例的影響 范志維 樹德科技大學 金融與風險管理系 研究生 摘要 在先前文獻發現主併公司支付太高的購併溢價是購併失敗主要原因之ㄧ，在購併協商過 程中，換股比率愈高，主併公司支付太高購併價格的可能性愈大。本研究主要探討主併公司 治理機制對換股比例的影響。當董監事持股愈高，在利益一致假說下，有誘因降低換股比例， 預期董監事持股與換股比例間存在負向關聯性。當主併公司獨立董監事席次比例愈高，若購 併失敗除了影響其專業聲譽外，個人也需負擔愈大的財富損失。所以在購併協商過程中愈有 誘因監督控制股東損及一般股東利益的行為，預期獨立董監席次比例與換股比例間亦存在負 向關聯性。 實證結果發現 1.董監事持股比例對換股比例有顯著的負向影響，意味主併公司董監事持 股比例愈高，為避免過高的換股比例，提高購併失敗的可能性，愈有動機降低換股比例，與 預期結果相符。 2.控制股東之董監事席位比例與控制權偏離程度對購併換股比例有顯著正向 的影響，。 3獨立董監事比例對購併換股比例有顯著正向的影響，與預期結果並不一致。. 關鍵詞： 換股比例、合併溢價、購併 1.前言 企業營運目的是為營業利潤極大進而創造股東財富極大，企業為達到此最終目的，唯有 透過成長的方式。企業的成長可以分為兩部份來探討，一為企業內部的成長，透過企業的內 部盈餘，研發商品、直接投資、擴大廠房生產、增加銷售據點，以達規模經濟降低成本。二 為企業外部購併或策略聯盟，企業以資金使用不同的購併方式或協議同業、跨業合作的方式， 達到增加市占率、擴大營業據點或跨業經營。 企業購併的起源早在十九世紀末的美國已匯為一種風潮，到了二十世紀隨著全球化、金 融自由化的腳步，資金在國際間流動迅速，全球化競爭環境下，外部成長可以加快技術的取 得、銷售據點快速增加、人力資源、設備、原料通路，擁有快速進入市場的優勢，因此使得 世界各地的企業相繼併購，形成一股熱潮。在購併的風潮引領下，儘管購併使企業規模擴張， 但規模擴大無法保證一定會有好績效。 各方學者開始針對這樣的問題進行研究，影響購併成功的因素為何？一般研究發現主併 公司支付太高的購併溢價，是造成日後購併失敗主要因素之一（Ernst and Halevy ,2000) 。Cheng et al. （1989）分析合併溢價與主併銀行及目標銀行的關係，研究發現合併溢價與主併銀行的 核心存款成長率、主併銀行的資產成長率、資產報酬率(ROA) 、目標銀行的淨值報酬率(ROE) 、 目標銀行的獲利率有顯著關係。在企業購併中 換股比例反映的是主併與目標公司的價值，在 1 購併相關研究中，換股比例該如何決定？已為 一熱門的研究主題。以上市上櫃公司而言，計 算換股比例時，股價為決定換股比例之重要因 素，而就非上市上櫃之公開發行公司而言，每 股淨值為決定換股比例之重要因素 張儷馨，( 2003) 。換股比例除了受到財務因素的影響外， 也受到非財務因素的影響。林仕斌 (2006)研究發現董監事持股對換股比例具負向影響，會計 師事務所方面，對被併之金融業換股比例具有 正向影響。這樣的發現也證實林純央的說法， 換股比例的決定不僅涉及換股公司的內部價值，亦包括了該公司對外的資訊價值 (林純央， 2004) 。 本研究以主併公司為出發點，討論主併公司治理機制對換股比例的影響，以多元迴歸的 方式，討探主併公司內部股權結構會對換股比例造成什麼樣的影響。故整理出下列研究動機： 主併公司治理機制對換股比例的影響。 本研究認為主併公司治理機制中股權結構會影響購併 溢價，而購併溢價又受換股比例的影響。購併成功與否絕大多數的關鍵在於購併當時是否支 付過高的價格。本研究之目的在探討主併公司治理機制中那些變數會影響購併時換股比例的 計算。 2.研究方法 在經濟自由化、全球化下企業常藉由購併來擴大公司規模 、提高市場佔有率、透過購併 綜效等來提升企業績效。但分析實際購併案例中，企業購併失敗的比例並不低。如美國線上 AOL併購時代華納為例，併購當時 AOL支付高額的溢價