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浅谈投资组合绩效度量及归因分析方法一、引言 在投资过程中，绩效度量基本上是事后的质量控制。它为投资组合经理人、出资人或监管者提供了所需要的量化信息，使得他们能够尽快可能精确地评估投资资金的业绩。 投资管理公司而言，它们首先要在公司内部保留账户并且采用合适的结构管理投资组合。随着投资操作的建立完成，首要的任务变为业务的保持和改进，投资绩效度量的重要性就显现出来。对投资过程所有参与人来说，以公平的方式度量投资绩效是非常重要的。度量绩效的主要原因在于对投资情况有所清楚的反映，无论是好情况还是坏情况，以便于理解和最终改进投资过程的效率。 对于上述任何一个理由，正确、公平地展示所取得业绩都是非常重要的。这即需要考虑到道德因素又考虑财务因素。所以把绩效度量作为投资管理的一种质量控制，就应该在任何投资管理中进行绩效度量，采取的形式不同，应用的对象可能是积极型的也可能是消极型的投资管理。但是，鉴于消极型的投资策略的规则相当明确，绩效度量将仅限于分析这些规则被紧密和有效的遵循程度。因此，在积极型投资管理策略下，绩效度量与归因分析将提供更多的信息。 二、风险-收益的度量 在完成数据的搜集和确认后，计算收益率是绩效度量的第一步。计算收益率涉及到盈利或损失与投资量的比较。绩效收益度量可以运用简单收益和连续复利收益来度量。 确定和度量收益，简单收益率的公式是：R= 在绩效计算中，分析的是总收益。在投资绩效指数或者绩效指标中，假设总是收益是在连续多期复利计算的。跨期总收益率用各期的收益率连续相乘得到。简单的收益R的复合因子是： 复利因子=1+R= 名义收益率R名义是连续复利收益率（CCR）。因为幂函数ex的特征，连续复利收益率（CCR）具有直接进行统计分析所需的可加性性质。 1+R总=（1+R1）1+R2）…（1+Rm）=er1er2…erm=er总 度量投资组合绩效的另一个难题是评估组合管理中风险。使得金融理论中的模型，我们能够定义各种各样的风险指标。风险分析是两个重要的理论支柱：收益分布的对称性和总风险可以分解为系统性风险和特定风险。 整个过程中，我们都假设收益CCR可以是正的也可以是负的，并且服从正态分布。在此假设下，使用方差或者标准差度量风险是非常有道理的：它可以量化评估收益率不在均值周围一个合理区间内的风险（概率）。此种情况下度量风险的方法的优点是非常容易量化使用的。但是，该种方法只适用于收益率曲线是线性的情况，而不能用于结构性收益曲线（如期权），因为在非线性曲线下应考虑非对称风险。 投资者通常总是把收益分布的下侧看成风险，而把上侧看成成功、才能，或仅仅是运气。这种观点就是一种非对称性（单侧）风险观点。收益（或者负债）的非对称的特征也要求必须考虑非对称风险。在度量投资组合绩效的时候，非对称风险通过下面三个突进处理。 第一，通过?啄 （delta，价格对标的资产市价的一阶导数）使风险“对称化”，这需要风险监控和风险记录。第一，将结构性工具（如期权）与具有线性收益工具分离，分别进行附带分析和排除结构后收益工具的分析。第三，不使用标准差，而使用适合对非对称分布的其他统计指标。 第二，还需考虑系统性风险和总风险。很多定价模型（CAPM，APT，债券或期权定价模型）都能够用来计算理论上的可预测的风险――系统风险。根据所要分析的投资组合（管理委托）的类型，只要系统性风险是总风险的主要组成部分，就可以把系统风险作为风险度量合适的标准。所以，总风险或者总标准差就更适合用来度量风险。到现在为止、我们都是假设证券的收益是完全可以正确的计算出来的。实际上，投资收益的度量是比较困难的，部分是因为投资组合的会计方法，部分是由于投资收益的计算方法混淆造成的问题。因此，对于具体的投资组合业绩分析来说，明白哪种计算方法是适用的非常关键。从投资者角度，当利息以复利计算很大时，在长期内，某一个投资的预期平均收益和实际平均收益是多少？这个问题可以由内部收益率来回答。从投资组合经理角度说，他们对投资组合现金流的流入和流出的时机是无能为力的。一定的期限内，总收益又是多少呢？这个我问题可以由时间加权收益率来回答。 第三，在实际操作中，在短期内发生的现金流的流入和流出，不需要计算复利利息时，我们又怎么计算总收益？这个问题则可以由货币加权收益率来回答。不同学者提出了不同的投资组合风险水平相同收益率却不同，或者收益率相同风险不同。在这两种极端情况下，投资经理很容易做出投资判断：选择低风险高收益的基金。但是，如果两个投资组合风险和收益都不同，又将如何选择？不同学者提出了不同的风险调整过的事后收益方法。将从资本资产定价模型角度，介绍夏普指标、特雷诺比率、詹森α、估价比率四种风险调整的收益指标。 夏