定价符合预期,激励条款优厚.PDF

公司研究 Page 1 动态报告/公司快评 传媒 博瑞传播（600880 ） 推荐 平面媒体 收购成都梦工厂快评 （维持评级） 2009 年 6 月 8 日 定价符合预期，激励条款优厚 分析师： 廖绪发 liaoxf@ 0755 分析师： 陈财茂 chencm@ 021 事项： 6 月6 日，博瑞传播已就收购成都梦工厂股权一事正式签订了《股权转让协议》。 评论： 市场关心的主要问题 梦工厂的盈利能力以及收购定价 对价支付方式及进度 收购完成后对梦工厂核心团队的激励 梦工厂盈利能力超预期，收购定价符合预期 梦工厂 2008 年实现净利润 5835 万元，高于我们前期4000 万元的估计，收购价格对应 08 年 PE 为 7.6 倍，符合我 们 7-9 倍的判断，总计 4.41 亿元，超出了我们 2.8-3.6 亿元的判断。 从 PB 角度看，按照 09 年 4 月底净资产计算，PB 达到了 17.6 倍，原因在于，根据收购条款，09 年 4 月底之前的 未分配利润归属于被收购方，4 月底较 08 年底，净资产大幅减少，估计正是留存利润分配所致，对应 08 年 5.2 倍 的 PB 则较为正常。 表 1：梦工厂财务信息与收购定价 BS 项目，万元 2008-12 2009-4 IS 项目，万元 2008-12 2009-4 资产总额 10,059 5,182 营业收入 8,933 3,415 负债总额 1,581 2,672 营业利润 5,971 2,727 股东权益 8,487 2,510 净利润 5,835 2,352 应收账款 883 986 净利率 65.3% 68.9% PB 5.20 17.57 PE 7.56 6.25 收购价格 44,100 44,100 44,100 44,100 44,100 资料来源：公司公告 国信证券经济研究所 现金收购符合预期，分期付款减小财务压力 本次采取现金收购的方式，符合预期。分期付款的方式能够有效缓解博瑞的财务压力，博瑞母公司一季报账面现金 3.9 亿元，无法一次性支付对价 4.41 亿元，而根据合协议内容，博瑞在 2009-2012 年四年期间，分别支付对价的 50%、 20%、15%和 15%，2008 年，共计支付 2.2 亿元，这样，博瑞完全可以自有资金满足本次收购。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 表 2：收购对价支付方式和进度 支付进度 持股金额 股东名称 持股比例 收购价格 支付方式 2009 2010 2011 2012 (万元)