中小企业板风险企业的与非风险企业的ＩＰＯ绩效差异比较.docVIP

中小企业板风险企业与非风险企业的ＩＰＯ绩效差异比较 摘要：以深圳中小企业板2004年-2007年202家IPO公司为研究对象，采用均值差异比较的方法，从IPO前的经营绩效、IPO时的表现以及IPO后的经营绩效三个方面实证分析风险企业与非风险企业的IPO绩效差异，检验风险投资家对风险企业IPO绩效的影响。 　　关键词：风险投资家；风险企业；中小企业板；IPO绩效  　　 　　1问题的提出 　　 　　随着我国多层次资本市场体系的逐步完善，特别是2004年6月15日深圳中小企业板的推出以及2005年至2006年的股权分置改革实现的全流通，使得制约本土风险投资机构最大的障碍——退出渠道不畅通得到了一定程度的改善，风险投资与资本市场的互动开始显现。 　　本研究将以深圳中小企业板的上市公司为研究对象，采用描述性统计以及均值差异比较的方法，从IPO前的经营绩效、IPO时的表现以及IPO后的经营绩效三个方面分析风险企业与非风险企业的IPO绩效差异，实证分析风险投资机构对风险企业IPO绩效的作用。 　　 　　2样本选择和数据来源 　　 　　本研究以深圳中小企业板2004年6月—2007年12月上市的202家公司，包括45家风险企业和157家非风险企业为研究对象，通过对深圳证券交易所的公开数据库以及各个公司的招股说明书来获取有关样本的发行特征、财务特征以及风险投资家的有关数据。对于IPO企业是否为风险企业的判断取决于其上市前的十大股东中有无风险投资家（可由招股说明书中获得）。 　　如表1所示，2004年—2007年在深圳中小企业板上市的202家企业中风险企业为45家，占22.3%；非风险企业为157家，占77.7%。各年风险企业的IPO数量一直保持在20％左右，比重相对稳定，表明风险企业已成为中小企业板上市公司的主要来源之一。 　　 　　3IPO前的经营绩效差异比较 　　 　　为了测量IPO前的经营绩效，我们采用了Jain和Kini研究中的相似指标，将经营绩效分为盈利能力和盈利增长能力两个方面进行衡量。以资产收益率（ROA）衡量盈利能力；以资产收益率增长率（△ROA）衡量盈利增长能力。 　　表2对风险企业与非风险企业IPO前的三年盈利和盈利增长指标进行描述性统计以及差异检验，其中第0年表示IPO年度，第-1年为IPO年度的前一年，第-2年度为IPO年度的前两年，第-3年度为IPO年度的前三年；ROAi表示第i年的资产收益率；△ROAi表示第i年的资产收益率跟第-3年度的资产收益率之比。 　　3.1盈利能力差异比较 　　表2检验结果显示，在表示盈利能力的ROA指标方面，风险企业的ROA-3，ROA-2和ROA-1均高于非风险企业，但不存在统计意义上的显著性差异。 　　3.2盈利增长能力差异比较 　　而在盈利增长能力方面，表2检验结果说明：风险企业各年度的ROA增长率都低于非风险企业，但不存在统计意义上的显著性差异。 　　 　　4IPO时的表现差异比较 　　 　　4.1IPO抑价 　　风险企业的经市场调整IPO抑价（AR）平均值为1.67，而非风险企业的经市场调整IPO抑价（AR）平均值为1.32，两者相差0.35，并且两者差异的t检验的显著性水平为0.067。该结果表明，风险企业的抑价水平高于非风险企业，两者差异均有统计意义上的差异。 　　有关AR的分析结果在IR的分析结果中也得到了支持。风险企业的未经调整IPO抑价（IR）平均值为1.66，而非风险企业的未经市场调整IPO抑价（IR）平均值为1.23，两者相差0.43，并且两者差异的t检验的显著性水平为0.098。 　　通过比较以IR和AR来衡量IPO抑价所导致的结果，我们可以发现，以AR来衡量的IPO抑价下，风险企业与非风险企业的IPO抑价差异更小，显著性水平更高，但两者的差异检验均显示：风险企业的抑价水平高于非风险企业，两者差异均有统计意义上的差异。 　　4.2发行费用比重 　　发行费用比重是指上市费用占发行总额的比重。发行费用比重的高低暗示着金融中介对发行公司信息不对称程度的判断。认证/监控模型认为，风险投资家对投资银行、会计事务所等金融中介具有认证作用，风险投资家降低公司在上市过程中信息不对称的能力应该导致更低的发行成本，包括承销商、律师、审计师以及其他费用。但是从表1有关风险企业与非风险企业发行费用比重的均值比较结果发现：风险企业的发行费用比例为6.60%，跟非风险企业的6.67%相差0.07%，两者差异的t检验的显著性水平为0.676，不具有统计意义的显著性。从统计意义上来讲，风险企业与非风险企业的发行费用比重来自于同一个总体，两者不具有差异性。以上分析表明，尽管风险企业IPO时的前十大股东中有风险投资家的存在，但是也不能够使投资银行、会计事