第七章指令流动性的综合测量理论.docVIP

证券市场流动性的测度方法研究 范利民 广西大学商学院 南宁 530004 上海 2000 摘要：证券市场流动性综合指标是由价格波动、成交量、成交时间等三个方面综合构造而成。价格波动、成交量和成交时间是此消彼涨的三个因素，组合构成了等流动性曲面，该曲面的函数形式就是市场综合流动性的数学形式。基于单波方程进行理论推导，并且使用上交所的成交数据实证分析，发现负指数函数形式符合等流动性曲面的特征。使用负指数模型指标统计分析上海市场日内和周内的综合流动性分布，发现日内流动性分布呈现梯形，10：30～14：30之间的流动性最高；周内流动性分布也呈现梯形，周三和周四的流动性最好，而周一和周五的流动性较差。 关键词：流动性，综合指标，价格波动，成交量 Abstract: Securities market synthesis liquidity indicator is composed of price fluctuation, volume and transaction time. Price fluctuation, volume and transaction time trade off with each other. They combine into a iso-liquidity curve, which function is the mathematical form of synthesis liquidity indicator. Based on the single wave function, we analyze data from SSE, finding that negative function fits the iso-liquidity curve. Analyzing the intra-day and intra-week liquidity distribution, we find that it is trapezoid within a day and within a week, and highest between 10:30~14:30 and in Wed. and Thurs., but low in Mon. and Friday. Keyword: Liquidity, Synthesis, Indicator, Price, Fluctuation, Volume 1 引言 Demsetz（1964）提出了证券市场流动性概念，并且使用了价差指标来衡量市场的流动性水平，但是这个简单的价差指标难以全面地刻画市场流动性，尤其是随着微观结构理论的深入发展，许多学者试图从不同的角度对流动性进行解释。Harris(1990)认为一个流动性好的市场要有“即时性，可忽略的宽度，很大的深度和高度弹性”。流动性含义可以认为是多样化和多层次的，至少有三个正交的测量维度：1）从价格特征维度衡量的流动性指标；2）从量特征维度衡量的流动性指标；3）从时间特征维度衡量的流动性指标。 由于目前还没有一致公认的流动性衡量体系，所以无论在学术研究中还是在实务中对市场流动性描述时采用的流动性指标往往是不同的。如纽约证券交易所(NYSE)通常采用价差指标和价格改善指标，纳斯达克市场往往采取Amivest流动性比率（Dubofsky和Groth，1984），成交速度等指标。目前的各种流动性研究模型和衡量指标都从不同角度和侧面反映了流动性的特征。同时出于研究目的和关心问题的角度不同，人们会采用不同的流动性含义和流动性指标。 另外不同的流动性指标往往得到的结论是不相同的，以上海市场收盘前15分钟的流动性为例，成交量在尾盘增长，而深度与价差不发生太大的变化，价格波动上升，显然这四个指标所反映出来的市场流动性情况并不一致的，那么我们如何构造有效的测量指标以能全面、灵敏地衡量市场的流动性，因此建立科学有效的股票市场流动性综合指标就具有重要的意义。 2等流动性曲面的理论分析 价格波动、成交量和成交时间三个变量构成了一个三维的流动性空间，表示式中的符号含义如下：表示价格波动、表示成交量、表示成交时间，这三个变量都能够表示市场的流动性程度，在其他变量恒定的条件下，价格波动越小市场流动性越好；成交量越大流动性越好；成交实现的时间越短流动性越好。但这三个变量之间存在着相互牵制的内在关系，在市场流动性一定的前提下，要改善某个维度的流动性指标，必须要损失其他维度的指标。因此在这个三维的流动性空间内，三个变量之间的关系就构成了等流动性曲面，所谓的等流动性曲面就是指在该流动性的曲面内任意点的流动性都是相等的；在同一流动性曲面内，尽