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私募投资中对赌协议的合法性探析： 以海富投资诉甘肃世恒案为背景 韦 祎：天津师范大学法学院副教授 法学博士 一、案件时间表： 2007年10月，海富投资与世恒公司、香港迪亚有限公司签订《增资协议书》，《增资协议书》约定了对赌条款约定。 2008年，甘肃世恒与海富投资发生补偿纠纷，海富投资将其告上了法庭。 2010年12月31日，兰州市中级人民法院对此案作出了一审判决，判定增资协议中的对赌条款无效，驳回海富投资的所有请求。海富投资对一审判决不服，随即提起上诉。 2011年9月29日，甘肃省高级人民法院对此案作出二审判决。甘肃省高院依旧认为对赌协议无效，同时判定甘肃世恒返还1885万元和利息。 世恒公司对判决不服，向最高人民法院提出再审申请，请求撤销二审判决，维持兰州中院的一审判决。　　 2011年12月19日，最高人民法院受理了世恒公司的申请，提审了此案。 2012年11月，最高人民法院下达判决，该判决撤销甘肃高院对此案的二审判决;并判决，迪亚公司向海富投资支付协议补偿。 二、引发争议的合同条款： 甲方（甘肃世恒）2008年净利润不低于3000万元人民币。如果甲方2008年实际净利润完不成3000万元，乙方（海富投资）有权要求甲方予以补偿，如果甲方未能履行补偿义务，乙方有权要求丙方（迪亚公司）履行补偿义务。补偿金额=(1-2008年实际净利润／3000万元)×本次投资金额。 三、本案的焦点问题： 1、上述争议条款的效力？ 2、两审法院的判决依据的分析。 3、司法实践中如何具体分析各类对赌协议的合法性 四、分析的基本路径与思想 1、公司法中的意思自治是否应当坚持 2、判断合同条款无效的标准 3、对赌协议的合法性分析 五、结论 （一）意思自治必须坚持，传统民法解释学的方法必须坚持。 （二）1、有利于合同有效的原则， 2、合同法52条是判断合同效力的基本条文 3、不建议运用合同法出台前的立法及文件来解释合同文本。 （三）对赌协议的制度设计本身并无“合法”与“非法”的印记 1、对赌协议本身是一种合同权利义务的安排 2、坚持合同法与民法解释的方法来判断个案中的对赌协议的效力 3、对于没有合同法52条情形的对赌协议应当坚持其效力，捍卫私法自治，捍卫诚实信用。 六、余论：最高院再审判决的指导意义 最高法认为，这一约定使得海富投资的投资可以获取相对固定的收益，该收益脱离了世恒公司的经营业绩，损害了世恒公司利益和公司债权人利益，一审法院、二审法院根据《公司法》第二十条和《中外企业合资经营企业法》第八条的规定认定《增资协议书》中的这部分条款无效是正确的。 　　但是二审法院认定海富投的投资名为联营实为借贷，并判决甘肃世恒和迪亚公司向海富投资返还该笔投资，最高法认为，此处没有法律依据，予以纠正。 《增资协议书》中并无由陆波对海富投资进行补偿的约定，海富投资请求陆波进行补偿，没有合同依据。但是，在《增资协议书》中，迪亚公司对于海富投资的补偿承诺并不损害甘肃世恒及公司债权人的利益，不违反法律法规的禁止性规定，是当事人的真实意思表示，是有效的。 　　综合上述理由，最高法撤销甘肃高院对此案的二审判决;并判决，迪亚公司向海富投资支付协议补偿。 最高院基本立场： 追究被投资公司原股东的对赌责任 豁免被投资公司承担对赌责任 否定PE投资的 “保底条款” 谢 谢！