南开大学经济学院金融系本科课程《投资银行业物》课件10.ppt

5.7 杠杆收购 什么是杠杆收购（LBO，Leveraged Buyout）？ 就是一个公司主要通过借债来获得另一公司的产权，而又从后者现金流量中偿还负债的兼并方式。 为什么会产生杠杆收购？ 通货膨胀：托宾Q比率 税法方面的改革，使得负债经营有利 融资工具的创新和投资银行的积极参与 5.7 杠杆收购 哪些公司容易成为杠杆收购的目标 ？ 公司管理层有较高的管理能力 公司经营比较稳定 公司的负债比较少 公司的现金流量比较稳定 公司资产的变现能力强 杠杆收购的操作过程 原则上，只要目标公司投资的报酬率大于负债的利率，则买方股本投入越少，而目标公司对外的负债越多，则投资报酬率将越高。目标公司大量举债，而后再利用营业上获利或变卖资产来偿还，这样就可以提高每股资产净值，易于在股市上转手或使目标公司符合上市条件。 设立一家控股公司（“纸上公司”） 控股公司融资 控股公司与目标公司合并 重组经营、还债 谋求重新上市或者出售 杠杆收购融资的一般结构 倒三角形，主要债务人是被兼并公司 求偿位次：桥式贷款、优先债务、从属债券、延迟支付证券、股权 期限：桥式贷款、优先债务、从属债券、延迟支付证券、股权 收益率：股权、延迟支付证券、从属债券、优先债务、桥式贷款 杠杆收购融资的一般结构 A.优先债务层。优先债务即一级银行贷款，是杠杆收购融资结构中的上层融资工具，这种债务在融资结构中所占比例颇高，80年代为65％，90年代为50％。它的供资者多为商业银行，其他非银行金融机构如保险公司、商业金融公司等也经常介入。优先债务之所以冠名“优先”，在于其供资方所面临的风险最低。一旦公司破产清算，供资方对收购得来的资产享有优先求偿权。 杠杆收购融资的一般结构 B.次级债务层。从属债券是指那些以夹层债券为表现形式的债务融资工具。它也称为居次债权。如果公司清算，居次债权的求偿权位于一级贷款之后。从属债券包括优先从属债券和次级从属债券等，它们是杠杆收购融资体系中内容形式最丰富的一族。 杠杆收购融资的一般结构 从属债券（夹层债券）既可以采用私募，也可公开发售。 私募常由少数投资机构如保险公司、养老基金会及其他投资者私下认购，由于所购债券期限长；流通性差，私募债券持有者一般会得到比公募债券持有者更高的利息。 公开发行则通过高风险债券市场进行。在公开发行过程中，投资银行提供自始至终的服务。担任承销商的投资银行同时又是杠杆收购的策划者和发起人。在公开发行下，投资银行在公开市场上做市商，使债券流通性较私募大大提高. 杠杆收购融资的一般结构 C.股权资本层。股权资本证券是杠杆收购融资体系中居最下层的融资工具，因为股权资本证券的求偿权在夹层债券之后。股权资本证券包括优先股和普通股。普通股是整个融资体系中风险最高、潜在收益最大的一类证券。杠杆收购股权资本证券一般不向其他投资者直接出售，而只供应给在杠杆收购交易中发挥重要作用的金融机构或个人。因此，股权资本的供应者多为杠杆收购股权基金、经理人员、一级贷款和夹层债券的贷款者或供资方。 杠杆收购融资的一般结构 D.桥式贷款。在典型的杠杆收购中收购方常通过投资银行安排桥式贷款。桥式贷款由收购者日后发行垃圾债券或收购完成后出售部分资产、部门所得资金偿还。尽管如此，投资银行发放桥式贷款仍承担着巨大风险。为杠杆收购交易的达成，策划收购的投资银行不惜代代价发放单笔金额巨大的桥式贷款，这些占投资银行净资产较高比重的桥式贷款的成本和风险的变动易使投资银行业绩和财务表现大起大落。 杠杆收购融资的一般结构 桥式贷款的期限一般为180天，并可根据收购者要求展期180天。该贷款的率设计多取爬升式，比如，第一季度利率为基准利率加500个点，以后每个季度加25个基点。这种爬升式利率设计有效地加快了收购者的还款速度。投资银行在提供此贷款时先按1％计收承诺费，然后按桥式贷款的实际支付金额，加收1％左右的附加费用。 杠杆收购的价值源泉 价值低估 代理成本的减少：管理费用的下降 税收优惠：折旧、利息 投资利润率〉借贷利率时，通过借款可以使企业保有更多的利润。 米尔肯和垃圾债券（Junk Bond） 米尔肯（1946-），1970年在沃顿商学院获工商管理硕士。被认为是自摩根以来美国金融界最有影响力的金融家。 米尔肯和垃圾债券（Junk Bond） 德雷克斯证券公司（Drexel） MCI、有线电视网（CNN）、时代-华纳等 小企业融资：在二十世纪的最后30年中，这些非投资级的中小公司创造了6200万就业机会，而同期财富500企业则让400万人下岗。 米尔肯和垃圾债券（Junk Bond） 新的起点：教育产业 诺贝尔经济学奖得主贝克尔估计，传统的财务报告只反映了美国财富的30％；70％的财富在人力资本。人力资本与金融资本、技术、开放的市场和法制相结合就是强大经济的原材料。