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公司研究 跟踪报告 朱卫华 0755 zhuweihua@ 泸州老窖(000568.SZ)/29.54元 董广阳、黄珺 0755 donggy@ 2009 年7 月8 日 销售大区股份化开辟新模式 日用消费·食品饮料 强烈推荐-A (维持) 基础数据 本文重点对泸州老窖以销售人员和经销商入股成立区域销售公司的渠道模式革新 上证综指 3089 做了利弊分析。该模式能否成功运行我们看法相对乐观，不过该模式也对公司运 总股本（万股） 139424 营能力提出了更高要求。 已上市流通股（万股） 71533 总市值（亿元） 412 酒业经营逐季好转，证券业务有望翻番。公司一季度坚决控货以稳定市场价 流通市值（亿元） 211 每股净资产（MRQ ） 2.9 格体系，二季度销售环比好转，5、6 月份已实现同比增长，公司对下半年消 ROE （TTM ） 32.0 费形势信心较足，正积极备货。华西证券由于经纪业务表现出色，加上自营 资产负债率 25.3% 部分盈利，上半年净利在 6-7 亿元，正常状态下全年可达 10 亿元以上利润， 主要股东 泸州市政府国有资产 有望给公司贡献 EPS0.2 元以上。 主要股东持股比例 监督管理委员会 53.5% 创新亮点：销售渠道开辟股份制片区销售公司模式。我们认为此模式有望降 股价表现 低公司期间费用率，增加现金流入，提高净利率，一方面以更多返利、购货 % 1m 6m 12m 款利息返还、分红收益等激励经销商，另一方面又以收取保证金、提前打款、 绝对表现 22 60 -3 财务监督、违规处分等手段来约束经销商，控制风险。该模式还具有放大效 相对表现 9 -13 -18 应，产品旺销时扩张速度极快，销售受阻时经销商信心会动摇，令销售快速 (%) 泸州老窖 沪深 300 20 回落，这对公司的运营管理能力将提出更高要求。 0 消费税影响可能有限，股权激励即将落实。尽管消费税严格征管可能无法避 -20 免，但公司渠道模式创新能降低出厂价，从而降低税基。公司目前认为可能 -40 会增加三四千万元税款，减少 EPS 约 0.03 元。历经三年的股权激励方案获批， -60 有望年内落实，市场对此期待已久。 Jul-08 Oct-08 Feb-09 Jun-09 维持“强烈推荐”投资评级：泸州老窖集产品积淀深厚、管理团队精悍、运营 相关报告 机制灵活等优势于一身，是我们长期看好的白酒龙头公司。公司近期销售形 势复苏和销售模式创新对财务表现有一定正向影响，09 年证券业务超预期， 1. 《食品饮料业2009 年 6 月月报－