“新三板”引入做市商制度之必要.docx

“新三板”引入做市商制度之必要一、“新三板”现有交易制度三板市场起源于2001年“代办股份转让系统”，最早承接两网公司（STAQ、NET系统公司）和退市公司，称为“旧三板”。2006年，中关村科技园区非上市股份公司进入代办转让系统进行股份报价转让，因挂牌企业均为高科技企业，不同于原转让系统内的退市企业及原来的挂牌公司，故被形象地称为“新三板”。2013年1月16日，“全国中小企业股份转让系统”揭牌仪式在北京举行，这标志着“新三板”交易模式正式诞生。根据自2009年7月6日起实施的《证券公司代办股份转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司股份报价转让试点办法（暂行）》，目前“新三板”在交易机制上采取的是主办券商制度，即“投资者买卖挂牌公司股份，应与主办券商签订代理报价转让协议”，“主办券商”是指取得协会（中国证券业协会）授予的代办系统主办券商业务资格的证券公司。主办券商被定格为中介机构，承担着推荐挂牌、信息披露督导、代理投资者进行股份报价转让、投资者风险提示、终止挂牌等等重要职能，人力投入非常大，但却不能自营自己所代办的股份公司的股票。首先在效益上，这种中介作用与券商的利润最大化这一目标存在着很大的出入；其次，与拟以券商为中心、依托深圳证券交易所的成熟体系发展中国特色OTC 市场的初衷也是不符的。而且，这种交易制度带来了证券流动性、价格发现效率和券商积极性等方面的诸多问题；难以应对多个投资者参与下的市场竞争格局；无法承担未来新三板市场的主要交易任务。笔者认为，应该在赋予主办券商多种法律义务的同时，给予其更多的权利空间来提高其效率与积极性。而在“新三板”市场中引入做市商交易制度将是市场发展的必然要求。二、做市商制度及其功能做市商的英文名是“market maker”，可直译成“市场制造者”，他是联系投资者买卖双方的特殊的证券商。其是指在证券市场上，由具备一定实力和信誉的证券交易商作为特许交易商，不断向公众投资者报出某些特定证券的买卖双向报价，并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易的一种机制。做市商与客户交易时不收取佣金，而是通过买卖报价的一定差额来补偿其提供服务的成本费用，并实现一定的利润。做市商制度源于20世纪初的英国，最初是由英国的股票批发商制度演变来的，后来为美国所借鉴，成为场外证券市场的证券交易方式。1971年成立的纳斯达克（NASDAQ）就是以做市商为核心交易机制的证券交易市场，做市商制度经过多年实践逐渐发展并完善起来，在证券市场特别是场外交易市场中得到推广，对世界各国的创新市场产生了重要的影响。总体来看，做市场制度的功能主要体现在如下几个方面：（一）价格发现功能。由于做市商作为专业证券分析者，在市场交易中具有信息优势，可以在有效分析的基础上确定报价，并将报价置于市场，由投资者自由进行选择，市场对报价的接受程度反过来又促进报价向真实价值、公允价格不断趋近。同时，在多元竞争的做市商制度下，如果某一做市商的报价与其他竞争对手差别太大，使交易量受到影响，那么就可能被市场所淘汰。这一机制促使做市商不断缩小买卖报价间的差异，使得价格趋向一致，并可以使交易标的显示出真实的价格，有效避免了“有价无市”的问题，从而促进了整个市场的价格发现机制。同时，在这一过程中，做市商实现了对创新企业的合理估值，也起到了价格发现的作用，既有利于企业更准确地进行自我定位，又保护了投资者的利益。（二）稳定市场功能。做市商通过股份价值的发现来确定稳定的双向报价，使股份价格不会随供求关系在短期内随意波动，从而使股份价格保持一定的连续性。另外，当市场供不应求时，做市商会卖出其证券存量，以增加市场供给来平抑买盘；当市场供过于求时，做市商会用自己的资金来买进证券，以增加其证券存量来平抑卖盘；当市场供求基本保持平衡时，做市商自由接受投资者的买卖盘要求，进而保持证券持有量基本不变。可以看出，在买卖盘不均衡的情况下，做市商通过合理调整报价以及改变其证券存量来平抑市场的波动，从而维持了市场的供求平衡，起到了市场“稳定器”的作用。另一方面，做市商对某种股票持仓做市，使得操纵者的操纵成本大大增加，操纵者将会产生某种顾忌，这也在一定程度阻止了某些市场操纵行为。（三）提高市场流动性的功能。证券能否顺畅地流通、交易能否连续地进行是一个市场能否稳健、健康发展的决定性因素。一个市场的流动性越好，配置资源的效率就越高。做市商又称“流动性提供者”，因为做市商持续双向报价买卖是其最主要的义务，由做商充当市场投资者的交易对手方，投资者可以随时作出投资选择，同时也保证了投资者符合价格要求的买卖指令得以即时成交，不会出现投资者想买进却没有合适的卖家、想卖出而无人接手的尴尬局面，这就是所谓的做市商“做市”。总言之，实行做市商制度，由做市商持续地进行合理的买卖报价，