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信息不对称下企业并购信号传递博弈研究 谭庆美 赵黎明 （天津大学管理学院，天津，300072） 摘要：根据企业并购中的信息不对称现象，结合不完全信息动态博弈及信息经济学的有关理论，建立了目标企业与并购企业之间的信号传递博弈模型，并进行了实例分析。分析结果表明，目标企业所发出的信号能够反映出目标企业的真实质量，尽管并购企业不能直接观察到目标企业的价值，但是可以通过观测目标企业发出的信号来判断目标企业的预期价值水平，并据此做出正确的并购决策。 关键词: 并购；信息不对称；信号传递博弈；精炼贝叶斯均衡 研究领域：产业组织理论 The Signaling Game Model of Merger and Acquisition under Asymmetric Information TAN Qing-mei, ZHAO Li-ming (School of Management, Tianjin University, Tianjin 300072, China) Abstract: Focusing on the asymmetric information in the merger and acquisition, by applying the methodologies of incomplete information dynamic games and information economics, a signaling game model between the acquiring firm and the acquired firm is given and case analysis is conducted. The study shows that the signal can reveal the true value of the acquired firm, and the acquiring firm can deduce the future value of the acquired firm and response to its MA exactly according to the signal，though it cannot observe the future value of the acquired firm directly. Keywords: Merger acquisition (MA); asymmetric information; signaling game; perfect Bayesian equilibrium 企业并购理论认为，企业并购是现代经济生活中企业自我发展的一个重要内容，是市场经济条件下企业资本经营的重要方面，通过并购，企业可以有效实现资源合理配置，扩大生产经营规模，实现协同效应，降低交易成本，并可以提高企业的价值[1]。但实践证明，并购后企业的业绩并非都得到了提高，Mark Sirower调查了发生在20世纪90年代的168宗并购交易，发现有2/3的并购活动减少了公司的价值。美国《财富》杂志的调查也发现有3/4的并购活动所产生的并购收益不足以弥补其成本[2]。对于这一现象，不同的学者做出了不同解释，其中一个不容忽视的原因便是企业并购过程中信息不对称的存在[3~5]。 在企业并购过程中，并购双方对于并购信息的掌握是不对称的，并购企业总是处于信息不利的地位。目标企业的管理水平、产品开发能力、机构效率、投资政策、财务政策、未来生产经营情况等因素将会影响企业未来的价值，但并购企业并不完全了解这些信息，这就是企业并购中的信息不对称现象。这种信息不对称的存在，导致企业并购中“柠檬问题”的出现[6]。在这种情况下，一些发展前景较好，但缺少现金流量的目标企业为了使并购活动能够顺利进行，往往会主动向并购企业发出有关目标企业的产品开发能力、经营状况、财务政策、投资政策、生产经营状况等信息，这就构成目标企业与并购企业之间的信号传递博弈。本文结合不完全信息动态博弈及信息经济学的有关理论，针对企业并购中的信息不对称现象，拟建立一个能显示出目标企业真实质量的综合信号模型，以降低企业并购中的信息不对称。 1．基本假设 ⑴假定有两个时期T1和T2，两个参与人（并购企业与目标企业）； ⑵并购双方完全是自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的经济主体。并购能否达成仅取决于并购双方，经济制度及产权关系等外部因素暂不考虑。 ⑶把目标企业的整体管理水平、企业机构效率、产品开发能力及企业凝聚力等影响企业未来价值的因素总称为目标企业的质量，并假定目标企业的质量、投资政策、财务政策、目标企业未来生产经营情况及未来价值等构成目标企业的私人信息。 ⑷假定目标企业在T2时期的价值服从[0