第22章 期权及公司理财：基本概念.ppt

§22.9 被视为期权的股票和债券－ 关于贷款担保的说明 有担保的债务，虽然偿还也许有极大的可能性，但绝对不是必然的。因而，在担保做出之时，政府的责任就有一个成本价值。说政府担保对政府没有任何花费，就好比说微软股票的看跌期权因为该股票价格可能上涨而没有价值。 贷款担保的受益者是谁呢？ 1、若现有风险债券被担保，所有收益则应归现有债权人。 2、若新债务正被发行和担保，新债权人不受益。 §22.10 资本结构政策和期权 选择高风险项目： 想像一个杠杆公司在考虑两个互相排斥的项目，一个低风险项目和一个高风险项目。未来有两个等可能的结果：衰退和繁荣。 该公司处于如此艰难的困境，以致万一遭到衰退打击，选择低风险项目将使它濒临破产的边缘，而选择高风险项目，它实际上将陷入破产。假如选择低风险项目，该公司的现金流量可以表述如下： §22.10 资本结构政策和期权 低风险项目 概率 公司价值 ＝ 股票 ＋ 债券 衰退 0.5 400美元 ＝ 0 ＋ 400美元 繁荣 0.5 800美元 ＝ 400美元 ＋ 400美元 若出现衰退，公司价值将是400美元；而若出现繁荣，公司的价值将是800美元。公司的期望价值是600美元（0.5×400美元＋0.5×800美元）。公司已保证付给债权人400美元。股东将获得总盈利与支付给债权人的金额之间的差额。债权人拥有对盈利的优先索取权，而股东拥有剩余索取权。 §22.10 资本结构政策和期权 现在假设另一种情形，以较具风险的项目替换低风险项目。盈利和概率如下： 高风险项目 概率 公司价值 ＝ 股票 ＋ 债券 衰退 0.5 200美元 ＝ 0 ＋ 200美元 繁荣 0.5 1 000美元 ＝ 600美元 ＋ 400美元 公司的期望价值是600美元（0.5×200美元＋0.5×1 000美元），它和选择低风险项目时的公司期望价值是一样的。然而，要注意股票的期望价值对高风险项目是300美元（0.5×0＋0.5×600美元），而对低风险项目只有200美元（0.5×0＋0.5×400美元）。已知公司现在的负债状况，持股人将选择高风险项目。 §22.10 资本结构政策和期权 当高风险项目被接受时持股人从债权人的支付中获利。 理由是相当清楚的：当公司的价值降到不足400美元的债券责任时，债权人眼看着财富从手中消失。然而，当公司运作良好时债权人的支付以400美元封顶。 这可以用看涨期权来解释。 在本章前面我们论证过，看涨期权的价值随着标的资产变动性的增大而增加。因为股票是公司的看涨期权，所以公司的变动性增大使股票的价值增加。 在我们的例子中，若高风险项目被接受，则股票的价值较高。 §22.11 购并与期权 购并既可以是现金与股票的交易，也可以是股票对股票的交易。前者，股票持有人卖出股票获得现金；后者，以股票换股票。 图22－13 在购并Diageo PLC公司的Pillsbury分部分时支付给GM公司每股新发股票的现金 对General Mills每股新股的现金支付 General Mills在关闭一年后的股价 0 4.55美元 38美元 42.55美元 §22.11 购并与期权 现金支付 股票价值 股票价值加上现金支付 42.55美元 4.55美元 38美元 38美元 图22－14 GM新发股票的全部价值，包括现金支付 §22.11 购并与期权 42.55美元 38美元 4.55美元 收益 合并收益 按照K＝42.55美元的价格购买时的收益 按照K＝38美元的价格执行时的收益 图22－15 在并购Pillsbury时支付给GM公司的潜在期权权益 关闭一年后GM的股票价格 §22.12 项目投资和期权 让我们快速复习NPV决策方法。我们首先考虑了一些项目，在时期0对项目的未来现金流量作了预测。对每一个未来时期的预期现金流量按适当的风险折现率进行折现，给出NPV计算。对于独立的项目，正的净现值意味着接受，而负的净现值则意味着拒绝。 §22.12 项目投资和期权 这种方法通过折现率处理风险。然后我们考虑了决策树，即一种以较复杂的方式处理风险的方法。 我们指出，公司将对项目在整个寿命期上做出投资和经营决策。假设未来决策是理想的，我们在今天评价项目。然而，我们还不知道这些决策是什么，因为许多信息有待发现。公司延后其投资和经营决策直至信息揭晓的能力是一种期权。 §22.12 项目投资和期权 本章指出经典资本预算中的一个严重缺陷；净现值计算法忽略了现实中