上证研报【207060号.PDFVIP

上证研报【2017 】060 号 警惕经济过度金融化 廖士光 宏观与战略组 资本市场研究所 2017 年7 月 警惕经济过度金融化 金融与实体经济之间的关系，一直是备受争议的话题。 特别是20 世纪80 年代以来，以美国为代表的发达国家出现 经济金融化趋势，实体经济与金融部门之间的关系被逆转， 实体经济围绕金融运转，金融业跻身所有行业的顶端，成为 现代经济的“血液”和核心。密歇根大学教授戴维斯（Davis ） 将经济金融化生动地比作“哥白尼革命”。随着经济金融化 程度的加深，金融对宏观经济运行产生深刻影响，金融冲击 成为经济波动的主要诱因，金融促进实体经济增长的主流观 点受到质疑。比如，金融业脱离实体经济发展需要而形成的 经济过度金融化被归咎为2008 年全球金融危机的主要根源。 近年来，中国经济发展步入新常态，经济增速放缓，民间投 资下滑，货币政策效率下降，金融“脱实向虚”、过度繁荣 等问题成为社会各界的关注焦点。近期召开的第五次全国金 融工作会议将服务实体经济列为金融改革发展的三项任务 之首。在经济金融化的背景下，考察和分析中国金融改革发 展过程中出现的问题，抑制金融负面作用，有助于更好地推 动资金“脱虚向实”，促进金融更好地服务实体经济。 一、经济过度金融化的主要表现 经济金融化是经济货币化发展到高级阶段的产物，其内 涵是金融部门日益膨胀并处于支配地位，使经济运行方式呈 -2- 现类似金融的性质或状态。经济金融化既表现为宏观层面的 经济货币化率，又体现为微观层面的金融部门资产和盈利规 模，以及非金融部门金融投资比重和金融收益比重。因此， 密歇根大学教授克里普纳 （2005 ）将经济金融化概括成“通 过金融渠道而非传统的商品生产和贸易渠道积累利润的一 种模式”。最近十多年来，中国经济金融化趋势日益加快， 甚至在某些领域呈现过度金融化现象。 （一）经济货币化程度大幅提升。过去 30 多年时间， 中国由传统的计划经济向市场经济转轨，宏观经济经历了一 轮快速货币化的进程，货币供应量持续增加。2016 年底，中 国广义货币供应量M2 余额为 155 万亿元人民币，约合22.5 万亿美元，约占全球货币供应总量的四分之一，分别是同期 美国、英国、日本和欧元区的 1.7 倍、7.9 倍、2.6 倍和 1.9 倍，货币供应量位居全球首位。同时，经济货币化率（M2/GDP ） 高达208% ，相比1986 年底的57% ，增加了150 个百分点， 既高于以股票和债券融资为主的英美两国，又高于以银行信 贷融资为主的日本和德国。2008 年全球金融危机爆发之前， 中国经济货币化率水平快速攀升，是解除金融抑制并加快推 进金融深化的结果，具有特殊的历史必然性和现实合理性， 这一阶段的金融扩张同实体经济的发展需求基本相适应。 2008 年全球金融危机爆发后，宽松货币政策进一步推高了经 济货币化率，使得中国经济出现过度金融化趋势，金融发展 -3- 创新在一定程度上脱离了实体经济发展的内在需求，社会资 金“脱实向虚”现象突出。 图1 经济货币化程度的国别比较（1985 －2016 ） 250% 美国 中国 日本 200% 英国 德国 150% 100% 50% 0% 1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015 数据来源：WIND 资讯 经济货币化率的大幅提升是货币供应量快速增长的结 果，货币供应量快速增长又是中央银行资产负债表大规模扩 张（央行扩表）的结果。从中央银行总资产规模来看，2016 年底，中国央行总资产规模为34.4 万亿元人民币，约合5 万 亿美元，同期美联储、欧洲央行和日本央行的总资产规模分 别为4.5 万亿美元、3.9 万亿美元和4.2 万亿美元。从中央银 行总资产