福耀玻璃之投资战略讲述.pdfVIP

福耀玻璃：以品牌与低成本扩大市场份额 提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新 闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为 准，敬请投资者注意风险。 韩其成 国泰君安 投资要点： 公司是国内最大、全球第5 大汽车玻璃生产商，入围《环球企业家》杂志和罗兰贝格战 略咨询公司主办的 “2007年最具全球竞争力中国公司”名单。产品获得美国DOT 标准、欧 共体ECE 标准、澳大利亚SAA 标准、中国GB9656 及中国3C 标准的认证，并取得世界八大汽 车厂商的认证。 随国内居民收入水平提升和高速公路等消费环境向好变化，汽车消费升级将扩大汽车玻 璃需求；国际汽车厂商把产能转移到中国以降低成本趋势明显，国内汽车出口大于进口并将 快速增长。同样因降低成本需要国际汽车厂商零部件采购进一步全球化，为国内企业提供更 大市场机遇。 07 年3 季度北京和广州基地投产后，产能将覆盖国内主要汽车产业群，运输成本和同 步研发优势有助提升国内市场份额；产品可从广州基地直接运到母船出口，降低运输费用和 货运周期，进一步提升国际配套市场竞争优势。海南基地投产后浮法玻璃基本实现自供，可 有效控制成本。 因产能布局合理降低运输成本、设备部分自制降低折旧、人工成本仅为美国1/8-1/10、 产能翻番规模效应明显、占成本40%的浮法玻璃自供等因素，公司相对国际竞争对手具有不 可比拟的低成本优势。在保持国际维修市场竞争优势基础上，国际配套市场(OEM)份额扩大 最值得期待。 预期07-09 年净利润同比增长42%、40%、21%，考虑定向增发EPS 分别为0.78 元、1.09 元、1.32 元。风险主要是家族治理结构或可能产生内部人控制；若有出口反倾销发生将影 响公司出口业务；若竞争进一步加剧将降低产品价格；若人民币大幅升值将降低公司出口产 品成本优势。 公司是国内少有具国际竞争力企业，行业仍将快速增长，经营上由浮法玻璃外购转变为 自供可降低成本，可获得高于大盘10%左右估值溢价。 给予目标价30 元，相当于07 年、08 年PE38.5 倍和27.5 倍。基本面中长期看仍向好， 谨慎增持。若大盘估值中枢下移将消弱公司估值基础。 1.波特竞争力模型行业分析：消费升级、产业转移、成本竞争 1.1.产品买方：国内消费升级、国际产业转移驱动国内汽车玻璃市场 (1)汽车玻璃消费市场可分为配套市场和配件维修市场。其中配套市场主要是新生产车 辆的原装配套市场，该市场对汽车玻璃产品品质、物流供应、同步研发能力要求更为严格， 因此具备产品品质保证能力、迅速低成本的物流供应体系、同步研发技术水平是汽车玻璃生 产商获取该市场的必备竞争要素。配件维修市场主要是现有存量汽车破损后的配件维修市场， 在保证品质前提下低成本是获取该类市场竞争优势的关键。 因汽车保有量较低和消费习惯原因，国内玻璃配套市场规模远大于配件维修市场规模， 这种市场结构下企业更为注重配套市场，该类市场相对配件维修市场而言竞争也更为激烈。 国际发达市场上因现有汽车存量较高和消费频率原因，配件维修市场规模一般等于或大于配 套市场，国内企业往往是先凭借低成本渗入国际配件维修市场，再依托积累的技术和客户开 拓配套市场，目前国内企业在国际配件维修市场竞争相对激烈。 (2)汽车玻璃市场也可分为乘用车和商用车市场，其中乘用车和客车主要用中高档汽车 玻璃，而货车和农用车主要用低档玻璃。目前我国乘用车产量已高于商用车产量，仅是轿车 产量就已高于乘用车产量，这种车辆结构决定了目前汽车玻璃消费以中高档为主，中高档汽 车玻璃的市场更大、发展速度也更快，这种结构也就决定着汽车玻璃厂商具备产品品质控制 能力和优势的品牌是在国内市场获取竞争地位的核心要件。 汽车行业经营模式对汽车玻璃生产企业同样具有巨大影响。汽车行业是规模经济非常明 显的行业，获得更高的产量规模可以有效降低单位成本，因此降价而获取更大的销售数量就 成为企业经营的常态，特别是在新车型不断推出的背景下，老车型降价销售就更成为常态经 营模式。受此影响，汽车玻璃行业虽然集中度要高于汽车行业，但汽车玻璃价格随汽车价格 下滑而下降仍不可避免，议价能力受制于行业趋势和模式。 (3)就国内消费市场而言，国内汽车消费规模决定着汽车玻璃的销售规模。韩国恩格尔 系数在0.3-0.4 之间交通等消费将明显上升，目前我国城镇居民恩格尔系数为0.37，到2010 年人均GD